Z(t) = Zp(t) + Za(t) + Zb(t) + Zi(t) ,
    где Zp(t) и Za(t) - соответственно затраты на осуществление пассивных и активных операций; Zb(t) - оплата услуг банков по расчетному обслуживанию; Zi(t) - инфраструктурные издержки, которые в большой степени зависят от построения как внутренних технологических процессов субъектов коллективного инвестора, так и процессов информационного взаимодействия между ними.

    Для коллективных инвесторов всех типов данная модель представляется универсальной и при проведении декомпозиции аргументов функции y(t) с требуемой глубиной позволяет проводить моделирование с целью принятия обоснованных управленческих решений различным субъектам коллективного инвестирования. Дальнейшее изложение приводится с учетом паевых инвестиционных фондов.
    Анализ аргументов функции эффективности управления накопленными средствами и их соотношения является основой для дальнейших рассуждений.

    Проведем декомпозицию затрат Zp(t) и Za(t) для паевого инвестиционного фонда.
    Основными субъектами функционирования паевого инвестиционного фонда как замкнутой системы управления (рис. 2) являются:

    Zpif(t) = Ps(t) + Psd(t) + Pap(t) + + Pau(t) + Zb(t) + Zi(t).

    Отдельно необходимо остановиться на инфраструктурных издержках паевого инвестиционного фонда Z(t). Как видно из рис. 2, информационные потоки организованы таким образом, что работают параллельно. Например, при осуществлении пассивных операций информация о заявках на приобретение и выкуп паев должна попадать к трем субъектам: управляющей компании, специализированному регистратору и специализированному депозитарию (не говоря о том, что информация должна быть и у агента). В настоящее время эти потоки, как правило, обеспечиваются бумажным документооборотом3. Такая технология требует покрытия трудовых и материальных издержек, включая почтовые и курьерские.
    Далее бухгалтерский учет операций с активами фонда осуществляется двумя субъектами: управляющей компанией и специализированным депозитарием. В связи с этим требуется направить параллельно информационные потоки для исполнения активных операций фонда. Кроме издержек, аналогичных при проведении пассивных операций, это порождает издержки, связанные с возникновением потока ошибок и задержками в осуществлении операций с активами фонда, так как специализированный депозитарий выполняет разрешительную функцию на исполнение операций.
    Оплату услуг управляющей компании целесообразно учитывать в составе инфраструктурных издержек паевого инвестиционного фонда Zi(t).
    Приведенная декомпозиция затрат не является полной. Более углубленная декомпозиция затрат должна основываться на детальном анализе как бизнес-процессов субъектов коллективного инвестора, так и бизнес-процессов их взаимодействия. Это тема другой работы, которая должна выполняться для конкретных условий функционирования коллективного инвестора.

    1. Дальнейшая автоматизация бизнес-процессов. Для функционирования паевого инвестиционного фонда применяется автоматизация, но до сих пор она покрывала бизнес-процессы каждого субъекта в отдельности и не рассматривалась, за редким исключением, для всей системы в целом. Осуществление интегрированного решения посредством ERP-проектов или через интеграцию разнородных систем (например, посредством web-служб) - отдельная дискуссионная тема. Подобные решения для системы в целом может осуществлять аутсорсинговая компания, что позволит снизить затраты на содержание IT-служб для всех субъектов системы. Этот путь приведет к снижению инфраструктурных издержек и затрат по обеспечению операций паевого фонда.
    2. Поэтапный переход на полный электронный документооборот без дублирования его бумажным документооборотом. Ярким примером частного решения является использование системы <клиент-банк> одновременно управляющей компанией и специализированным депозитарием. Также используются системы подачи электронных депозитарных поручений и получения электронных депозитарных отчетов. Но эти системы работают с хорошо формализуемыми объектами и между конкретными субъектами. Необходим поиск способов электронной реализации для иных документов по управлению активами фонда с целью обеспечения учетной и разрешительной функций специализированным депозитарием. Основой таких способов могло бы стать централизованное хранение первичных документов по управлению активами фонда (как электронных, так и бумажных) и создание надежных способов преобразования бумажных документов в их электронные аналоги. Этот путь ведет к снижению инфраструктурных издержек.
    3. Передача управляющей ко-мпанией функций ведения бухгалтерского учета операций с активами фонда специализированному депозитарию. К счастью, текущая нормативная и правовая база дает такую возможность. Данный путь (рис. 2) позволяет избавиться от организации параллельных информационных потоков для осуществления активных операций и, как следствие, от издержек, порождаемых неизбежными ошибками и нестыковками различных систем учета в управляющей компании и специализированном депозитарии (имеется в виду не только программное обеспечение, но и трудовой ресурс, и организация внутренних бизнес-процессов). Также этот путь обеспечивает и централизованное хранение первичных документов по управлению активами фонда, ведет к снижению затрат по обеспечению активных операций фонда.
    4. Выполнение функций специализированного регистратора специализированным депозитарием. Это позволит частично избавиться от создания информационных потоков по обеспечению пассивных операций фонда. Данный путь обеспечивает и централизованное хранение первичных документов по осуществлению пассивных операций фонда, ведет к снижению затрат по обеспечению пассивных операций фонда.
    Приведенные пути снижения затрат показывают действенность предложенного подхода к моделированию затрат коллективного инвестора даже при неглубокой декомпозиции с целью выработки управленческих решений для достижения максимальной эффективности управления накопленными средствами.

    Вернемся к утверждению, которое следует из анализа соотношения аргументов функции y(t): <Коллективный инвестор как замкнутая система управления будет устойчивым только при положительной y(t)>. Но и это еще не все. Видимо, справедливо утверждение: <Коллективный инвестор будет конкурентоспособным в прочих равных условиях только при y(t) стремящейся к единице!>
    Хотим мы того или не хотим - это объективно существующие условия. Необходимо учитывать и тот факт, что вместе с развитием экономики доходность инвестиций имеет тенденцию к уменьшению. А коллективные инвестиции эффективны как долгосрочные вложения.
    Снижение затрат по управлению накопленными средствами - первейшая задача коллективного инвестора.
    Аккумулирующим центром снижения затрат по управлению накопленными активами коллективного инвестора является специализированный депозитарий.
    Попробуем найти ответ на вопрос: какой специализированный депозитарий отвечал бы подобным требованиям?
    1. Специализированный депозитарий (СД) должен на первом этапе совмещать деятельность специализированного депозитария с иными разрешенными видами деятельности, причем иметь основной доход именно по ним. Это позволит диверсифицировать первичные инвестиции на постановку деятельности специализированного депозитария.
    2. СД должен строить свой бизнес на основе интегрального дохода от разных видов деятельности при диверсификации затрат на их обеспечение.
    3. СД должен осознавать, что деятельность специализированного депозитария начнет приносить доход только при наличии определенного количества клиентов. В настоящий же момент количество специализированных депозитариев сравнимо с количеством инвестиционных фондов. Таким образом, коммерческий успех СД зависит от количества действующих фондов, а количество успешно действующих фондов зависит от снижения затрат на управление накопленными средствами, т.е. небольшой цены услуг специализированного депозитария. Парадокс?
    4. СД должен осуществлять тесное сотрудничество с управляющими, а также быть готовым инвестировать новые средства на снижение затрат коллективного инвестора на обеспечение управления накопленными средствами. При этом отдача таких инвестиций зависит от скорости внедрения новаций.
    5. СД должен учитывать, что только готовность проводить новации в общем деле коллективного инвестирования может обеспечить его конкурентные преимущества на рынке директивных услуг специализированного депозитария.
    В заключение необходимо заметить, что дальнейшее развитие сектора коллективных инвестиций фондового рынка в немалой степени зависит от поиска и реализации путей снижения затрат на обеспечение управления накопленными средствами коллективного инвестора. Только совместные усилия участников сектора коллективных инвестиций при содействии ФКЦБ России, ПАРТАД и иных саморегулируемых организаций могут привести к успеху. nСектор коллективных инвестиций фондового рынка России завоевывает все более прочные позиции в структуре долгосрочных инвестиций в экономику. Тем не менее суммарный объем инвестиций, поступающий от коллективных инвесторов в экономику, невелик по сравнению с другими секторами фондового рынка. Поэтому необходимо продолжать поиски путей повышения эффективности управления накопленными средствами коллективных инвесторов с целью повышения показателей доходности и, как следствие, большей привлекательности для частного инвестора. Качество решения этой задачи также определяет и конкурентный успех финансового посредника.
    Повышение эффективности управления накопленными средствами коллективных инвесторов финансовыми посредниками контрактно-сберегательного и инвестиционного типов, а именно снижение затрат на инфраструктурные элементы коллективных инвестиций, - одно из существенных направлений для увеличения доли коллективных инвестиций.

    Коллективных инвесторов инвестиционного типа (акционерные инвестиционные фонды, паевые инвестиционные фонды, закрытые инвестиционные фонды) и контрактно-сберегательного типа (пенсионные фонды, страховые компании) объединяет то, что выполнение взятых перед вкладчиком обязательств осуществляется путем управления накопленными средствами. Средства инвестируются в различные активы в соответствии с инвестиционной декларацией, для того чтобы обеспечить максимальный доход при приемлемом уровне диверсифицируемого риска. Их различие состоит в типе и количестве управляющих, способе формирования накопленных средств, форме собственности вкладчиков, наличии или отсутствии внешнего контролирующего элемента.
    В синтезируемой модели рассматриваются коллективные инвесторы, которых государство директивно обязывает иметь внешние учетные и контролирующие элементы. При этом оплата их услуг должна осуществляться коллективным инвестором1. Это коллективные инвесторы инвестиционного типа и пенсионные фонды (рис. 1).
    Эффективность управления накопленными средствами удобно оценивать относительным показателем

    y(t) = Ж(t) = Z(t) ,
    Ж(t)
    где Ж(t) и Z(t) - соответственно доход и затраты по осуществлению операций с накопленными средствами.

    Например, для паевых инвестиционных фондов y(t) отражает изменение стоимости пая.
    Операции с накопленными средствами по своему характеру делятся на две категории:

    Z(t) = Zp(t) + Za(t) + Zb(t) + Zi(t) ,
    где Zp(t) и Za(t) - соответственно затраты на осуществление пассивных и активных операций; Zb(t) - оплата услуг банков по расчетному обслуживанию; Zi(t) - инфраструктурные издержки, которые в большой степени зависят от построения как внутренних технологических процессов субъектов коллективного инвестора, так и процессов информационного взаимодействия между ними.

    Для коллективных инвесторов всех типов данная модель представляется универсальной и при проведении декомпозиции аргументов функции y(t) с требуемой глубиной позволяет проводить моделирование с целью принятия обоснованных управленческих решений различным субъектам коллективного инвестирования. Дальнейшее изложение приводится с учетом паевых инвестиционных фондов.
    Анализ аргументов функции эффективности управления накопленными средствами и их соотношения является основой для дальнейших рассуждений.

    Проведем декомпозицию затрат Zp(t) и Za(t) для паевого инвестиционного фонда.
    Основными субъектами функционирования паевого инвестиционного фонда как замкнутой системы управления (рис. 2) являются:

    Zpif(t) = Ps(t) + Psd(t) + Pap(t) + + Pau(t) + Zb(t) + Zi(t).

    Отдельно необходимо остановиться на инфраструктурных издержках паевого инвестиционного фонда Z(t). Как видно из рис. 2, информационные потоки организованы таким образом, что работают параллельно. Например, при осуществлении пассивных операций информация о заявках на приобретение и выкуп паев должна попадать к трем субъектам: управляющей компании, специализированному регистратору и специализированному депозитарию (не говоря о том, что информация должна быть и у агента). В настоящее время эти потоки, как правило, обеспечиваются бумажным документооборотом3. Такая технология требует покрытия трудовых и материальных издержек, включая почтовые и курьерские.
    Далее бухгалтерский учет операций с активами фонда осуществляется двумя субъектами: управляющей компанией и специализированным депозитарием. В связи с этим требуется направить параллельно информационные потоки для исполнения активных операций фонда. Кроме издержек, аналогичных при проведении пассивных операций, это порождает издержки, связанные с возникновением потока ошибок и задержками в осуществлении операций с активами фонда, так как специализированный депозитарий выполняет разрешительную функцию на исполнение операций.
    Оплату услуг управляющей компании целесообразно учитывать в составе инфраструктурных издержек паевого инвестиционного фонда Zi(t).
    Приведенная декомпозиция затрат не является полной. Более углубленная декомпозиция затрат должна основываться на детальном анализе как бизнес-процессов субъектов коллективного инвестора, так и бизнес-процессов их взаимодействия. Это тема другой работы, которая должна выполняться для конкретных условий функционирования коллективного инвестора.

    1. Дальнейшая автоматизация бизнес-процессов. Для функционирования паевого инвестиционного фонда применяется автоматизация, но до сих пор она покрывала бизнес-процессы каждого субъекта в отдельности и не рассматривалась, за редким исключением, для всей системы в целом. Осуществление интегрированного решения посредством ERP-проектов или через интеграцию разнородных систем (например, посредством web-служб) - отдельная дискуссионная тема. Подобные решения для системы в целом может осуществлять аутсорсинговая компания, что позволит снизить затраты на содержание IT-служб для всех субъектов системы. Этот путь приведет к снижению инфраструктурных издержек и затрат по обеспечению операций паевого фонда.
    2. Поэтапный переход на полный электронный документооборот без дублирования его бумажным документооборотом. Ярким примером частного решения является использование системы <клиент-банк> одновременно управляющей компанией и специализированным депозитарием. Также используются системы подачи электронных депозитарных поручений и получения электронных депозитарных отчетов. Но эти системы работают с хорошо формализуемыми объектами и между конкретными субъектами. Необходим поиск способов электронной реализации для иных документов по управлению активами фонда с целью обеспечения учетной и разрешительной функций специализированным депозитарием. Основой таких способов могло бы стать централизованное хранение первичных документов по управлению активами фонда (как электронных, так и бумажных) и создание надежных способов преобразования бумажных документов в их электронные аналоги. Этот путь ведет к снижению инфраструктурных издержек.
    3. Передача управляющей ко-мпанией функций ведения бухгалтерского учета операций с активами фонда специализированному депозитарию. К счастью, текущая нормативная и правовая база дает такую возможность. Данный путь (рис. 2) позволяет избавиться от организации параллельных информационных потоков для осуществления активных операций и, как следствие, от издержек, порождаемых неизбежными ошибками и нестыковками различных систем учета в управляющей компании и специализированном депозитарии (имеется в виду не только программное обеспечение, но и трудовой ресурс, и организация внутренних бизнес-процессов). Также этот путь обеспечивает и централизованное хранение первичных документов по управлению активами фонда, ведет к снижению затрат по обеспечению активных операций фонда.
    4. Выполнение функций специализированного регистратора специализированным депозитарием. Это позволит частично избавиться от создания информационных потоков по обеспечению пассивных операций фонда. Данный путь обеспечивает и централизованное хранение первичных документов по осуществлению пассивных операций фонда, ведет к снижению затрат по обеспечению пассивных операций фонда.
    Приведенные пути снижения затрат показывают действенность предложенного подхода к моделированию затрат коллективного инвестора даже при неглубокой декомпозиции с целью выработки управленческих решений для достижения максимальной эффективности управления накопленными средствами.

    Вернемся к утверждению, которое следует из анализа соотношения аргументов функции y(t): <Коллективный инвестор как замкнутая система управления будет устойчивым только при положительной y(t)>. Но и это еще не все. Видимо, справедливо утверждение: <Коллективный инвестор будет конкурентоспособным в прочих равных условиях только при y(t) стремящейся к единице!>
    Хотим мы того или не хотим - это объективно существующие условия. Необходимо учитывать и тот факт, что вместе с развитием экономики доходность инвестиций имеет тенденцию к уменьшению. А коллективные инвестиции эффективны как долгосрочные вложения.
    Снижение затрат по управлению накопленными средствами - первейшая задача коллективного инвестора.
    Аккумулирующим центром снижения затрат по управлению накопленными активами коллективного инвестора является специализированный депозитарий.
    Попробуем найти ответ на вопрос: какой специализированный депозитарий отвечал бы подобным требованиям?
    1. Специализированный депозитарий (СД) должен на первом этапе совмещать деятельность специализированного депозитария с иными разрешенными видами деятельности, причем иметь основной доход именно по ним. Это позволит диверсифицировать первичные инвестиции на постановку деятельности специализированного депозитария.
    2. СД должен строить свой бизнес на основе интегрального дохода от разных видов деятельности при диверсификации затрат на их обеспечение.
    3. СД должен осознавать, что деятельность специализированного депозитария начнет приносить доход только при наличии определенного количества клиентов. В настоящий же момент количество специализированных депозитариев сравнимо с количеством инвестиционных фондов. Таким образом, коммерческий успех СД зависит от количества действующих фондов, а количество успешно действующих фондов зависит от снижения затрат на управление накопленными средствами, т.е. небольшой цены услуг специализированного депозитария. Парадокс?
    4. СД должен осуществлять тесное сотрудничество с управляющими, а также быть готовым инвестировать новые средства на снижение затрат коллективного инвестора на обеспечение управления накопленными средствами. При этом отдача таких инвестиций зависит от скорости внедрения новаций.
    5. СД должен учитывать, что только готовность проводить новации в общем деле коллективного инвестирования может обеспечить его конкурентные преимущества на рынке директивных услуг специализированного депозитария.
    В заключение необходимо заметить, что дальнейшее развитие сектора коллективных инвестиций фондового рынка в немалой степени зависит от поиска и реализации путей снижения затрат на обеспечение управления накопленными средствами коллективного инвестора. Только совместные усилия участников сектора коллективных инвестиций при содействии ФКЦБ России, ПАРТАД и иных саморегулируемых организаций могут привести к успеху.