Механика цены, или Алмазная сутра денежного потока

В предыдущей статье была выведена линейная зависимость между прогнозом выручки предприятия, связанной с изменением цен на единицу условной продукции, и стоимостью самого предприятия. Однако наиболее часто встречающаяся ситуация - это изменение не только прогноза цен на продукцию предприятия (изменяется А1i), но и на сырье и материалы (прямые материальные затраты А2i). Попробуем в рамках идеологии, изложенной в предыдущей статье, расширить полученные результаты и для этого случая.

    Изменятся выражение для МИтого3i, Di (см. предыдущую статью) и сама формула (3) стоимости предприятия.
    Итого3i = Итого1i - А1ik2 /360 + А1i k2 /360 - А2i(k1/360 - k3/360) + А2i (k1/360 - k3/360) - Итого2i;
    МИтого3i = Итого1i + А1ik2/360 - А2i (k1/360 - k3/360) - Итого2i,
    при i>0 и
    МИтого30 = ОА0 - Денежные средства0 - ОП0;
    Di= - А4i (76% - k4/360) - А5i (76% - 1) - А20i (76% - k4/360) - А19i + А18i - А7i - А8i - А9i- А11i -А15i - А16i - А3i 76%).
    Стоимость предприятия = SNi=1А1i Li - - SNi=1А2i Si + SNi=1 (Di + МИтого3i-1) 1/(1+R)i + (DN + МИтого3N-1) Z. (4)
    где Z=(1/(1+R)N) (1+r) (1/(R-r));
    Li = (76% - k2 /360) (1/(1+R)i )+ k2/360 (1/(1+R)i+1) при i < N-1;
    Li = (76% - k2/360) (1/(1 + R)i ) + k2/360 ((1/(1 + R)i+1)+ Z),
    при i = N-1;
    Li = (76% - k2 /360) (1/(1+R)N + Z), при i = N;
    Si = (76%+k1/360-k3/360) (1/(1+R)i) + (-k1/360 + k3/360) (1/(1+R)i+1),
    при i< N-1;
    Si = (76% + k1/360 - k3/360) (1/(1+R)i )+ (-k1/360 + k3/360) ((1/(1+R)i+1)+Z), при i= N-1;
    Si = (76% + k1/360 - k3/360) (1/(1 + + R)N + Z), при i = N.
    Введем следующее обозначение:
    Q= SNi=1 (Di + МИтого3i-1 ) 1/(1 + R)i + (DN + МИтого3N-1) Z. (5)
    Значение Q не зависит от А1i и А2i, поэтому формулу (4) можно представить в следующем виде:
    Стоимость предприятия = SNi=1 А1i Li- SNi=1 А2i Si + Q. (6)
    Построим финансовую модель предприятия ОАО "АЭК "Комиэнерго"" по данным отчетности этого предприятия за 2001 г.2 (табл. 1, 2).

Название статьи	2001 г.
Чистые внеоборотные активы	5 074 354
Запасы	307 464
НДС по приобретенным ценностям	53 085
Незавершенное производство	664
Готовая продукция	0
Счета к получению	2 044 405
Прочие текущие активы	0
Денежные средства	13 173
Оборотные активы	2 418 791
Итого активов	7 493 145
Уставный капитал + добавленный капитал +фонды (социальной сферы, накопления и потребления)	4 866 915
Нераспределенная прибыль (убыток)	18 719
Итого собственных средств	4 885 634
Кредиты	292 772
Долгосрочные обязательства	292 772
Кредиторская задолженность	865 901
Расчеты с бюджетом и внебюджетными фондами	262 325
Расчеты с персоналом	68 473
Прочие текущие пассивы	1 118 040
Краткосрочные обязательства	2 314 739
Итого заемных средств	2 607 511
Итого пассивов	7 493 145

Название статьи	2001 г.
Выручка	5 353 461
Себестоимость реализации товаров продукции услуг	4 800 468
Коммерческие расходы	268
Управленческие расходы	0
Прибыль (убыток) от реализации	552 725
Проценты к получению	0
Проценты к уплате	24 790
Доходы от участия в других организациях	74
Прочие операционные доходы	192 288
Прочие операционные расходы	239 712
Прибыль (убыток) от финансово-хозяйственной деятельности	480 585
Прочие внереализационные доходы	23 000
Прочие внереализационные расходы	299 307
Прибыль (убыток) отчетного периода	204 278
Налог на прибыль	185 559
Нераспределенная прибыль	18 719

Доходы предприятия образуются :

от производства, передачи и распределения тепловой и электрической энергии;

от монтажа, наладки и ремонта энергообъектов, теплоэнергетического, электроэнергетического оборудования и энергоустановок потребителей.
Прогноз цен на 2002 г. был сделан на основании тарифного плана правительства, с тем чтобы повысить внутренние цены на природный газ в среднегодовом исчислении на 35%, а на электроэнергию примерно на 32%. Цены на природный газ предполагается увеличить на 25% в феврале и на 20% в июле, на электроэнергию - на 20% и на 10% соответственно. Прогноз на 2002-2006 гг. представлен в табл. 5, 6, данные таблиц рассчитываются исходя из производственных показателей (табл. 3, 4).

		Ед.изм.	2001 г.
			факт
Выработка электроэнергии		Млн кВт*ч	3 139.358
Полезный отпуск электроэнергии		Млн кВт*ч	4 815.618
Покупная электроэнергия от РАО		Млн кВт*ч	2 570.335
	в том числе:
	ПГРЭС	Млн кВт*ч	2 841.426
	Кировэнерго	Млн кВт*ч	28.343
	Архэнерго	Млн кВт*ч	299.434
Тариф покупной электроэнергии на ФОРЭМ

Отпуск теплоэнергии		тыс. Гкал	7 061.499
Полезный отпуск теплоэнергии		тыс. Гкал	6 383.911

Расход условного топлива		тут	2 312 620
	воркутинский уголь	тут	880 487
	интинский (?)уголь	тут	111 879
	мазут	тут	167 729
	дизтопливо	тут	9 774
	газ	тут	1 142 751

Расход топлива
	воркутинский уголь	т.тн	1 267.8
	интинский уголь	т.тн	168.7
	мазут	т.тн	121.0
	Дизтопливо	т.тн	6.8
	Газ	т.тн	962.8

Цена топлива
	воркутинский уголь	руб./тн.	516.32
	интинский уголь	руб./тн.	582.53
	мазут	руб./тн.	1835.13
	дизтопливо	руб./тн.	6373.63
	газ	руб./т.м3	463.84

Среднеотпускной тариф
	на электроэнергию	коп./кВт*ч	75,9
	на теплоэнергию	руб./Гкал	225.2

Вид топлива	Израсходовано топлива	Ед. измерения	Израсходовано топлива, тонн усл. топлива	Общие затраты, тыс. руб.	Стоимость без НДС, руб.	Ед. измерения
Газ	962,8	млн.кбм	1 143	446 547	463,8	Тыс. куб.
Уголь	1 436	тыс.тонн	992	752 608	524,1	Т
Мазут	121	тыс.тонн	167	222 035	1835	Т
Дизтопливо	7	тыс.тонн	10	43 340	6373,6	Т

Вид доходов	2002 г.	2003 г.	2004 г.	2005 г.	2006 г.
Доход от производства и перепродажи электроэнергии	4 751 570	5 226 727	6 272 073	6 899 280	7 589 208
Доход от производства и продажи теплоэнергии	1 868 954	2 055 849	2 467 019	2 713 721	2 985 093
Прочие доходы	267 673	294 440	353 328	388 661	427 527
Итого	6 888 197	7 577 017	9 092 420	10 001 662	11 001 828

    Например:
    Прогноз доходов в 2002 г. = доход от производства и перепродажи электроэнергии в 2002 г. + доход от производства и продажи теплоэнергии в 2002 г. + прочие доходы = 4815,6 млн кВт ч 0,76 руб. кВт ч (1+30%) + 6383,9 тыс. Гкал 225,2 руб. Гкал (1+30%) + 267673 = 6888197 (табл. 5).
    Прогноз затрат на покупку угля в 2002 г. рассчитывается следующим образом:
    Прогноз прямых материальных затрат (газ) = 962,8 млн куб. м 463,8 руб./тыс. куб. м (1+45%) = 647493 (табл. 6).

Вид затрат	2002	2003	2004	2005	2006
Газ	647 493	712 242	854 690	940 159	1 034 175
Уголь	1 016 020	1 117 622	1 341 147	1 475 261	1 622 788
Мазут	222 035	222 035	222 035	222 035	222 035
Дизтопливо	43 340	43 340	43 340	43 340	43 340
Покупка электроэнергии	1 149 304	1 264 234	1 517 081	1 668 789	1 835 668
Ремонтные работы	331 184	397 421	476 905	572 286	686 743
Прочие	204 563	225 414	267 312	295 312	326 685
Итого	3 613 939	3 982 309	4 722 511	5 217 184	5 771 435

Расчетное значение введенных в предыдущей статье факторов денежного потока при k1 = 40, k2 = 120, k3 = 90, k4 = 90, ставки дисконтирования R = 20% и постпрогнозном росте j = 5% приведены в табл. 7.

Показатель	Обозначение	2002 г.	2003 г.	2004 г.	2005 г.	2006 г.
Выручка	Аⁱ₁	6 888 197	7 577 017	9 092 420	10 001 662	11 001 828
Прямые материальные затраты	Аⁱ₂	3 613 939	3 982 309	4 722 511	5 217 184	5 771 435
Заработная плата	Аⁱ₃	1 136 516	1 363 819	1 636 583	1 963 899	2 356 679
Отчисление на социальное страхование	Аⁱ₄	404 600	485 520	582 624	699 148	838 978
Амортизация	Аⁱ₅	245 057	245 057	245 057	245 057	245 057
Запасы сырья и материалов	Аⁱ₆	401 549	442 479	524 723	579 687	641 271
НДС	Аⁱ₇	53 085	53 085	53 085	53 085	53 085
Незавершенное производство	Аⁱ₈	664	664	664	664	664
Готовая продукция	Аⁱ₉	0	0	0	0	0
Дебиторская задолженность	Аⁱ₁₀	2 296 066	2 525 672	3 030 807	3 333 887	3 667 276
Прочие активы
Потребность в оборотных активах	Итогоⁱ₁	2 751 363	3 021 900	3 609 279	3 967 323	4 362 296
Кредиторская задолженность	Аⁱ₁₂	903 485	995 577	1 180 628	1 304 296	1 442 859
Расчеты с бюджетом	Аⁱ₁₃	126 522	146 752	171 028	200 159	235 116
Расчеты с персоналом	Аⁱ₁₄	0	0	0	0	0
Прочие текущие активы	Аⁱ₁₅	0	0	0	0	0
Потребность в краткосрочных активах	Итогоⁱ₂	1 030 006	1 142 329	1 351 655	1 504 455	1 677 975
Потребность в чистом оборотном капитале	Итогоⁱ₃	1 721 357	1 879 571	2 257 624	2 462 869	2 684 321
Приобретение оборудования	Аⁱ₁₆	245 057	245 057	245 057	245 057	245 057
Внеоборотные активы	Аⁱ₁₇	5 319 411	5 564 468	5 809 525	6 054 582	6 299 639
Изменение потребности в ЧОК	Итогоⁱ₄	512 438	158 214	378 053	205 245	221 452
Итого, инвестиционные затраты	Итогоⁱ₅	757 495	403 271	623 110	450 302	466 509
Изменение задолженности по кредиту	Аⁱ₁₈	0	0	0	0	0
Проценты	Аⁱ₁₉	211 622	211 622	211 622	211 622	211 622
Налог на имущество	Аⁱ₂₀	101 487	101 487	101 487	101 487	101 487
Балансовая прибыль	Аⁱ₂₁	1 386 599	1 398 826	1 804 159	1 774 887	1 688 192
Налог на прибыль	Аⁱ₂₂	332 784	335 718	432 998	425 973	405 166
Чистая прибыль	Аⁱ₂₃	842 193	851 486	1 159 539	1 137 292	1 071 404
Результат от текущей деятельности	Рⁱ₁	1 298 872	1 308 164	1 616 218	1 593 971	1 528 083
Результат от инвестиционной деятельности	Рⁱ ₂	-757 495	-403 271	-623 110	-450 302	-466 509
Результат от финансовой деятельности	Рⁱ ₃	-211 622	-211 622	-211 622	-211 622	-211 622
Денежный поток	Рⁱ ₁+ Рⁱ ₂+ Рⁱ ₃	329 755	693 271	781 486	932 047	849 952
	Дисконт - фактор	0.8333333	0.694444	0.5787037	0.4822531	0.4018776
	Активⁱ	8 168 646	9 132 454	10 501 319	11 791 411	13 036 335
	Пассивⁱ	8 168 646	9 132 454	10 501 319	11 791 411	13 036 335

Итак, Стоимость компании = = 329755 0,833333 + 693271 0,694444 + 781486 0,578703 + 932047 0,482253 + 849952 0,401877 + 849952 (1+5%) 0,401877/(20% - 5%) = 4390580 (тыс. руб.).
Для ОАО "АЭК ''Комиэнерго''" рассчитаем Li , Si и Q по формулам (4) и (5) (табл. 8):

?	?	?	?	?
Выручка А ₁ⁱ	6 888 197	7 577 017	9 092 420	10 001 662	11 001 828
Lⁱ	0.5870370	0.4891975	0.4076646	1.2774348	1.3717421
А ₁ⁱ *Lⁱ	4 043 627	3 706 658	3 706 658	12 776 472	15 091 671
Прямые материальные затраты А ₂ⁱ	3 613 939	3 982 309	4 722 511	5 217 184	5 771 435
Sⁱ	0.6140432	0.5117027	0.4264189	0.7460634	1.9968850
А ₂ⁱ *Sⁱ	2 219 115	2 037 758	2 013 768	3 892 350	11 524 891

    Q = -13246624.
    Тогда стоимость предприятия можно рассчитать следующим образом:
    Стоимость ОАО "АЭК ''Комиэнерго''" = S5i=1 А1i Li - S5i=1 А1i А2i Si + + Q = 39325086 - 21687882 - 13 246624 = 4390580 (тыс. руб.).
    Мы получили следующую линейную зависимость между прогнозом выручки предприятия, прямых материальных затрат и стоимостью самого предприятия:
    Стоимость ОАО "АЭК ''Комиэнерго''" = А11 0,5870370 + А12 0,4891975+ А13 0,4076646 + А14 1,2774348 + А15 1,3717421 А21 0,6140432 + А22 0,5117027 + А23 0,4264189 + А24 0,7460634 + А25 1,9968850 - 13246624.
    Рекомендуется вводить значения А1i и А2i, отличающиеся от уже имеющихся прогнозов не более чем на 30-35% в ту или иную сторону. Это связано с тем, что при более серьезных колебаниях цен сама модель расчета денежных потоков компании будет иной.
    Прогнозирование ценовой динамики на фондовые инструменты - задача чрезвычайно сложная и актуальная. В серии настоящих публикаций автор попытался предложить многофакторную прогнозную методику, которая позволяет, используя фундаментальные показатели деятельности предприятия, определять его цену в среднесрочной и долгосрочной перспективе.
    Анализируя прогнозируемые данные по динамике цен на продукцию предприятия, сырье и материалы и др., появляется реальная возможность сравнить, насколько курсовая стоимость бумаг предприятия, торгуемых на рынке акций, отражает реальное положение дел. С другой стороны, интересно оценить силу некоторых других событий и явлений, часто имеющих внеэкономический характер, но которые, тем не менее, оказывают серьезное влияние на рыночную стоимость компании.
    Данная методика представляется достаточно простой и наглядной, поэтому была реализована в том числе на корпоративном сайте с использованием Интернет-технологий. Любой пользователь может ввести базовые прогнозные значения, и система в режиме on-line пересчитает стоимость одной акции предприятия.