Сначала о датах. Можно спорить о том, что считать днем рождения паевых фондов: день регистрации первого паевого фонда, день завершения его первичной эмиссии. Каждый управляющий, испытывающий гордость за свое детище, выберет для себя наиболее подходящий повод для торжества, разделит праздник с коллегами и конкурентами. Хочется верить, что в наступившем 1998 г. у управляющих паевых инвестиционных фондов будет больше поводов радоваться и отмечать коллективные и индивидуальные торжественные даты.
    Наверное, есть своя памятная дата и у ФКЦБ, которой паевые фонды обязаны своим появлением на свет. Главное - не даты, главное, что 1997 г. стал годом испытания фондов. Именно 1997 г. стоит считать годом их рождения. Паевые фонды проявили себя не как экспериментальный инструмент инвестиционной активности, а как реальный инвестиционный институт, однозначно претендующий на свое место на рынке ценных бумаг России.
    Ни Темплтон, ни Флемингс, ни Кредит Свисс не относятся к беспечным романтикам-экспериментаторам, решившим <поиграть> в паевые фонды в России. Не страдают романтизмом и российские банки, приступившие к реализации проектов паевых фондов. Поступки указанных крупных международных и российских финансовых институтов вполне описываются трезвым рационализмом финансовых менеджеров.
    Казалось бы, фонды появились <как искусственный организм в лабораторной пробирке, предназначенный для краткого научного эксперимента>. Сложность процедур деятельности фондов, неповоротливость документооборота в управляющих компаниях, неадекватность рыночных условий были и остаются тем негативным фоном, на котором развивался процесс формирования фондов.
    Конечно, рано говорить об успехах. Но очевидным является создание нового канала привлечения инвестиционных ресурсов в экономику России: иностранные участники получили дополнительный доступ к денежным ресурсам граждан и компаний, российские - расширили круг услуг для существующих клиентов. Появилось то, без чего невозможны рыночные отношения, какого бы сегмента экономики они не касались, - предложение продукта. <Внепробирочная> жизнь фондов теперь полностью зависит от спроса.

    Паевые фонды задумывались как инструмент управления инвестициями мелких инвесторов. Однако сегодня очевидно, что у юридических лиц, корпоративных инвесторов паевых фондов преимуществ, пожалуй, больше.
    Действительно, вопрос о налогообложении доходов физических лиц остается без ясного ответа. При продаже пая инвестор обязан платить налог, если вырученная сумма превышает 1000 минимальных окладов, или более 83 тыс. руб. в новых ценах (примерно 14 тыс. долл. США).
    Кто-то скажет, что это много. Однако основными вкладчиками являются представители среднего класса, даже если преобладает активность людей социальных групп с меньшими доходами. В конце концов дело не в том, сколько инвесторов, а в том, каким капиталом они располагают. Сегодня в России граждане с низкими доходами с большим интересом относятся к инвестициям, но реальные вложения осуществляют совсем другие социальные группы.
    Для представителей среднего класса 14-20 тыс. долл. не представляются непосильной суммой для инвестирования в целях получения дополнительного дохода. То, что российская налоговая система бьет именно по среднему классу, по тем, кто в состоянии инвестировать свои сбережения в экономику, - факт печальный. За ним стоят чьи-то политические игры и амбиции. Может быть, когда-то это изменится. Пока же налоговые ставки - барьер на пути инвестирования средним классом в паевые инвестиционные фонды.
    Учитывая тот факт, что управляющий получает за управление комиссионное вознаграждение, за счет средств фонда выплачивает вознаграждение аудитору, депозитарию, можно говорить, что сравнительная привлекательность инвестиционного пая не высока в сопоставлении с традиционными банковскими услугами.
    Для юридических лиц, все активнее входящих в рынок ценных бумаг, привлекательность фонда не измеряется только доходностью и стоимостью услуг управляющего, депозитария, аудитора. Для индивидуального инвестора понятия издержек почти не существует, для юридического лица, особенно в России, издержки - главная проблема.
    Увеличение издержек в российской экономике - одно из главных средств накопления капитала. Как ни парадоксально, но, завышая издержки и снижая налогооблагаемую прибыль, предприятия укрывают от государства значительный капитал, который используется на развитие. Для юридического лица все, что снижает налоговое бремя, - хорошо. Покупка ценных бумаг, а также паев инвестиционного фонда осуществляется за счет собственных средств инвестора, т.е. средств, уже прошедших налогообложение. Если директор предприятия решил инвестировать средства предприятия в ГКО или акции, что летом 1997 г. было довольно распространено, то инвестирование в паи - тоже решение проблемы, по крайней мере технически. Следующий шаг директора - найти преимущества. Минусы - издержки фонда, наличие управляющего, который может обмануть ожидания, прочие психологические барьеры, определяющие отношение к новой услуге. Однако с точки зрения налогов фонд имеет плюсы: доходы по одним бумагам покрывают возможные убытки по другим; уплата налога на прибыль и налога на реализацию активов относится на момент продажи пая, т.е. удлиняется срок обращения совокупной величины инвестиций.
    Сейчас все эти преимущества начинают играть важнейшую роль в судьбе фондов. Наступивший год, по-видимому, станет годом возврата российских инвесторов к инвестиционным операциям на финансовых рынках. Кризис 1997 г. больно ударил по безрассудству многих. Теперь корпоративные инвесторы будут искать менее рискованные пути выхода на рынок, даже если за меньший риск придется больше платить. С учетом сказанного интерес к паевым фондам институционных инвесторов может вырасти. Это может обрадовать фонды, но может и насторожить.

    Недаром из трех зол - огонь, вода и медные трубы - последнее наибольшее. Как ни странно, но успех даже в обычной жизни порождает бо?льшие проблемы, чем сменяющие друг друга неудачи. Неудачи закаляют, успех ведет к потере сопротивляемости, бдительности, успокаивает. Во время кризиса многие наблюдатели заметили, что у инвестиционных фондов большая сопротивляемость.
    Да, в условиях кризиса фонды устояли, но вряд ли это надо считать победой. Так должно было быть: у фондов нет долговых обязательств, они ориентированы на ликвидные бумаги, стоимость выкупа пая зависит от рыночной конъюнктуры.
    Хуже приходится тем, кто использует историческую оценку стоимости пая, когда цена выкупа зависит от цены предыдущего дня. В лучшем положении оказываются те, кто использует форвардную оценку стоимости пая. Но в момент кризиса у тех и других стоимость пая снижается пропорционально рыночным индексам.
    Гораздо хуже могут обстоять дела при росте котировок рынка, особенно учитывая опыт 1997 г.
    В новом году для фондов куда опаснее ситуация быстрого роста котировок и стоимости их паев, поскольку инвесторы могут начать выкупать паи именно тогда, когда рост рынка будет в самом разгаре. Именно <горячка> инвестирования может увести управляющего фондом в сторону от решения вопроса: как соотносятся его инвестиции с запасом денежных средств, готовых пойти на выкуп паев?
    В целом можно утверждать, что новый год станет испытанием не процедур деятельности фонда, а квалификации управляющих, которую не определить ни нормативами, ни процедурами. Коллегам-управляющим можно пожелать остерегаться больших быстро достигаемых успехов. Успех имеет свое время. Лишь успех в течение длительного времени может действительно считаться таковым.