Перспективы IPO для российских компаний
Возная Ольга
Заместитель генерального директора ИФК "МЕТРОПОЛЬ"
Заместитель генерального директора ИФК "МЕТРОПОЛЬ"
|
Анализ ситуации в области привлечения средств на российском фондовом рынке является одним из ключевых вопросов при оценке перспектив увеличения капитализации российских компаний. Результаты проведенного исследования оказались достаточно неожиданными: в ближайшее время можно ожидать выхода российских компаний сначала на западные, а затем и на российский рынки акций, или, иначе говоря, IPO (initial public offering). Развитие событий может быть аналогичным тому, как это происходило на рынке облигаций. Чем же обусловлен такой вывод? |
Целесообразным представляется изучение рынка привлечения капитала по двум направлениям: рынок акций и рынок облигаций. В российских условиях рынок корпоративных облигаций является <прожектором капиталистической перестройки>, который освещает путь рыночного развития фондового рынка и формирует кредитный имидж заемщика. Выпуски, размещаемые в настоящее время, существенно различаются между собой:
На первый взгляд ситуация развивается противоречиво. На внутреннем рынке обращаются как рыночные займы, размещенные публично на основании аукциона или подписки, так и определенное количество нерыночных облигаций, которые были выпущены в рамках <серых схем>. Спектр последних очень широк - начиная от репатриации средств нерезидентов после кризиса 1998 г. до всевозможных способов переоформления задолженности, оптимизации налогов и управления собственностью. При этом <рыночный> заем по формальным признакам бывает довольно сложно отличить от <нерыночного>. Так, отсутствие или небольшой объем вторичных оборотов по какому-либо выпуску является необходимым, но не достаточным условием его <нерыночного характера>. Облигации многих эмитентов, например, таких как CSFB или <Рабо-инвест>, на протяжении большей части своего обращения характеризуются крайне низкой ликвидностью. Однако в данном случае это отражает лишь повышенный спрос ряда инвесторов на высококлассные бумаги с низким уровнем риска.
Иногда эмитенты прибегают к довольно сложным формам привлечения капитала, которые при внимательном анализе оказываются первыми шагами, направленными на повышение капитализации. Например, некоторые крупные российские компании для этой цели от имени западных контрагентов организовали выпуск облигаций, конвертируемых в акции. Однако в долгосрочной перспективе, скорее всего, такая тактика окажется проигрышной, потому что при попытке IPO подобная кредитная история вряд ли будет принята рынком всерьез.
Выход на новые рынки заимствований не всегда ведет к укреплению репутации заемщика. Ряд дефолтов по еврооблигациям российских банков, размещенных до кризиса 1998 г., - яркий тому пример. Реальное продвижение вперед всегда связано не столько с объемами займа, усилиями андеррайтеров или масштабами рекламной кампании, сколько с наличием четкой и ясной инвестиционной программы.
Однако уже сегодня можно говорить об основных тенденциях рынка облигационного заимствования. Наибольшее распространение получают заемщики, которые стремятся убедительно объяснить инвесторам, на что именно будут расходоваться их средства. Именно в таких случаях максимальным является и репутационный эффект. Хорошее подтверждение тому - недавнее размещение 3-летних еврооблигаций Магнитогорского металлургического комбината (ММК) на 100 млн евро. Несмотря на то что условия этого займа некоторыми наблюдателями оценивались как не очень хорошие (ставка купона составила 10%, доходность при размещении - 10,1%), ММК получил колоссальный эффект от грамотно проведенного road show, которое помогло создать достойный имидж предприятия в глазах европейских инвесторов и в будущем обеспечит компании выгодные условия доступа на международный рынок капиталов.
Именно это позволяет говорить о том, что облигационные займы становятся первым шагом для подготовки к IPO. Начиная с небольших объемов заемных средств, направляемых на реализацию конкретных инвестиционных проектов, компании должны постепенно создавать свою кредитную историю, имя, репутацию. В дальнейшем это позволит им обратиться не только к долговому, но и к долевому финансированию на гораздо более выгодных условиях, чем без этой подготовительной работы.
Улучшение отношений России с Западом и стабильный рост экономики медленно, но верно ведут к переоценке западными инвесторами рисков по вложениям в российские активы. Российские компании все чаще стали рассматривать западный фондовый рынок в качестве площадки размещения акций. В сочетании с исторической недооцененностью наших ведущих компаний, завершением этапа первоначального накопления капитала и высокой потребностью в инвестициях это создает объективные условия для активной подготовки к IPO.
Дискуссионным является вопрос определения места размещения акций российской компании. Наиболее привлекательны западные площадки: Нью-Йорк и Лондон. Вариант размещения в России рассматривается во вторую очередь в связи с неразвитостью российского рынка акций. В Америке более широкий круг потенциальных инвесторов. Но там требования к компаниям жестче, поэтому некоторые размещения АДР российские компании проводили в Европе. Исторически предпочтение отдается Нью-Йоркской фондовой бирже. Американские инвесторы слишком консервативны, чтобы покупать малознакомые акции компаний на развивающихся рынках, однако если ценные бумаги котируются на NYSE, то почему бы не инвестировать в IPO динамичной компании с хорошим потенциалом роста? Все это прекрасно понимают российские бизнесмены.
Что необходимо, для того чтобы оказаться в роли компании, осуществляющей размещение собственных акций в Нью-Йорке и претендующей на деньги американских инвесторов? Прежде всего, надо соответствовать жестким требованиям американской биржи и раскрыть потенциальным инвесторам всю информацию о деятельности предприятия. Весьма трудновыполнимым требованием является то, что суммарная прибыль компании до налогообложения (pre-tax earnings) либо ее оборотный капитал (operating cash flow) за последние 3 года должны составить не менее 100 млн долл. Причем в последние 2 года эти показатели должны составить как минимум 25 млн долл. в год. Биржа не зарегистрирует компанию без одобрения комиссии США по ценным бумагам и фондовым рынкам (SEC). Для получения одобрения основного регулирующего органа рынка ценных бумаг Америки российским компаниям приходится максимально упрощать структуру собственности и делать денежные потоки, да и вообще всю информацию о бизнесе компании, максимально прозрачными. Компаниям необходимо смириться с тем, что налоговая оптимизация прекратит свое существование. Еще одно требование: в течение 2 лет не конфликтовать с миноритарными акционерами.
Какой опыт у российских компаний в этом направлении? Первые ласточки появились еще до кризиса. К разряду успешных Initial Public Offerings можно отнести размещение акций компаний <ВымпелКом> в 1996 г. на сумму 100 млн долл., <Мобильные ТелеСистемы> в 2000 г. на сумму 300 млн долл. и размещение в 2002 г. акций компании <Вимм-Билль-Данн> на сумму 200 млн долл. в виде американских депозитарных акций (ADS), прошедшие на Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE). Кроме них, на крупнейшей бирже мира торгуются расписки на акции еще двух российских компаний: ОАО <Ростелеком>, ОАО <Татнефть>.
Особенно интересен пример американских депозитарных расписок <Вимм-Билль-Данна>. Всего было размещено 10,62 млн расписок по 19,5 долл. за штуку, равных 25% капитала плюс 1 акция. В начале торгов цена АДР подскочила на 16% - до 22,6 долл. Однако уже через 2 часа после начала торгов цена опустилась, сократив разрыв с ценой размещения до 11%. Таким образом, компания была оценена более чем в 820 млн долл.
Следует обратить внимание на участие в процессе андеррайтинга этих выпусков акций российских инвестиционных компаний. Эту роль при размещении акций <ВымпелКома> и МТС выполняла группа <Ренессанс Капитал>, а андеррайтером выпуска акций <Вимм-Билль-Данна> выступила ING Barings Limited, ко-андеррайтером - ИК <Тройка Диалог>.
Закономерность в предпочтении западного рынка российскому понятна. Менее ликвидный и менее надежный отечественный фондовый рынок проигрывает своим западным конкурентам в борьбе за возможность проводить IPO как новых, так и уже существующих компаний. По указанным выше причинам принимаются и решения о проведении первичных размещений. Дополнительным фактором становится и большая емкость рынка западного капитала, размещение акций на котором позволяет <с ходу> поднять капитализацию компании до уровня старейших российских blue chips.
Какие же тенденции мы наблюдаем сегодня? Все больше российских фирм становятся открытыми для инвесторов, принимают кодексы корпоративного управления, формируют кредитную историю и активно наращивают свой капитал, что говорит об активной подготовительной работе в этом направлении.
Следующей ступенью развития корпоративной культуры российских компаний станет этап привлечения к участию в деятельности компании инвесторов через размещение акций на открытом рынке, о чем свидетельствуют прошедшие и планируемые IPO.
Основные площадки для размещения IPO российских компаний:
© ЗАО "Группа РЦБ".