Кредитная репутация города не пострадала даже в августе 1998 г., когда только С.-Петербург и Москва продолжали полностью обслуживать свои внутренние и внешние займы. Можно говорить, что для С.-Петербурга в тот момент довольно удачно сложились обстоятельства: основную часть долга составлял внешний еврооблигационный кредит на сумму 300 млн долл., полученный в июне 1997 г., со сроком погашения через пять лет. Соответственно в 1998 и 1999 г. погашению подлежала лишь небольшая часть долга, в основном приходящаяся на внутренние заимствования. Но даже без учета этих обстоятельств следует отметить, что управление городским долгом С.-Петербурга действительно поставлено на профессиональную основу.
    За последние семь лет не было ни одного прецедента задержки платежей по городскому долгу. Необходимость привлечения новых инвестиционных ресурсов вынуждает город создавать открытую и <прозрачную> систему по управлению госдолгом, а также полностью придерживаться запланированного графика платежей. Кроме того, наличие вторичного рынка облигаций, ликвидность которого по поручению эмитента поддерживается генеральным агентом петербургского займа - компанией <АВК>, позволяет сравнивать инфраструктуру рынка госдолга С.-Петербурга с рынком ГКО/ОФЗ.
    Если сравнить временную структуру процентной ставки по петербургским облигациям и по ГКО/ОФЗ (рис. 1), можно отметить любопытный факт. Стоимость заимствований для С.-Петербурга на срок менее одного года примерно равна стоимости заимствований для федерального правительства, однако для облигаций с погашением в 2003-2004 гг. ситуация уже иная. Спрэд по доходности составляет около 5-6% и свидетельствует о повышенной рисковости петербургских облигаций со сроком более 1 года. Если вспомнить финансовую математику, то столь высокая доходность облигаций С.-Петербурга будет означать оценку инвесторами риска дефолта города с вероятностью 0,15 или же предполагаемую просрочку платежей на три квартала.
    В то же время, учитывая показатели исполнения городского бюджета, можно понять, что С.-Петербург является достаточно надежным заемщиком с устойчивым финансовым положением.
    Традиционные показатели свидетельствуют о приемлемом размере долга С.-Петербурга, расходы на обслуживание долга составляют не более 6% от совокупных расходов, а городской бюджет исполняется с профицитом (табл. 1, 2).

    Таким образом, объем заимствований С.-Петербурга далек от предельного, поэтому недоверия со стороны инвесторов вроде бы не должно быть. Наоборот, городская экономика продолжает активно развиваться, что гарантирует высокий уровень налоговых поступлений в бюджет.
    В течение 2000 г. в экономику С.-Петербурга было привлечено около 1,1 млрд долл. иностранных инвестиций, основная часть которых направлялась на социальные программы и улучшение городской инфраструктуры. Именно инвестиционный спрос и обеспечил рост промышленного производства в 2000 г. по сравнению с 1999 г. на 26,2% и рост валового регионального продукта на 10%.
    Соответственно это привело к увеличению поступлений в бюджет, который был исполнен с профицитом в 4,1% вместо планировавшегося равенства доходов и расходов.
    Однако, если провести более тщательный анализ, у С.-Петербурга действительно могут возникнуть некоторые проблемы с обслуживанием долговых обязательств. Дело в том, что около 40% от совокупного размера долга городу предстоит погашать уже в июне 2002 г., причем это будет погашение еврооблигаций. Поэтому основной вопрос, волнующий сейчас инвесторов, заключается в потенциальных источниках средств на погашение еврооблигационного долга.

    Средства могут быть получены из доходов городского бюджета, это во-первых. В 1998 и 1999 г. городской бюджет исполнялся почти бездефицитно, но при этом не происходило поступления средств на амортизацию основной суммы еврооблигационного долга. Исполнение бюджета по итогам 2000 г. с профицитом в 1540 млн руб. позволит городу привлечь дополнительно 55 млн долл. (по курсу 28 руб./долл.) под погашение внешнего долга.
    Пополнение доходной базы бюджета за счет корректировки городского налогового законодательст-ва позволяет городу ожидать профицит бюджета на 2001 г. в размере 1058,1 млн руб. (35,3 млн долл. по курсу 30 руб./долл.), причем планируется все эти средства направить на погашение еврооблигационного долга.
    Во-вторых, деньги могут быть получены путем расширения заимствования на внутреннем рынке капитала. По официальным данным, за 2000 г. объем внутреннего долга С.-Петербурга вырос с 1462,9 млн руб. до 2636,9 млн руб.; можно ожидать, что все эти средства (42 млн долл. по курсу 28 руб./долл.) готовятся под погашение еврооблигаций. Согласно закону о городском бюджете на 2001 г. предполагается увеличение внутреннего долга С.-Петербурга на 993 млн руб. (что по курсу 30 руб./долл. составляет 33,1 млн долл.).
    В совокупности эти два источника, являющиеся относительно надежными, могут обеспечить 165,4 млн долл., т.е. чуть более половины от общей суммы еврооблигационного долга. Эти средства уже позволили городскому правительству досрочно выкупить в 2000 г. еврооблигаций на сумму 80,3 млн долл. по номиналу. Кроме того, из этих средств предполагается в 2001 г. выкупить облигаций еще на сумму порядка 100 млн долл. Досрочный выкуп еврооблигаций, по экспертным оценкам, позволит городу сэкономить около 20 млн долл. на обслуживании долга, а также снизить риск изменения валютного курса.
    В результате к погашению в 2002 г. останется 120 млн долл. Если к этому времени городу не удастся рефинансировать свой долг по еврооблигациям путем размещения новых еврозаймов или привлечения кредитов международных финансовых организаций, эту сумму, по словам председателя Комитета финансов городской администрации В. Кротова, город погасит в 2002 г. за счет профицита бюджета, который запланирован на уровне 6% от объема доходов.
    Таким образом, основной риск при инвестировании в облигации С.-Петербурга с погашением в 2003-2004 гг. заключается в определении источника этих 120 млн долл. На самом деле это не такая большая сумма - всего 8,5% от совокупных расходов городского бюджета.
    Активное сотрудничество городской администрации с зарубежными кредитными организациями уже позволяет привлекать средства под конкретные инвестиционные проекты. В частности, в течение 2000 г. Всемирным банком были приняты решения по дальнейшему расширению с 2001 г. проектов по реконструкции исторического центра города, что выразилось в увеличении кредита на 150 млн долл. Столь активное кредитование городского правительства означает высокую оценку перспектив развития экономики С.-Петербурга западными инвесторами.
    Кроме того, международные рейтинговые агентства оценивают рейтинг С.-Петербурга на одном уровне с рейтингом Российской Федерации, что свидетельствует о наличии только одного риска - риска изменения валютного курса рубля (табл. 3).

    Подтверждают это и котировки валютных еврооблигаций С.-Петербурга - доходность по ним составляет сейчас 12,27% годовых, что примерно равно доходности еврооблигаций РФ с погашением в 2003 г. (рис. 2). Соответственно это означает высокую вероятность рефинансирования части внешнего долга путем размещения очередного выпуска еврооблигаций.
    Если учитывать бюджетные показатели С.-Петербурга, а также оценку, которую дают нерезиденты еврозайму города, становится понятно, что с приближением сроков погашения еврооблигаций будет становиться все более очевидной низкая рисковость вложений средств в купонные облигации С.-Петербурга. Поэтому чем ближе июнь 2002 г., тем больше будет ценовой рост по облигациям города, тем большую доходность смогут получить инвесторы, используя вторичный рынок при вложении на 1 год. Альтернативных рублевых долговых инструментов с такой же степенью надежности и доходностью 29% годовых сейчас на российском финансовом рынке нет.
    Так, может быть, стоит, наконец, обратить внимание на С.-Петербург?