Немногим более года назад появился совершенно новый вид услуги на фондовом рынке - маржинальная торговля корпоративными ценными бумагами. Этот вид торговли стал быстро развиваться и распространяться, на текущий момент существенная доля операций на рынке акций приходится на маржинальные сделки. Однако до сих пор нет нормативной и правовой базы, регулирующей маржинальную торговлю, что подвергает серьезным рискам весь фондовый рынок.
|
ДЛЯ ЭФФЕКТИВНОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПРОФУЧАСТНИКОВ НЕОБХОДИМА НОРМАТИВНО-ПРАВОВАЯ БАЗА
За свою короткую жизнь фондовый рынок России успел пережить и бурный рост, и стремительное падение, и период стагнации. На данном этапе развития уже сформировались правовые, экономические и организационные основы российского рынка ценных бумаг: приняты федеральные законы о рынке ценных бумаг, создан единый орган государственного регулирования - ФКЦБ России, появилось большое количество профессиональных участников рынка, имеющих опыт практической работы на нем.
Вместе с тем остается очень много нерешенных проблем в сфере правового и нормативного регулирования деятельности на фондовом рынке. Регулирование не успевает за процессами, происходящими на рынке ценных бумаг, и таким образом тормозит его развитие. Конкуренция толкает профессиональных участников на предложение новых видов услуг для привлечения клиентов, но в подобных ситуациях им приходится своими силами находить решения, чтобы оставаться конкурентоспособными и не нарушать законы.
Пока цены акций на рынке росли, инвестиционные компании и банки не задумывались о привлечении клиентов и предоставлении им разнообразных услуг на рынке ценных бумаг, основным бизнесом большинства компаний оставалась спекуляция корпоративными ценными бумагами из собственного портфеля.
Работа с рядовыми клиентами входила в разряд малоприбыльных, поскольку на растущем рынке и без клиентов можно было зарабатывать достаточно хорошо. Крупные инвестиционные компании и банки соглашались обслуживать только институциональных инвесторов (желательно иностранных), готовых вложить как минимум 150 тыс. долл. в российские ценные бумаги. Средним и мелким российским клиентам предлагались достаточно невыгодные условия работы и низкое качество обслуживания.
Августовский кризис 1998 г. многое изменил. Собственные портфели, как и портфели VIP-клиентов, обесценились, иностранцы постарались избавиться от того, что осталось, и вернулись на стабильные западные рынки. В борьбе за собственное выживание, для того чтобы удержать старых клиентов и привлечь новых, компании были вынуждены изменить свой подход к работе с клиентами: снизить планку своих требований к первоначальным вложениям, пересмотреть перечень и качество предлагаемых услуг, начать разработку и внедрение новых услуг.
НОВЫЙ ВИД УСЛУГИ - МАРЖИНАЛЬНАЯ ТОРГОВЛЯ (MARGIN TRADING)
Одной из таких качественно новых услуг стало предложение открытия маржинального счета, на котором можно проводить операции покупки/продажи ценных бумаг с использованием заимствованных средств, предоставляемых инвестиционной компанией, или, как еще говорят, <с плечом>. При этом все активы на этом счете являются обеспечением под заимствованные средства. Ранее подобная услуга для российских клиентов была доступна только на рынке иностранных валют FOREX и предоставлялась только иностранными компаниями или банками.
Маржинальная торговля включает в себя две основные операции:
первая - покупка с использованием маржи. Покупка ценных бумаг на маржинальный счет, когда определенная часть оплачивается денежными средствами клиента, а недостающая сумма занимается у брокерской компании;
вторая - продажа <без покрытия>, или <короткая> продажа. Клиент занимает ценные бумаги у брокерской компании и продает их со своего маржинального счета, затем погашает заем такими же ценными бумагами, приобретенными при последующей сделке.
Денежные средства и ценные бумаги обычно предоставляются под определенную ставку, устанавливаемую компанией.
Показателем состояния маржинального счета является величина фактической маржи (Actual Margin), равная отношению собственных средств клиента к обеспечению под заимствованные средства и выраженная в процентах.
Для того чтобы при резких колебаниях курса ценных бумаг стоимость обеспечения не оказалась
ниже размера заимствованных средств, введены нормативные уровни маржи:
Первоначальная маржа (Initial Margin) - исходный уровень маржи, при котором допустимо совершение операций на маржинальном счете.
Критический уровень маржи (Maintenance Margin) - минимально допустимый уровень маржи, который должен поддерживать клиент на маржинальном счете. Если фактическая маржа опускается ниже критического уровня, то компания выдвигает требование на увеличение маржи (Margin Call Requirement). Клиент должен либо довнести денежные средства или ценные бумаги, либо продать часть ценных бумаг со своего счета. При невыполнении клиентом требования компания принудительно реализует часть активов с маржинального счета клиента для увеличения фактической маржи.
Маржинальная торговля - это еще один этап в развитии рынка ценных бумаг. Многие крупные и средние российские инвестиционные компании предлагают эту услугу. С продвижением Интернет-технологий на фондовом рынке и появлением Интернет-брокеров маржинальная торговля становится доступной даже для очень мелких клиентов: при открытии маржинального счета в некоторых компаниях достаточно внести 5 тыс. руб., чтобы начать совершать операции.
В чем же привлекательность открытия маржинального счета для клиента? По сравнению с обычным брокерским счетом преимущества следующие:
возможность покупать ценные бумаги с частичной оплатой;
возможность использования <плеча> - покупка большего количества ценных бумаг, чем позволяли бы средства на счете;
возможность вывода части денежных средств со счета, если фактическая маржа превышает первоначальную.
Однако у маржинальной торговли есть и свои недостатки (заметим, не все инвестиционные компании предупреждают о них потенциальных клиентов):
используя <плечо>, можно получить как прибыль, так и убыток, гораздо больший, чем если бы торговля была только на собственные средства;
необходимость поддержания фактической маржи выше критической требует продажи части активов, что ведет к фиксации убытков по некоторым сделкам и затратам на комиссионные;
сумма процентов за заимствованные средства, а для физических лиц еще и сумма начисленного подоходного налога за совершенные сделки в силу особого налогообложения операций на фондовом рынке может также превысить доходы по операциям.
Инвестиционные компании с помощью маржинальной торговли усиливают свои конкурентные преимущества: увеличение оборотов ведет к возможности снижения комиссионных для клиентов; разнообразие услуг плюс низкие комиссионные привлекают новых клиентов.
Для фондового рынка в целом маржинальная торговля способствует повышению ликвидности и эффективности.
РИСКИ МАРЖИНАЛЬНОЙ ТОРГОВЛИ И ВОЗМОЖНОСТИ ИХ МИНИМИЗАЦИИ
Как показывает практика, политика в области предоставления услуги маржинальной торговли должна быть крайне обдуманной. На развитых рынках этот вид торговли регулируется на федеральном уровне, у нас же в нормативно-правовых актах даже понятие <маржинальная торговля> попросту отсутствует и каждая компания решает самостоятельно, каким образом она осуществляет работу с маржинальными счетами, порой недооценивая все риски, возникающие в процессе предоставления этой услуги.
Для маржинальной торговли характерны следующие риски инвестиционной компании:
риск неправильного выбора торговой площадки - попытка реализовать обеспечение на малоликвидной площадке может не увенчаться успехом и приведет к убыткам компании, либо клиент, имеющий право по правилам торговой площадки самостоятельно без ведома компании распоряжаться активами, переведет ценные бумаги, являющиеся обеспечением;
риск неправильного выбора ценных бумаг - малоликвидные ценные бумаги в обеспечении могут быстро обесцениться при резких колебаниях рыночных цен либо вообще перестать торговаться;
риск структуры обеспечения - большой размер обеспечения из одной ценной бумаги при попытке реализовать обеспечение на рынке может привести к резкому падению стоимости этой акции и ее неликвидности;
риск неправильной оценки нормативных уровней маржи - завышенное <плечо> может привести к тому, что при резких колебаниях рынка стоимость обеспечения может упасть настолько, что не покроет долга клиента;
законодательный риск, поскольку маржинальная торговля не регулируется, то абсолютно все, что касается этой услуги, должно быть четко прописано во внутренних документах компаний, иначе высока вероятность возникновения конфликтов с клиентами, что не замедлит отразиться на репутации компании (риск репутации);
операционный риск - возрастает риск потерь при отсутствии четких инструкций и процедур для всех подразделений компании, вовлеченных в исполнение, учет и обработку маржинальных операций клиентов;
бухгалтерский риск - нет правил отражения маржинальных операций в финансовых документах, в результате чего отчетность является искаженной и далекой от реального положения дел компании.
Для фондового рынка в целом риски состоят в том, что в торговлю ценными бумагами привносится кредитный риск, рост оборотов происходит не за счет прихода новых денег инвесторов на рынок, а за счет заемных средств. Используя маржинальное <плечо>, клиенты могут покупать больше бумаг, чем на собственные средства, в результате таких покупок цены и объемы растут, также растет и стоимость уже купленных ценных бумаг в обеспечении, что позволяет клиенту дополнительно занять у компании деньги на новые покупки, и т.д.
В случае очередной паники на рынке ценных бумаг компании в первую очередь начнут реализовывать обесценивающееся обеспечение на маржинальных счетах, клиенты будут фиксировать убытки, скидывая падающие в цене активы, более того, и сами компании, и их клиенты начнут открывать <короткие> позиции по бумагам на <падающем> рынке, что еще сильней усугубит ситуацию и может спровоцировать новый кризис.
Примеры в истории есть, достаточно вспомнить крах крупнейшей фондовой биржи США в 1929 г. в результате присутствия огромного количества заемных средств на рынке ценных бумаг и массированных <коротких> продаж на <падающем> рынке. Крах биржи положил начало глубокому и затяжному кризису, известному как Великая депрессия. Необходимо также заметить, что именно этот кризис побудил США выработать и принять в 1933-1934 гг. законы, регулирующие рынок ценных бумаг и маржинальную торговлю в том числе.
Маржинальная торговля уже довольно широко представлена на нашем рынке. В основном маржинальная торговля сосредоточена на Фондовой секции ММВБ. Это объясняется следующим:
компания-брокер полностью контролирует активы клиентов и их операции - клиент не сможет без ведома компании вывести со счета акции, являющиеся обеспечением под заемные средства, или купить/продать больше ценных бумаг, чем позволяет фактическая маржа на счете;
большое количество маркет-мейкеров (72 компании), что является одним из основных факторов высокой ликвидности площадки;
отсутствует риск непоставки или неоплаты - активы резервируются заранее и расчеты происходят день в день по принципу <поставка против платежа>; кроме того, стороной по сделке всегда выступает биржа, т.е. компании не подвергаются контрагентским рискам;
низкие транзакционные издержки компаний;
торговля на этой площадке доступна даже мелким клиентам, тем более что все больше компаний предоставляют доступ к торгам на бирже через Интернет-системы.
На внебиржевом рынке РТС маржинальных операций совершается существенно меньше, так как ликвидность ниже, чем на ФС ММВБ, всего 11 маркет-мейкеров; присутствует контрагентский риск, расчеты по сделкам происходят по принципу 3 + 2, кроме того, минимальный лот в 5 тыс. долл. и высокие транзакционные издержки, связанные с оформлением и исполнением сделок, сразу отсекают всех мелких клиентов.
Некоторые компании разрешают своим клиентам совершать маржинальные операции с акциями ОАО <Газпром> на Московской фондовой бирже, но только внутри дня. Основной риск здесь состоит в том, что акции хранятся на персональных счетах клиентов и компании не всегда могут проконтролировать вывод ценных бумаг клиентами, например, клиент покупает на заемные деньги акции, а затем переводит эти акции в другое место хранения.
Как видно из всего вышесказанного, маржинальная торговля стала достаточно распространенным видом торговли, который является серьезным источником системного риска для все еще неустойчивого после кризиса 1998 г. российского фондового рынка.
Минимизация рисков возможна только при выработке и принятии общих правил маржинальной торговли для всех профучастников и контроле со стороны ФКЦБ России и саморегулируемых организаций (НАУФОР, НФА и др.). ФКЦБ уже предпринимает некоторые шаги по изучению этой проблемы для реализации системы мер, регулирующих маржинальную торговлю. Комиссия предложила всем заинтересованным профучастникам поделиться опытом и своими наработками в практике маржинальной торговли.
Трудно рассчитывать на то, что инвестиционные компании и банки раскроют всю информацию об этой сфере их деятельности, поскольку никто из них не застрахован от того, что ФКЦБ не усмотрит в этом какие-либо нарушения и не наложит соответствующие взыскания. Однако понимание того, что необходима такая нормативно-правовая база, которая не только позволит официально заниматься маржинальной торговлей, но и упростит механизм этой деятельности, подтолкнет компании к сотрудничеству в процессе разработки общих норм и стандартов.
© ЗАО "Группа РЦБ".