Рынок субфедеральных и муниципальных заимствований состоит из двух основных секторов: банковских кредитов и долговых ценных бумаг (облигаций). Начав свое формирование еще в 1992 г., рынок субфедеральных и муниципальных заимствований достиг своего максимума в 1997 г. и после кризиса 1998 г., вызвавшего десятки дефолтов территориальных органов власти, значительно сузился (табл. 1).

    Объем внутреннего рынка муниципальных и субфедеральных ценных бумаг по состоянию на 1 ноября 2002 г. оценивался в 32,1 млрд руб., составляя 15% от объема внутреннего рынка государственных ценных бумаг и 1/3 от объема рынка корпоративных облигаций.
    Вложения коммерческих банков в ценные бумаги городов и регионов составили на эту дату 17,0 млрд руб., или около 53% от размеров рынка, объем выданных кредитов субфедеральным и муниципальным органам власти - 29,5 млрд руб. Суммарное финансирование коммерческими банками территориальных органов власти составило, таким образом, 46,5 млрд руб., или менее 1,2% в структуре банковских активов.
    Месячный биржевой оборот субфедеральных и муниципальных ценных бумаг к ноябрю 2002 г. составил 6,2 млрд руб. Спрэд к доходности государственных ценных бумаг со стороны субфедеральных и муниципальных облигаций в IV кв. колебался в пределах 1-4%, составляя в среднем 13-18% годовых, что с учетом темпов инфляции означало крайне низкую реальную процентную ставку.
    Рост объемов инвестиций на финансовые рынки со стороны пенсионных фондов, ожидаемый в результате реализации пенсионной реформы, создает предпосылки для значительного повышения спроса на региональные и муниципальные ценные бумаги. На это также влияет тенденция к повышению международного кредитного рейтинга Российской Федерации, отдельных регионов и городов. В этих условиях важнейшим вопросом становится способность территориальных органов власти эффективно воспользоваться привлекаемыми ресурсами.

    По итогам 2002 г. консолидированный региональный бюджет был сведен с дефицитом, составившим 44,1 млрд руб., т.е. 2,7% от его расходной части, или 0,4% ВВП. Бюджеты субъектов Федерации были сведены с дефицитом в 36881,038 млн руб. (3,0% от расходной части), бюджеты муниципальных образований - с дефицитом 20478,612 млн руб. (2,8% от расходной части)1.
    Дефицит консолидированного бюджета регионов возник в России впервые с 1999 г., его профицит в 2001 г. составлял 0,02% ВВП, а в 2000 г. - 0,49% ВВП. Приблизительно равный вклад в изменение дефицита бюджета внесли увеличение ссуд, предоставляемых вышестоящими бюджетами, и рост чистых заимствований по выпускам ценных бумаг и по кредитам коммерческих банков (см. табл. 1).
    По сравнению с 2001 г. отношение дефицита муниципальных бюджетов к их расходной части увеличилось лишь на 0,18%. Возникновение дефицита консолидированного регионального бюджета объясняется исключительно изменением бюджетной политики субъектов Федерации: профицит в размере 0,98% расходной части бюджетов регионов сменился дефицитом в 3,02% расходной части (табл. 2).

    В 2002 г. в 26 субъектах РФ консолидированный региональный бюджет был исполнен с профицитом, суммарный объем которого составил 10,98 млрд руб., или 2,29% от расходов соответствующих бюджетов. Медианный2 уровень бюджетного профицита составил 1,6% к расходам соответствующего бюджета. Наибольшее отношение профицита к расходам бюджета было достигнуто в Липецкой области - 11,9%.
    Более 81,5% суммарного профицита обеспечили 8 субъектов Федерации: Ямало-Ненецкий АО - 21,2% суммарного профицита, или 2,3 млрд руб., Краснодарский край - 11,8%, Липецкая область - 11,6%, Санкт-Петербург - 9,7%, Ленинградская область - 7,5%, Чукотский АО - 7,5%, Челябинская область - 6,3%, Тюменская область - 6,1%.
    С дефицитом был сведен консолидированный региональный бюджет 63 субъектов Федерации. Суммарный объем бюджетного дефицита в этих регионах составил 55,1 млрд руб., или 3,78% от величины расходной части их бюджетов (табл. 3).

    Медианное значение бюджетного дефицита составило 2,1% расходной части бюджета. Наибольший уровень дефицита наблюдался в Эвенкийском АО - 30,6% от расходной части (был профинансирован за счет банковских кредитов), в Сахалинской области - 11,5%, Ненецком АО - 8,4%, Воронежской области - 7,5%, Москве - 7,4% и Республике Коми - 6,1%.
    Более 61% суммарного дефицита было обеспеченно 4 субъектами Федерации: Москвой - 40,6% суммарного дефицита, или 22,4 млрд руб., Ханты-Мансийским АО - 9,5%, Московской областью - 6,1%, Красноярским краем - 5%. Таким образом, именно политика управления долгом Москвы продолжала оказывать наиболее существенное влияние на итоговую картину сбалансированности консолидированного бюджета регионов в целом по стране. В 2001 г. Москва, сведя бюджет с профицитом в 8,9 млрд руб., обеспечила более 44% суммарного профицита бюджета регионов России.
    Изменение структуры накопленного долга
    Величина накопленного долга консолидированного бюджета регионов увеличилась в 2002 г. на 51,1 млрд. руб., или на 0,47% ВВП. Практически весь объем увеличения долга был обеспечен ростом внутренней задолженности (на 55322,7 млн руб.). Внешняя задолженность региональных консолидированных бюджетов сократилась на 4266,5 млн руб.
    При росте задолженности по внутренним ценным бумагам на 17,7 млрд руб. задолженность по ссудам из федерального бюджета увеличилась на 12,8 млрд руб., по прочим заимствованиям, включая банковские кредиты, - на 20,1 млрд руб.
    Значительный рост задолженности территориальных органов власти был стимулирован низким уровнем процентных ставок, а также снижением кредитных рисков. Благоприятная конъюнктура, c одной стороны, позволяет увеличивать объем потенциально эффективных инвестиций в модернизацию объектов общественной инфраструктуры, с другой - создает очевидные риски консервации неэффективной структуры бюджетных расходов в сочетании с финансированием заведомо низкорезультативных инвестиционных проектов, реализуемых вследствие корыстной заинтересованности представителей территориальных органов власти.
    Расходы
    В 2002 г. общая величина процентных расходов территориальных бюджетов составила 178,9 млрд руб., расходы на обслуживание долга - 14,15 млрд руб., или соответственно 9,45 и 0,75% от величины доходной части консолидированного бюджета регионов. В Эвенкийском АО расходы на обслуживание долга достигли угрожающей величины в 30,05% от объема совокупных доходных поступлений консолидированного бюджета (включая трансферты). Во всех остальных регионах расходы на обслуживание долга не превышали 3% от величины бюджетных доходов.
    Структура заимствований
    Общий объем заимствований консолидированного бюджета регионов составил в 2002 г. 215,8 млрд руб., из них внешних - 4,7 млрд руб. (2,2% от общей суммы заимствований): Санкт-Петербург получил 4,674 млрд руб., Калининградская область - 2,4 млн руб. Суммарный объем внутренних заимствований регионов и муниципалитетов равнялся 211,1 млрд руб. Крупнейшими заемщиками стали: Новосибирская обл. - 37,3 млрд руб., Москва - 33,3 млрд руб., Московская область - 21,8 млрд руб., Санкт-Петербург - 12,5 млрд руб., Красноярский край - 9,0 млрд руб.
    Наибольшее отношение чистых заимствований к доходам бюджета продемонстрировали регионы с ярко выраженным дефицитом бюджета: Эвенкийский АО, где объем чистых заимствований был сопоставим с размером доходной части бюджета (включая трансферты) - 85,8%, а также Корякский АО - 12,1%, Новосибирская область - 10,7%, Республика Бурятия - 9,1%.
    Крупнейшими чистыми заемщиками стали: Москва - 17,5 млрд руб., Московская область - 6,5 млрд руб., Краснодарский край - 3,7 млрд руб., Новосибирская область - 2,8 млрд руб., Эвенкийский АО - 2,0 млрд руб., Ханты-Мансийский АО - 1,6 млрд руб., Республика Коми - 1,5 млрд руб., Воронежская область - 1,4 млрд руб., Республика Саха (Якутия) - 1,0 млрд руб.
    Сократить накопленный долг в наибольшем размере смогли: Ямало-Ненецкий АО - на 2,0 млрд руб., Санкт-Петербург - на 0,7 млрд руб., Тюменская область - на 0,5 млрд руб., Ленинградская область - на 0,5 млрд руб., Татарстан - на 0,4 млрд руб., а также в меньших объемах - Ярославская, Ивановская, Вологодская, Псковская, Пензенская, Саратовская, Свердловская и Челябинская области, Алтайский край, Республика Алтай, Еврейская АО и Коми-Пермяцкий АО.
    В общем объеме внутренних заимствований консолидированного бюджета регионов на эмиссию ценных бумаг пришлось 13,8%, на ссуды из федерального бюджета - 11,9%, на прочие заимствования, в первую очередь банковские кредиты, - 74,2 % (табл. 4).

    В течение 2002 г. суммарные остатки средств на бюджетных счетах региональных и местных бюджетов увеличились в номинальном выражении только на 5,1 млрд руб. (рост на 8,5%), что означает снижение в реальном выражении почти на 7%. Это объясняется как общим повышением напряженности территориальных бюджетов, связанным с ростом расходов по заработной плате в бюджетной сфере, так и повышением качества управления финансовыми ресурсами, сопряженным с переходом на казначейскую систему исполнения бюджета.
    Внутренние облигационные займы
    В 2002 г. были зарегистрированы облигационные займы 20 субъектов Федерации и 5 муниципальных образований (по сравнению с 10 региональными и 3 муниципальными займами в 2001 г.) (табл. 5, 8).

    При увеличении объемов размещения муниципальных и субфедеральных ценных бумаг почти вдвое - до 29,1 млрд руб. в 2002 г. по сравнению с 15,1 млрд руб. в 2001 г. - доля ценных бумаг в суммарном объеме внутренних заимствований городов и регионов сократилась с 15,0 до 13,8% (табл. 6).

    При этом обращает на себя внимание отрицательный баланс между количеством эмитентов, увеличивающих свой долг, оформленный в виде ценных бумаг, и регионов, такую задолженность сокращающих. Лишь в 16 субъектах Федерации эмитенты смогли привлечь через рынок субфедеральных и муниципальных ценных бумаг объем средств, превышающий номинальную стоимость погашаемых в этом году облигаций.
    Среди них: Москва - величина заимствований за вычетом расходов на погашение долга по ценным бумагам составила 8,6 млрд руб., Московская область - 2,7 млрд руб., Санкт-Петербург - 2,5 млрд руб., Ханты-Мансийский АО - 1,3 млрд руб., Республика Коми - 0,8 млрд руб., Тверская область - 0,5 млрд. Республика Саха (Якутия) - 0,4 млрд руб., Мурманская область - 0,3 млрд руб., Белгородская область - 0,3 млрд руб. и др.
    В то же время сокращение объема задолженности, оформленной в виде ценных бумаг, наблюдалось в 28 регионах, в том числе в Омской области - на 0,2 млрд руб., в Волгоградской области - на 0,1 млрд. руб., в Новосибирской области - на 0,1 млрд руб. Несмотря на хороший потенциал увеличения объема рынка субфедеральных и муниципальных облигаций, связанный с общим ростом заимствований городов и регионов, его развитие сдерживает сравнительно высокий уровень трансакционных издержек, связанных с осуществлением первичного размещения ценных бумаг. В результате территориями предпочтение отдается банковским займам, а 2/3 объема рынка приходится на Москву и Санкт-Петербург.
    На этом фоне продолжается снижение доли ценных бумаг, размещаемых муниципалитетами, в общем объеме эмиссий территориальных органов власти. Так, в 2001 г. по сравнению с 2000 г. доля муниципальных облигаций сократилась почти 4 раза - с 22,6 до 5,9% от общего объема эмиссии субфедеральных и муниципальных ценных бумаг, в 2002 г. - почти в 2 раза и составила лишь 3,3% (табл. 7).

    За последние 4 года инструменты рынка ценных бумаг для привлечения заимствований использовали 25 субъектов Федерации и 10 городов. На протяжении посткризисного периода ежегодно облигации эмитировали Москва, Санкт-Петербург, Республика Чувашcкая республика, Волгоградская область и Волгоград, 3 последних года - Томская область, Республика Коми и Екатеринбург (табл. 8).

    В декабре 2002 г. агентством Standard & Poor's рейтинги Москвы и Санкт-Петербурга были повышены практически одновременно с рейтингом Российской Федерации до уровня ВВ и, таким образом, по-прежнему соответствуют страновому, превысив предкризисный уровень 1997 г. (ВВ-) (табл. 9).

    Следует отметить, что с февраля по декабрь 2002 г. суверенный рейтинг, как и рейтинг Москвы и Санкт-Петербурга, увеличился сразу на две ступени (с уровня B+), и теперь лишь две позиции остаются до достижения рейтинга инвестиционного уровня (BBB-), который открывает возможности для привлечения средств крупнейших зарубежных институциональных инвесторов.
    Несмотря на относительно высокий рейтинг некоторых субъектов Федерации, до сих пор не решены вопросы урегулирования просроченной задолженности по некоторым ранее выпущенным субфедеральным ценным бумагам. Так, по данным Депозитария РОСБАНКа на 1 ноября 2002 г., 19 субъектов Федерации даже не начали расплачиваться по 3-му траншу <сельских> облигаций3, срок погашения которых наступил еще в 2000-2001 гг. Еще целый ряд регионов погасили эмитированные <сельские> облигации лишь частично.
    Субъекты Федерации, не приступившие к погашению номинальной стоимости 3-го транша <сельских> облигаций субъектов РФ (по состоянию на 1 ноября 2002 г.): Коми-Пермяцкий АО, Таймырский АО, Усть-Ордынский Бурятский АО, Республика Тыва, Республика Северная Осетия-Алания, Ульяновская область, Приморский край, Курганская область, Псковская область, Республика Адыгея, Кабардино-Балкарская Республика, Республика Алтай, Новосибирская область, Эвенкийский АО, Белгородская область, Архангельская, Курская, Костромская области (источник: Депозитарий РОСБАНКа).
    Примечательно, что остатки на счетах регионов, имеющих просроченную задолженность по <сельским> облигациям, вполне достаточны для их погашения. Так, объем все еще не погашенных всех трех траншей <сельских> облигаций Архангельской области - 52,27 млн руб. - при остатках на бюджетных счетах области в 168 млн руб. к концу 2002 г. Объем трех траншей не погашенных даже частично <сельских> облигаций Костромской области составляет 22,08 млн руб. при бюджетных остатках в 98,7 млн руб.
    Таким образом, если учесть необходимость осуществления также выплаты причитающегося процентного дохода в размере 10% годовых, то отказ многих регионов даже от частичного погашения облигаций говорит о слабости института инфорсмента в отношении заимствований органов власти субфедерального уровня.

    Дальнейший рост рынка субфедеральных и муниципальных ценных бумаг связан с двумя проблемами, решение которых определит последующие направления и динамику его развития.
    Первая проблема связана с сохраняющимся сравнительно высоким уровнем кредитного риска по обязательствам городов и регионов.
    С одной стороны, проблема заключена в объективных факторах. К ним относится неустойчивость доходных поступлений муниципальных образований по отчислениям от регулируемых налогов, которые в настоящее время власти субъектов Федерации могут произвольно перераспределять между муниципалитетами сколь угодно часто и в очень широких пределах.
    Одновременно, неопределенным является и объем расходных обязательств субъектов Федерации и муниципальных образований. Так, сохраняется практика установления федеральными органами власти <нефинансируемых мандатов>. В результате желание территориальных органов власти своевременно оплачивать свои долговые обязательства может войти в противоречие со столь же императивным требованием увеличения социальных выплат, установленных федеральными властями, например, повысить заработную плату работникам бюджетной сферы4.
    Следует отметить, что объем уже утвержденных расходных полномочий, например льгот, установленных действующим законом о ветеранах, в полном объеме не финансируется в десятках регионов, что является основанием для предъявления к ним судебных исков и тем самым фактором риска для кредиторов.
    С другой стороны, существует риск безответственного, <оппортунистического> поведения заемщика. Из-за отсутствия закона о механизмах принудительного взыскания (реструктуризации) просроченной задолженности субъектов Федерации и муниципальных образований, как показывает история рынка <сельских> облигаций, инвестор может неопределенно долго безуспешно пытаться реализовать свое право взыскания долга в судебном порядке и при положительном судебном решении, и наличии у региона необходимых средств.
    Однако даже в условиях реализации в полном объеме реформы межбюджетных отношений, призванной обеспечить сбалансированность и устойчивость расходных и доходных полномочий территориальных органов власти5, и при формировании работающей нормативно-правовой базы взыскания просроченной задолженности крайне важным остается вопрос об эффективности использования привлеченных средств, равно приоритетный как для кредиторов, так и для налогоплательщиков.
    Из-за низкой прозрачности и неэффективности системы бюджетных расходов, в том числе механизмов осуществления бюджетных инвестиций, риск неэффективного использования заемных средств по-прежнему остается слишком велик. В этой связи можно с пониманием относиться к требованиям Бюджетного кодекса, устанавливающего жесткие ограничения на заимствования регионов и муниципалитетов, привязанные к объему их собственных доходов, а также почти запретившего внешние заимствования.
    Вместе с тем потребность в привлечении значительных инвестиций в объекты территориальной социально-экономической инфраструктуры (дорожное строительство, модернизация инфраструктуры ЖКХ и др.) в условиях низкого уровня реальных процентных ставок на внутреннем рынке поднимает вопрос о возможности изменения приоритетов регулирования рынка.
    Основным путем противодействия неэффективному использованию заемных средств является совершенствование системы бюджетного планирования, исполнения и контроля, прежде всего в области капитальных расходов и госзакупок, а также затрат на ЖКХ, относящихся к одной из крупнейших (12,9%) и наименее эффективных статей расходов консолидированного бюджета регионов. Значительные резервы связаны с реформированием механизмов финансирования социальной сферы - здравоохранения, образования, системы социальной поддержки.
    Содействовать росту задолженности территориальных бюджетов, имеющих <дырявую> расходную часть, очевидно, не рационально. Только с повышением эффективности бюджетной политики в области расходов, проведением структурных реформ на региональном и муниципальном уровнях целесообразным будет переход к ощутимому снижению ограничений на объем заимствований территорий.
    В этих условиях может быть предложена схема, при которой регионам и муниципалитетам, реализовавшим четко формализованную программу мер в области реформирования бюджетных финансов, будет предоставлено право на осуществление заимствований в объеме, превышающем на определенную величину действующие ограничения, а также (с учетом понятных оговорок) право на выпуск внешних займов6.