РЦБ: Белла Ильинична, к моменту публикации этого интервью уже пройдет год после 17 августа 1998 г. Что, на Ваш взгляд, изменилось за это время? Что удалось сохранить, с чем пришлось расстаться?

    Б. З.: На самом деле мало что изменилось. Конечно, уменьшилось количество инструментов, которые присутствуют на рынке, изменилась ликвидность рынка, снизилось количество денег, которые на этом рынке обращаются. Но качественно не изменилось почти ничего. Не изменилась экономика страны, не появились внятные предпосылки для того, чтобы деньги шли в реальный сектор экономики. Условий для этого как не было, так и нет. В этом смысле, на мой взгляд, август 99-го почти ничем не отличается от августа 98-го. За исключением, может быть, того факта, что люди по бедности стали больше покупать российского. Но это совсем другая история.
    Не изменился менталитет российских финансистов, по-прежнему склонных к рискованным операциям на финансовом рынке, оторванном от реальной экономики. Думаю, что практически не изменилась политика банков, большинство из руководителей которых, по-моему, до сегодняшнего дня не поняли, с чем был связан кризис. Боюсь, что и сегодня банковские риски - это серьезная проблема для России.
    В общем, я бы не сказала, что у меня ощущение жизни в другом пространстве. К сожалению, абсолютно привычная среда.
    Что пропало безвозвратно? Самая тяжелая утрата кризиса - это потерянное доверие к банковской системе. Никто и никогда не жалеет сам банк, речь - о клиентах банка.
    А клиенты в результате кризиса имели очень большие проблемы. Банковская система сама по себе как инструмент для проводки платежей, как мы видим, практически восстановилась. Но доверие вкладчика к банковской системе и государству пострадало очень сильно. Радует то, что определенная часть банковской системы восстанавливается самостоятельно. И это дает надежду на то, что в стране все-таки есть банкиры, которые понимают, что такое управление банком в условиях финансового кризиса.
    Мне очень не понравился кризис 17 августа. Он не понравился мне тем, что произошел очень непрофессионально. И монетарные власти, и бизнес не нашли путей смягчить удар. Никто не был готов, отсюда много потерь. Но у этого кризиса есть положительная черта - он все-таки многих научил думать. Видимо, другого способа научить просто не существует. Можно было 500 раз писать, говорить, убеждать, что если у вас валютные пассивы при рублевых активах надежно не захеджированы, то рано или поздно кризис все равно будет, рано или поздно банкротство все равно будет - в это не верил никто. Теперь, во всяком случае, все пытаются иметь валютные активы, если есть валютные пассивы. И то хорошо.

    РЦБ: Как Вы оцениваете процесс восстановления рынка государственных ценных бумаг?

    Б. З.: Рынок государственного долга понемногу начинает восстанавливаться. Радует, что этот процесс идет в запланированном режиме. То, что государство сделало на этом рынке, - плохо, но не нужно забывать, что дефолты на рынке долга бывают даже в таких благополучных странах, как США. Сегодня в США более 300 дефолтов на рынке долгов муниципальных образований. Это обычный режим исправления ситуации. Там, где есть долговой инструмент, всегда существует вероятность того, что к нему придется применять какие-нибудь механизмы реструктуризации. Самое главное при этом, чтобы этот процесс не привел к гибели бизнеса. История с ГКО - на грани, за которой - массовая гибель бизнеса. Я имею в виду гибель не банковских структур, а их клиентов, компаний, которые через банки и другие финансовые институты инвестировали в ГКО.
    Я не думаю, что таких случаев в результате августовского кризиса было много, но, к сожалению, допускаю вероятность, что они были, потому что вопрос решался слишком долго. Хотя мы и приложили максимум усилий, чтобы в первую очередь рассчитаться с компаниями, работающими в реальном секторе, чтобы они смогли быстро восстановить ликвидность.
    Тем не менее рынок медленно, но восстанавливается. А он и должен восстанавливаться медленно, на нем сейчас должны быть маленькие объемы и справедливая доходность. Мы ничего не размещали в течение длительного времени. И сейчас наша проблема в том, что внутренний долг слишком маленький. Дело даже не в том, что внутренним сбережениям некуда деваться. Гораздо большей проблемой является то, что на рынке нет инструмента, который поддерживал бы ликвидность финансовых структур. В этом, кстати, есть отличие от ситуации годичной давности - мы имеем сегодня очень высокую рублевую денежную ликвидность. По самым скромным оценкам, избыточная денежная ликвидность (иными словами, избыточная денежная масса) составляет порядка 50-60 млрд руб., что не может не волновать власти, потому что это угроза курсу национальной валюты.
    Поэтому и <БОБРы>, и государственные ценные бумаги будут использоваться как инструменты регулирования денежной массы. Но даже оба эти инструмента вместе взятые плюс применение известных банковских нормативов и резервных требований не решат эту проблему. Эту проблему может решить только четко работающий реальный сектор экономики. Но без нормального рынка государственного долга либо бумаг Центрального банка никакой реальный сектор работать не будет.
    Для работы реального сектора нужно, чтобы и заемщик, и кредитор знали, сколько эти деньги стоят. Нужен индикатор денежного спро-са и предложения. Надеюсь, что <БОБРы> решат эту проблему для коротких кредитов, а государственные ценные бумаги должны определять цену денег на длительную перспективу. Не менее важная задача - восстановление рынка межбанковских кредитов. Маловероятно, что реальный сектор экономики начнет эффективно работать раньше, чем восстановится межбанковский рынок.
    Мы пытаемся восстановить финансовые рынки в том виде, в котором они необходимы стране. Но это будет возможно в случае, если будет сбалансированный бюджет. Если этого не будет, то даже наши небольшие заимствования на рынке все равно будут создавать слишком высокую доходность государственного долга, потому что сразу появляется риск невыполнения государством своих обязательств.
    Сегодня <Закон о бюджете> позволяет нам привлечь на 32 млрд руб. кредитов ЦБ РФ. Мы их пока не привлекли, но при этом уже выплатили большую часть самых крупных долгов по ГКО/ОФЗ, реструктурированных в соответствии с решениями от 17 августа прошлого года, и сделали это за счет собственных доходов бюджета, которые, кстати, растут достаточно быстрыми темпами, что очень важно для финансового рынка.

    РЦБ: Как выглядят планы по выпуску новых заимствований?

    Б. З.: До 17 августа прошлого года мы говорили о том, что нормальный рынок государственного долга должен иметь до 30% <коротких> инструментов, а все остальное должно быть в виде относительно <длинных> инструментов, что длительность (дюрация) долга такой страны, как Россия, должна составлять 3-3,5 года. К концу 1997 г. мы увеличили дюрацию до 1 года, и это для нас было большим достижением, но не успели сделать то, что хотели.
    Сегодня длина долга сложилась волюнтаристским путем, т.е. путем нажима на рынок, переговоров с кредиторами. Она составляет более 3 лет, и сама по себе эта дюрация очень хорошая. Но теперь рынок перекошен в другую сторону, на нем нет <коротких> инструментов. Надеюсь, что этот сегмент закроют <БОБРы>. В этом случае нам нужно будет предложить рынку инструмент, который бы в большей степени удовлетворял инвестора качественно. Сегодня (13 июля) мы по очень настойчивым требованиям рынка разместили ОГСЗ, срок погашения по которым наступит только в 2000 г. Результаты размещения очень показательны: доходность не превышает 30% годовых при 34%, которые мы изначально закладывали в расчеты. Это говорит о том, что рынку нужен инструмент, который обладал бы хоть какой-то степенью ликвидности. Этот инструмент можно отдать в залог, можно им заплатить, можно им рассчитаться, это деньги с купоном, которые хоть в какой-то мере защищены от инфляции. Я надеюсь, что в полной мере, но не все в наших руках.
    Мы разместили 2 млрд, а спрос был на 2,5 млрд руб., и то эта величина стала такой только после того, как мы подняли цену. Потому что сначала, когда мы только намекнули, что будем размещать ОГСЗ, нам моментально, без всяких предложений с нашей стороны, пришло заявок на 6 млрд. Это говорит о том, что размещать надо, и, видимо, именно такой инструмент, ориентированный на мелкого инвестора. Инвестору нравится все, что связано с населением, так как такой инструмент максимально защищен. Немаловажно и то, что ОГСЗ - это инструмент, не подвергшийся насильственному воздействию.

    РЦБ: На какой объем заимствований Вы ориентируетесь до конца года?

    Б. З.: Весь объем заимствований, которые мы планируем на этот год, будет меньше, чем нам разрешено бюджетом. Закон о бюджете нам разрешил 17,9 млрд руб., но столько мы не собираемся размещать, у нас нет такой необходимости. Думаю, что мы разместим около 10 млрд. Мы все время будем идти по новому для нас принципу формирования долга. Мы строим рынок, исходя из того, что в любой момент сможем из бюджета все заплатить. Сегодня это вынужденная мера - так надежней и понятней для инвесторов. Мы строим помесячные графики всех платежей по долгу, чтобы видеть исходя из поступлений собственных доходов, насколько напряженным будет каждый месяц. И мы пока ориентируемся на сумму порядка 10 млрд руб., потому что понимаем, что 10 млрд при 50 млрд поступлений мы точно заплатим. Мы будем идти медленно, осторожно и, главное, с совершен-но другими приоритетами. И дай нам Бог политическое спокойствие. Предстоят выборы - это будет непросто пережить.

    РЦБ: Как будет строиться взаимодействие Министерства финансов и Центрального банка по выпуску соответственно государственных ценных бумаг и <БОБРов>? Произойдут ли какие-либо изменения в инфраструктуре торговли?

    Б. З.: Мы не будем вмешиваться в <короткий> рынок - там будут <БОБРы>, и я думаю, что рынку этого инструмента будет достаточно. Мы будем размещать более <длинные> бумаги. Что касается инфраструктуры, надеюсь, она остается той же самой. Она зарекомендовала себя за эти годы с самой лучшей стороны, к ней ни у кого никаких претензий не было. Проведя новацию, мы досконально изучили работу созданной инфраструктуры (чего нам не приходилось делать раньше), и я должна сказать, что в этой части нет никаких проблем. Чисто технически провести новацию было очень тяжело - каждый из 40 тыс. счетов прошел через наши руки, но мы сошлись с Центральным банком и по бумагам, и по деньгам копейка в копейку. Это говорит о том, что создана надежная система. И от этого отказываться для государства было бы неправильно.

    РЦБ: Это касается и институтов первичных и вторичных дилеров?

    Б. З.: Да. Я была вынуждена многое передумать заново, но от одного я точно не собираюсь отказываться - от понимания того, как, на мой взгляд, должен выглядеть рынок.
    Я по-прежнему исхожу из того, что Россия - не развивающаяся страна, а развитая, только с неправильной структурой экономики. Боюсь, что международные организации совершают в нашей стране ошибки именно из-за того, что берут за основу предпосылку, что мы - развивающаяся страна, а потом удивляются, почему у них что-то не получается.
    А раз Россия - страна с развитой экономикой, да еще и потенциально богатая страна, то она не может иметь убогий рынок. Она не будет иметь никакого рынка либо будет иметь нормальный. На нормальном большом рынке обойтись без маркет-мейкера, без первичного дилера невозможно.

    РЦБ: Как Вы оцениваете развитие ситуации со счетами типа <С>?

    Б. З.: Иностранные участники являются стороной, существенно <пострадавшей> на рынке ГКО. Слово <пострадавшие> я абсолютно сознательно беру в кавычки. Почему? Потому что понятно, что иностранный участник входил на рынок ГКО рублями, но рубли у него получались, по сути, инвестированными в иностранную валюту. И девальвация национальной валюты, естественно, принесла большие убытки этой группе инвесторов. Я категорически не согласна с утверждениями большого количества аналитиков и ученых, в том числе таких известных, как А. Шохин и А. Вавилов, что мы не расплатились с иностранными инвесторами, поскольку они получили 5 центов с доллара, инвестированного на рынок ГКО. Никаких центов и долларов они вообще не получали, они вложили рубли и получили рубли.
    Когда они приходили на этот рынок, они знали, что есть ограничения по счетам типа <С> и что есть право ЦБ РФ ужесточать эти ограничения. Так же, как знали и о том, что есть риск валютного курса и что его надо хеджировать. Это мы с вами еще очень плохо знаем эту науку, вряд ли в нашей стране найдется больше десятка специалистов, которые вообще понимают, как делается хедж. Но то, что крупнейшие иностранные компании хеджировали миллиардные вложения в рынок ГКО в российских коммерческих банках, имеющих очень небольшой объем собственных средств, - это либо явное безумие, либо совсем другое явление. Я знаю один провинциальный банк, требования к которому по срочным сделкам исчислялись сотнями миллионов долларов. Это не называется - хеджировать. Это называется - формально закрыть позицию, если не предположить, что здесь был какой-то другой интерес.
    Поэтому я думаю, что в первую очередь спрос у иностранных инвесторов, вложивших деньги в рынок рублевых государственных ценных бумаг, должен быть не к России, а к собственным трейдерам и дилерам, а главное - к аналитикам, которые строили всю схему этой операции. Конечно, они получили головную боль, но что с этим сделаешь? Счета типа <С> сегодня Центральным банком максимально блокированы, деньги с этих счетов, как известно, могут использоваться только на покупку государственных ценных бумаг прежних выпусков либо корпоративных ценных бумаг по списку, который известен. Я надеюсь, что ограничения будут понемногу сниматься. Возможно, что ситуация на валютном рынке, если она будет развиваться так же позитивно, как и сейчас, позволит делать шаги по либерализации этого рынка.
    Идея о том, что нужно дать возможность инвестировать средства со счетов типа <С> в реальный сектор экономики, абсолютно верная. Вот только у кого-то все равно должна голова болеть по поводу того, чтобы деньги не ушли на валютный рынок. И болит она только у Центрального банка и Минфина РФ. Мы за то, чтобы эти деньги инвестировались в России. Но при этом мы очень хорошо понимаем, что сейчас иностранцы ищут лазейки, чтобы уйти из России, и нам это, безусловно, не может нравиться по соображениям регулирования валютного курса.
    Именно поэтому мы делаем очень маленькие шаги по развитию этой ситуации: вот прибавили еще два инструмента - корпоративные облигации Газпрома и ЛУКОЙЛА - к списку бумаг, в которые можно вкладывать эти деньги. Может быть, добавим что-то еще. Есть реальные проекты и в Орловской области, и в Новосибирской области по вложению средств нерезидентов в конкретные проекты. Сейчас все это изучается, чтобы понять, насколько это может представлять угрозу для валютного рынка.

    РЦБ: Участие иностранцев в покупке новых выпусков государственных ценных бумаг будет как-то ограничено?

    Б. З.: ЦБ РФ придерживается точки зрения, что участие иностранцев должно быть ограничено. Я считаю, что пока участия иностранцев вообще не должно быть. Мы должны пока выпускать бумаги только для внутреннего рынка. Во-первых, иностранцы должны сначала разобраться в той ситуации, которую они сегодня имеют. Во-вторых, мы заинтересованы, чтобы иностранные инвестиции напрямую шли в реальный сектор экономики, тогда это будут менее дорогие деньги для страны. Решение Центрального банка о допуске иностранцев на рынок ГКО было принято в преддверии прошлых выборов. Я надеюсь, что в этот раз повтор такого решения будет невозможен.

    РЦБ: Когда можно ожидать каких-либо положительных изменений с суверенным рейтингом России?

    Б. З.: Все будет зависеть от переговоров по внешнему долгу. Внешний долг у нас не очень большой, но мы по нему платим очень большие проценты. Я считаю, что внешний долг - это всегда плохой долг. За очень редким исключением. Обратите внимание, как внимательно свой долг отслеживают американцы, хотя их валюта и экономика имеют очень крепкие позиции. А уж с нашим состоянием валютного рынка за внешним долгом нужно следить в 10 раз сильнее.
    Что бы мы ни делали на рынке внутреннего долга, все равно рейтинг будет зависеть от внешних долгов. Нам не поменяют рейтинг, пока не будет четко сказано, что будет с внешними заимствованиями. Будет цивилизованная реструктуризация - рейтинг пойдет вверх, не будет - так и рассчитывать не на что.
    Я абсолютно уверена, что в тех же Штатах на низком старте стоит большой капитал, которому очень хотелось бы войти в Россию. Но он хочет войти на определенных условиях, т.е. на короткий срок и с минимальным риском. А нашей стране нужны инвестиции на развитие, а не вложения для поддержания какого-то периода стабильности. Вот эта разница в интересах и есть наша общая головная боль. Если мы это переломим, то и рейтинги наши пойдут вверх, и однажды нам станет не так уж важно знать, какие у нас рейтинги.