РЦБ:Господин Бергел, расскажите, пожалуйста, о стратегии инвестирования вашей компании. Каковы основные принципы выбора акций?

    Н. Б.:Приблизительно 60% от общей суммы, находящейся под управлением Alliance, приходится на корпоративные ценные бумаги и около 40% - на облигации. Философия нашего подхода к инвестициям в акции - <раннее распознавание изменений>. Для Alliance главный ориентир - перспективы роста компаний, а не недооцененность ценных бумаг. Все инвестиции основаны на фундаментальных исследованиях.
    Доля нашего портфеля, приходящаяся на развивающиеся рынки по всему миру, составляет около 10-15%. Мы являемся глобальными инвесторами и ориентируемся на перспективы роста компаний. Поэтому мы не придаем принципиального значения географическому местоположению эмитента. Более важным для нас является его принадлежность к той или иной отрасли.
    Мы ориентируемся на отдельные компании в рамках этих отраслей, оцениваем их финансовые показатели, ищем компании с высоким потенциалом роста доходов. В 1997 г. благодаря этой концепции мы достаточно много инвестировали в акции российских эмитентов, поскольку, на наш взгляд, у них большое будущее. В России нас привлекает сценарий роста (growth scenario), а не текущая оценка акций.
    Теперь о том, как мы работаем. Наши аналитики составляют так называемые фокусные списки для внутренних и зарубежных инвестиций. В этих списках присутствует, как правило, от 20 до 50 компаний, которые действительно нас привлекают. Это - компании <номер один>. Мы постоянно отслеживаем их деятельность. Наблюдаем и за теми компаниями, которые могли бы попасть в фокусный список. Если нам нравятся акции British Airways, мы купим их для всех портфелей. Например, в США последние 4-5 лет нам нравилась компания Philip Morris: мы высоко оценивали перспективы ее роста. Поэтому в определенный момент нам и нашим клиентам принадлежало около 14% акций Philip Morris. Наши аналитики очень тесно работают с компаниями, и их труд вознаграждается в неменьшей, а иногда даже в большей мере, чем труд портфельных менеджеров.
    В процессе распределения активов мы не следуем общепринятым показателям фондового рынка (benchmarks), таким как, например, индексы Morgan Stanley. В этом году доля инвестиций в Японию (около 20%) в наших международных портфелях была меньше, чем доля японских бумаг в индексе Morgan Stanley (примерно 27-28%). В то же время наша доля в США была выше по сравнению с benchmark. Сила Alliance - в искусстве отбора акций, наша философия инвестирования - рост.

    РЦБ:Вы оцениваете компании по перспективам развития, а не по активам. Насколько это эффективно в России, где активы в принципе недооценены, а перспективы роста многих компаний весьма неопределенны?

    Н. Б.:Действительно, в России большое количество предприятий, акции которых торгуются на рынке, имеют очень низкие значения показателя Р/Е. Возьмем хотя бы акции Сбербанка.
    С нашей точки зрения, это также весьма привлекательный эмитент. Благодаря обширной филиальной сети по России он имеет очень хорошие перспективы роста. Хотя в России, на мой взгляд, акции в значительной степени недооценены, значение показателя Р/Е все же не является решающим. Когда мы говорим о потенциале роста той или иной компании, мы в первую очередь анализируем, насколько эффективно компания будет распоряжаться своими ак-тивами, для того чтобы расти. В большинстве случаев определяющим фактором бывает наличие планов эмитента по реструктуризации капитала, что в конечном итоге приводит к росту прибыли, дивидендов и показателя Р/Е. Если мы находим хорошую компанию с большим потенциалом роста, если мы доверяем ее менеджменту, то мы делаем все, для того чтобы инвестировать в нее.

    РЦБ:Существуют ли ограничения на ваши инвестиции? В какие акции вы никогда не будете вкладывать деньги?

    Н. Б.:Одно время в США пенсионным фондам нельзя было инвестировать в Южную Африку из-за режима апартеида, т.е. не было возможности вкладывать деньги в акции эмитентов, которые получали доходы в этой стране. Существуют и такие отрасли, которые с точки зрения инвестирования нас крайне редко устраивают. Но, как я уже говорил, прежде всего мы смотрим не на сектор, а на конкретную компанию. Например, если мы находим, что какая-то компания из ВПК имеет высокий потенциал роста за счет использования новейших технологий, и если мы считаем, что за этими технологиями будущее, мы можем купить акции такой компании.
    Еще один момент, который мне хотелось бы выделить, - это стратегии наших взаимных фондов, большинство из них - узкоспециализированные. Например, работают The Alliance In-ternational Technology Fund, The Health Care Fund, фонд небольших компаний. Сейчас мы создали The Black Sea Fund, который будет инвестировать в Россию, Украину, Турцию, Грузию, Румынию и Болгарию. Мы стремимся к тому, чтобы каждый из наших взаимных фондов специализировался в определенной области и менеджер фонда имел полное представление о том, что в ней происходит.
    Другой пример. У Alliance существует фонд с активами 1,5 млрд долл. (The International Privatization Fund), который осуществляет инвестиции только в приватизируемые компании. Этот фонд будет одним из покупателей российских предприятий (если они ему понравятся). Этот же фонд будет участвовать в приватизации в Австрии, Латинской Америке, Африке и на Дальнем Востоке.

    РЦБ:Насколько сильно меняется со временем структура вашего портфеля?

    Н. Б.:Если у вас есть стратегия и клиент дает вам деньги для инвестирования, они должны быть полностью задействованы. Мало кто хочет, чтобы его деньги лежали в наличности или чтобы вы меняли свою стратегию на полпути из-за того, что рынок <падает>. Мы инвестируем, ориентируясь на <перспективы роста>, а это долгосрочные вложения. Реструктуризацию компании невозможно провести за 3, 6, 9 или даже 12 месяцев. Это займет по меньшей мере 3-5 лет, и первые признаки роста можно будет увидеть лишь через 2, 3 или 5 лет. Таким образом, оборачиваемость нашего портфеля очень низкая.

    РЦБ:Часто можно слышать, что проще выбрать компанию для инвестирования, чем купить ее акции. Каким образом емкость соответствующих сегментов рынка влияет на структуру портфеля, которым вы управляете?

    Н. Б.:Российский рынок хотя и остается неликвидным, но в меньшей степени, чем раньше. И с этой точки зрения выпуск российскими эмитентами ADR является очень полезным. Ликвидность рынка увеличивается, потому что появляется возможность покупать эти акции в Нью-Йорке. С течением времени вы сможете свободно покупать все большее число акций, обращающихся на рынке, хотя, возможно, при покупке крупных пакетов у вас по-прежнему могут возникнуть определенные трудности.
    Если акции неликвидны, но компания нам нравится, мы все равно будем пытаться приобрести ее бумаги.
    Мы являемся также частными инвесторами и можем покупать абсолютно неликвидные акции компаний. Мы приезжаем на предприятие, встречаемся с его руководством и приобретаем необходимые пакеты на месте.

    РЦБ:Насколько, по Вашему мнению, развитие российского рынка укладывается в общие закономерности развития emerging markets?

    Н. Б.:Я думаю, что развитие российского рынка в определенном смысле уникально, в первую очередь из-за его размеров, т.е. количества акций, которые торгуются на этом рынке. Вторая замечательная особенность российского рынка состоит в том, что за большей частью российских компаний стоит сырье. Из развивающихся рынков такая ситуация характерна только для Южной Африки - там есть акции золотодобывающих предприятий, урановых предприятий и т.д.
    Российский рынок значительно моложе южноафриканского, и потому он гораздо сильнее недооценен. Ему необходима бо?льшая прозрачность в отношении финансовой информации о компаниях (что очень важно для международных инвесторов), а также то, что мы называем corporate governance. Это отношение к мелким акционерам, обеспечение их информацией и т.д., что для России на нынешнем этапе развития корпоративной культуры достаточно ново.
    Давайте предположим, что мы с вами владеем 5% акций компании, которые торгуются на рынке. Если появится инвестор, желающий осуществить захват (takeover), то очень вероятно, что наши интересы будут проигнорированы. Если мы скажем: <Нет, мы не хотим продавать по этой цене>, то в России мы вряд ли будем защищены - по крайней мере так, как в США, Великобритании, Франции или Японии. По мере того как число акций на рынке увеличивается, corporate go-vernance приобретает все большее значение. И ФКЦБ нужно учиться регулировать подобные вещи.

    РЦБ:Валерий Станиславович, каковы, на Ваш взгляд, основные проблемы российского рынка?

    В. П.:Инвестиционные возможности в России увеличиваются. Однако на рынке по-прежнему велика спекулятивная составляющая, и это неизбежно. Сколько лет российскому рынку? Пять! Это еще слишком маленький срок, и рынку нужно искать пути для собственного развития. Государство должно создать структуры, которые поддерживают рынок. Оно должно создать пенсионные фонды, индустрия взаимных фондов тоже должна расти.
    Если взаимные фонды начнут инвестировать, это будет поддерживать рынок. Потому что деньги, притекающие на рынок от взаимных и пенсионных фондов, создают на нем своеобразную <подушку>. Крах 1929 г. на Wall Street произошел из-за того, что на рынке не было такой <подушки>, а были только спекуляции. <Подушка> из внутренних инвестиций - это то, что сейчас больше всего нужно российскому рынку. И необходимо, чтобы государство способствовало ее появлению.
    В США во взаимных фондах находится около 4 трлн долл. Это огромные деньги! В пенсионных фондах - около 250 млрд долл. Даже в такой небольшой стране, как ЮАР, на долю пенсионных фондов приходится около 500 млрд долл., из которых примерно 30% инвестировано в рынок акций. Эти громадные деньги представляют собой <подушку безопасности> для рынка. Проблема emerging markets (и в особенности европейских emer-ging markets) - в том, что такой <подушки> у них нет. Например, в 80-е годы в Испании ее отсутствие приводило к серьезным колебаниям рынка. Рынок Польши, как и российский, сравнительно молод, но польское правительство быстро отреагировало на аналогичные процессы - взаимные и пенсионные фонды работают уже 4 года. А ведь это инвесторы, деньги которых никогда не уйдут с рынка.

    РЦБ:Наверное, именно с развитием категории внутренних инвесторов связан совместный проект Alliance и <СБС-АГРО>?

    В. П.:Alliance будет отвечать за технологию инвестиционного процесса - как инвестировать, как исследовать компании. Стратегия будет прежней, а инвестиции - долгосрочными. Наш проект позволит построить в России индустрию сбережений, ориентированную на рынок капитала. Люди, инвестируя, скажем, в Газпром, должны понимать, что таким образом они участвуют в создании новых рабочих мест, что люди в результате их вложений будут получать зарплату и тратить деньги. А это приведет в конечном итоге к росту экономики.
    Я думаю, что 90%, если не 95, российского населения пока не осознает, для чего необходим рынок капитала.
    Например, в США существует система сберегательных счетов, не облагаемых налогами. Английская система PEP (Personal Equity Plan) позволяет засчитывать уплату налога на доходы путем покупки акций. Похоже, в России следует обратить внимание на этот опыт.

    РЦБ:Господин Бергел, как сильно влияют макроэкономические показатели на конъюнктуру рынка? Кто больше принимает их во внимание - российские или иностранные инвесторы?

    Н. Б.:Прежде всего хочу сказать, что после кризиса на рынке Россия осознала, что является частью мировой финансовой системы и больше не сможет существовать в одиночестве. Капитал свободно движется по всему миру, он колеблется, как море. Поэтому макроэкономические факторы будут влиять на всех. Разумеется, российские инвесторы могут больше знать о российских акциях, чем, например, об акциях AT&T. Однако, если иностранные инвесторы не уверены в своих вложениях, внутренние - также выводят свои деньги с рынка. Мы живем в глобальном мире, и между внутренними и внешними инвесторами делать больших различий нельзя.

    РЦБ:Какие события 1997 г. имели, на Ваш взгляд, наибольшее значение для фондового рынка?

    Н. Б.:Я думаю, что наиболее значительным событием в финансовом мире стал рост американской экономики при очень небольшой инфляции. Сценарий роста при низкой инфляции вполне подходит для развитых европейских экономик, и это привело к тому, что рынки капитала в США и Европе были очень сильны.
    Другие две особенности, которые мы наблюдали в 1997 г., - глобализация рынка капитала и способность финансового мира к быстрому самоисцелению. Например, Южная Корея, Таиланд, Малайзия тратили слишком много. Их экономики были перегреты, и когда <пузырь> лопнул, мировое финансовое сообщество оказалось готовым быстро придти к ним на помощь.
    Я считаю, что все эти моменты очень позитивны, и очень оптимистично смотрю на ближайшие 5-10 лет. Я вижу рост мировой экономики, укрупнение компаний. Немного тревожит банковский сектор, где консолидация достигла очень больших размеров (слишком много было слияний). Это может представлять некоторую опасность.
    Что же касается России, то мне кажется, что 1997 г. - поворотный для российской экономики. Она начинает расти, и это замечательно.