Типичный британский частный пенсионный фонд, например, вынужден инвестировать в акции компании BP Amoco больше средств, чем в американский фондовый рынок в целом. Более того, любой консервативный инвестор, который просто хочет иметь <нейтральную> позицию (т.е. не допускать <перезакупленности>, но и не быть обвиненным в <недооценке> определенной страны, отрасли или компании) на британском фондовом рынке, должен 6% своего портфеля британских акций отвести под ценные бумаги BP Amoco. Все это не может вызвать радости у владельцев пенсионных фондов и других институциональных инвесторов. В результате подобной структуры портфеля они не только упустили, по большей части, возможности, предоставлявшиеся в последнее время <бычьим> рынком на Уолл-стрите, но и вынуждены были нести слишком высокие специфические риски, связанные с недостаточной диверсификацией портфеля.
    Однако пенсионные фонды располагают весьма ограниченными возможностями для выбора. Общепринятые правила <наилучшей практики> обязывают их балансировать структуру активов и обязательств, т.е. инвестировать средства преимущественно на <домашнем> рынке.
    В Великобритании этот <домашний> рынок неожиданно стал включать в себя акции американской компании Amoco, поскольку последняя в прошлом году объединилась с Bri-tish Petroleum. Поэтому структура корзины акций, на основе которой рассчитывается <местный> фондовый индекс FTSE All-Share, говорит инвесторам, что 6% портфеля является адекватной долей для акций BP Amoco. Консервативные инвесторы, которые составляют свой портфель акций, пытаясь воспроизводить структуру индекса, вынуждены воспринимать подобную ситуацию как данность.
    Это лишь один из примеров, иллюстрирующих проблему, с которой в последнее время столкнулись инвесторы и составители фондовых индексов. Вопрос заключается в том, как дальше действовать в мире, где рынки капитала перерастают национальные границы и становятся глобальными.
    Одно из решений, которое предлагает Barclays Global Investors (BGI), являющаяся второй по величине группой по управлению активами в мире, совместно с консалтинговой фирмой Bacon & Woodrow (B&W), заключается в том, чтобы выделить новый класс активов транснациональных компаний и разработать новый индекс для отражения уровня цен на их акции. Фирма FTSE Interna-tional, которая публикует британские фондовые индексы FTSE All-Share и FTSE 100, планирует выпустить на рынок финансовой информации подобный продукт уже в этом году. Ее американский конкурент - Stan-dard & Poor's думает примерно так же. Но некоторые эксперты утверждают, что такой индекс в действительности будет лишь дезориентировать инвесторов.
    Пенсионные фонды используют индексы для того, чтобы определять оптимальную структуру активов, в которые они инвестируют свои средства, и устанавливать тем самым правила работы для менеджеров фондов. Так, менеджер, руководящий портфелем американских акций, использует в качестве ориентира индексы Russell 1000 или S&P 500. Другой, инвестирующий средства только в британские акции, пытается превзойти показатель индекса FTSE All-Share. Или менеджер может получить задание просто повторить, а не превзойти показатель роста индекса. Все это означает, что для владельцев инвестиционных фондов правильный выбор индекса не менее важен, чем выбор хорошего менеджера.
    А что если индексы больше не позволяют проводить достаточную диверсификацию портфеля, как это утверждают многие фондовые аналитики? Америка, на которую приходится около половины совокупной капитализации мировых фондовых рынков, не имеет особых причин для беспокойства. Даже огромные компании, вроде Microsoft, представляют менее 5% общей рыночной капитализации, т.е. не дотягивают до того уровня, при котором инвестиционные консультанты начинают беспокоиться о специфическом риске, связанном с данными акциями. Но все больше и больше владельцев и управляющих фондов в Америке и Европе начинают задаваться вопросом: насколько хорошо фондовые индексы, на которые они ориентируются в своей работе, представляют структуру активов, реально обращающихся на рынке?
    Специалисты фирмы B&W отмечают, что 20% капитализации американского фондового рынка и 40% европейского приходится на акции компаний, операции которых носят слишком глобальный характер, чтобы можно было рассматривать их как <американские> или <европейские>.
    Поэтому BGI и B&W предлагают исключить транснациональные компании из соответствующих <географических> индексов и сгруппировать их в новый глобальный индекс. В качестве ориентира для инвесторов он может быть достаточно удобен, так как за последнее десятилетие акции транснациональных компаний имели наивысшую доходность при наименьшей волатильности цен. В то же время локальные индексы вследствие уменьшения в них иностранного компонента будут меньше коррелировать друг с другом и позволят фондам диверсифицировать свои портфели более эффективно.
    Одна из проблем, встающих в связи с этим, заключается в том, как определить, является ли фирма транснациональной. BGI и B&W считают, что любая компания, более половины оборота которой совершается за границей, подпадает под данное определение. Но подобное определение исключает, например, Microsoft или General Electric. Более того, британский производитель пищевых продуктов и напитков Diageo должен быть включен в новый индекс, но если бы Diageo вдруг перерегистрировался как американская фирма, то его пришлось бы исключить. Инвестиционный консультант Frank Russell утверждает, что все эти несуразности делают композицию предлагаемого индекса столь же произвольной, как и тех индексов, которые он призван за-менить.
    <Это неуклюжий и искусственный способ решения реально стоящей проблемы>, - говорит Джон Джиллис из фирмы Frank Russell. Принудительное включение всех транснациональных компаний в один класс активов, как полагает Джиллис, является в корне неверным подходом, поскольку они имеют тенденцию сильнее реагировать на сигналы своего национального рынка, чем на движение акций других транснациональных фирм.
    Вместо этого, как считает ряд экспертов, инвесторам лучше посоветовать отказаться от устаревшего правила инвестиционной стратегии, согласно которому обязательствам фонда должны соответствовать активы в той же самой стране. Frank Russell предлагает своим клиентам использовать показатель капитализации мирового фондового рынка, а не планируемую величину обязательств при определении основных направлений своей инвестиционной деятельности. При таком подходе <нейтральный> уровень инвестиций, например, в британские акции будет составлять 10%, что примерно соответствует доле этой страны в мировом фондовом рынке. Джиллис также добавляет, что проблема была бы и вовсе снята с повестки дня в случае присоединения Великобритании к еврозоне. Даже удельный вес BP Amoco составлял бы не более 2% от объема фондового рынка еврозоны.
    Означает ли все это, что новый транснациональный индекс окажется <мертворожденной> идеей? Для того чтобы затея с индексом увенчалась успехом, он должен быть широко признан и распространен. Тогда менеджеры фондов получат возможность торговать фьючерсами и опционами на его значение. Если, например, американские пенсионные фонды проигнорируют предлагаемый индекс, то у него останется немного шансов на успех.
    <Если рынок подскажет нам, что спроса нет, то мы пересмотрим свою точку зрения>, - говорит Стивен Вэйл, директор компании FTSE International. Но в настоящее время рынок говорит ему об обратном. Причем одними из наиболее заинтересованных в нововведении инвесторов оказались американские взаимные фонды.
    Глобализация финансовых рынков затрагивает не только вопросы фондовых индексов. Недавно FTSE International пригласила заинтересованные стороны обменяться мнениями по поводу еще одной потенциальной проблемы. Речь идет о недоступности для инвесторов некоторых акций, включенных в корзины тех или иных фондовых индексов. В настоящее время критерием для включения акций какой-либо компании в выборку, скажем FTSE 100, является лишь показатель рыночной капитализации, даже если 75% ее акций находятся в <закрытом> владении. Однако акции компаний с низкой долей ценных бумаг, обращающихся на свободном рынке, трудно купить, а неликвидность может серьезным образом повлиять на их цену. Как и произвольное определение национальной принадлежности фирмы, это служит аргументом против непомерного раздувания вопроса о новых индексах.