Даже краткий ретроспективный обзор становления рынка ценных бумаг Украины позволяет выделить несколько основных этапов его развития.
    Первый этап
    Начало можно датировать первой половиной 90-х годов. Характерными особенностями этого периода являются формирование базовых юридических основ фондового рынка и создание институциональных предпосылок дальнейшего его развития.
    Среди важнейших законодательных актов, оказавших преобразующее влияние на становление национального фондового рынка, следует отметить законы Украины <О ценных бумагах и фондовой бирже> (от 18 июня 1991 г.), <О хозяйственных обществах> (от 19 сентября 1991 г.), <О приватизации имущества государственных предприятий> (от 4 марта 1992 г.), <О приватизации небольших государственных предприятий> (от 6 марта 1992 г.).
    Учреждение Украинской фондовой биржи (точнее, ее возрождение, так как она существовала как Киевская фондовая биржа до 1917 г.) символизировало <запуск> организованного вторичного рынка ценных бумаг. Фондовые секции имели также некоторые универсальные биржи.
    Становление фондового рынка сопровождалось параллельным развитием банковской системы, появлением первых акционерных обществ, инвестиционных структур, страховых компаний. Однако в целом вплоть до выхода указа президента Украины <Об инвестиционных фондах и инвестиционных компаниях> (от 19 февраля 1994 г.), а также декрета кабинета министров Украины <О доверительных обществах> (от 17 апреля 1994 г.) инфраструктура рынка развивалась хаотично.
    Темпы приватизации были крайне низкими, отсутствовала система регистрации и учета прав собственности на ценные бумаги.
    Государственное регулирование фондового рынка имело отдельные признаки структурирования, но преобладающим было разрозненное фрагментарное влияние на рынок различных контролирующих государственных органов.
    Второй этап
    Этот этап начинается со второй половины 1994 г. и заканчивается в августе 1998 г. обвалом фондового рынка.
    Ускорились темпы рыночных преобразований, а также изменилась идеология государственного управления фондовым рынком, началась его самоорганизация.
    Указ Президента Украины от 19 февраля 1994 г. и декрет кабинета министров Украины стимулировали легализованное появление инвестиционных фондов, компаний и доверительных обществ в качестве основных совместно с банками операторов фондового рынка.
    Институциональная структура рынка становилась все более дифференцированной и насыщенной, соответственно увеличивалось количество действующих финансовых посредников. Доверительные общества насытили спектр представительских услуг наряду с коммерческими предложениями других финансовых учреждений.
    С введением в обращение наличного ваучера приватизация приобрела организованные черты с привлечением широких кругов населения. В период при-ватизационного пика 1995-1996 гг. приватизировано более 35 тыс. предприятий, а в целом за 1992-1998 гг. - более 62 тыс. предприятий.
    В мае 1995 г. коммерческие банки получили право на непосредственное участие в приватизационных процессах, что усилило конкуренцию между институциональными участниками фондового рынка. В период массовой приватизации более 40% граждан Украины с помощью институтов совместного инвестирования реализовали свое право на часть государственной собственности.
    В июне 1995 г. создается Государственная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку Украины (ГКЦБФР) в качестве центрального государственного органа по регулированию и координации развития рынка ценных бумаг, более четко распределяются полномочия в этой сфере среди других министерств и ведомств.
    Отмечается усиление законодательного обеспечения фондового рынка Украины. Верховный Совет в сентябре 1995 г. утвердил <Концепцию функционирования и развития фондового рынка Украины>, где определены фундаментальные положения его перспективного генезиса. Стратегические и институциональные параметры рынка - прозрачность, конкурентность, целостность, контролируемость, нацеленность на интеграцию с мировым оборотом капитала - фокусировались на понимании сущности и методов государственной политики на фондовом рынке.
    Защита прав и законных интересов участников рынка в качестве основной задачи ГКЦБФР нашла свое отражение в дальнейшем углублении юридических основ рынка, применении превентивных мер предупреждения нарушений, ситуативном мониторинге за фондовыми операциями.
    Приняты законы Украины <О государственном регулировании рынка ценных бумаг в Украине> (от 30 октября 1996 г.), <О Национальной депозитарной системе и особенностях электронного обращения ценных бумаг в Украине> (от 10 декабря 1997 г.), внесены изменения и дополнения в действующие нормативные акты. ГКЦБФР разработала и утвердила ряд нормативных актов, обязательных для исполнения органами государственной власти различного уровня, участниками фондового рынка и их объединениями. В рамках своих полномочий другие государственные органы (Фонд государственного имущества, Министерство финансов, Национальный банк, Антимонопольный комитет) продолжали осуществлять соответствующий контроль за состоянием рынка.
    В докризисный (1998 г.) период наблюдалось довольно оригинальное, хотя и асинхронное развитие отдельных сегментов фондового рынка.
    Рынок акций на фоне прогресса в акционировании государственных предприятий стал превалирующим и к концу 1998 г. достиг объема зарегистрированных эмиссий в размере 12,2 млрд грн.
    В 1997 г. произошел всплеск портфельного инвестирования, в том числе международного.
    Отмечалась активизация на рынке векселей и сберегательных сертификатов.
    Объективная необходимость развития инфраструктуры рынка ценных бумаг актуализировала проблему создания депозитарно-клиринговых и регистраторских учреждений. Форсированное появление последних привело к тому, что в середине 1998 г. учет собственности на именные ценные бумаги осуществляли более 400 регистраторов, объединенных в одну из первых саморегулируемых организаций - Профессиональную ассоциацию регистраторов и депозитариев (ПАРД).
    Особое место в развитии финансовой системы Украины занимают государственные ценные бумаги - облигационные займы на внутреннем и внешнем рынках. Старт государственным облигациям был дан в 1995 г. изначально в форме облигаций внутреннего государственного займа (ОВГЗ). В первый год <обкатки> долговых финансовых инструментов отрабатывалась организация торгов и периодичность проведения аукционов, формировался вторичный рынок. Однако с 1996 г. начались чрезмерные <ажиотажные> эмиссии ОВГЗ, которые вскоре обусловили искусственную экспансию этих ценных бумаг в структуре заимствований государства.
    Допуск нерезидентов в качестве основных поставщиков заемного капитала трансформировал часть внутреннего долга во внешний. Неконтролируемое использование иностранных ресурсов приобрело угрожающие размеры (по отдельным оценкам доля нерезидентов достигала 80%), нависла реальная угроза финансовой стабильности и экономической безопасности государства. В предверии кризиса 1998 г. именно нерезиденты создали основу финансовой <пирамиды>. Отток иностранного капитала осенью 1998 г. подтвердил спекулятивные приоритеты нерезидентов-облигационеров. Национальный банк Украины вынужден был использовать на обслуживание пирамидальных схем более 1,5 млрд долл. Попытка маневрирования на внешних финансовых рынках (фидуциарные займы, евробонды) и муниципальные выпуски облигаций имели эпизодический характер и кардинальным образом изменить ситуацию не смогли.
    Чрезмерные государственные заимствования спровоцировали <эффект инвестиционного вытеснения>, отрицательный по своим последствиям, когда свободные финансовые ресурсы устремляются в кредитную сферу, минуя реальный сектор экономики и вызывая диспропорции на макро- и микроуровнях. Ссудный капитал паразитически самовоспроизводится наподобие цепной реакции. Интерес к корпоративным фондовым инструментам оказался снивелированным, а государственный бюджет - перегруженным проблемой обслуживания и управления возросшим государственным долгом, который составил 15,3 млрд долл. (36,7% к ВВП Украины).
    Характерной чертой <философии> финансовых игр в течение первых двух этапов развития финансового рынка было, несомненно, завышенное инвестиционное ожидание индивидуальных инвесторов с одновременными спекулятивными предпочтениями институциональных участников и эмитентов. Обвал финансового, в том числе и фондового, рынка в августе 1998 г. прекратил эйфорию финансовых спекуляций. Корпоративные и государственные ценные бумаги катастрофически теряли свою стоимость, вторичный рынок к концу 1998 г. едва подавал признаки жизни. Необходимость изменения характеристик управляемости фондового рынка и поведения его участников стала очевидной.
    Третий этап
    С начала 1999 г. наступает новый этап развития украинского фондового рынка.
    Первостепенную важность приобретают меры по обеспечению прозрачности рынка в посткризисный период. Основные направления деятельности ГКЦБФР и саморегулируемых организаций определяются задачами совершенствования защиты прав инвесторов, особенно мелких, усиления государственного регулирования рынка, повышения качества инфраструктурного обеспечения трансакций с ценными бумагами.
    Возрастают устанавливаемые требования относительно стандартов раскрытия информации о деятельности эмитентов и предоставления отчетности о профессиональной деятельности на рынке.

    В мае 1999 г. создан Национальный депозитарий Украины как открытое акционерное общество с целью формирования единой системы депозитарного учета и обслуживания обращения ценных бумаг. К началу 2000 г. профессиональную деятельность по регистрации владельцев именных ценных бумаг осуществляли 357, по хранению - 75 юридических лиц.
    Повысился спрос на услуги Центра общественной информации при ГКЦБФР, который предоставляет данные о годовых отчетах эмитентов, инвестиционных декларациях, изменениях в структуре капитала. Среди пользователей различные юридические и физические лица, в том числе нерезиденты.
    Организованный рынок ценных бумаг Украины представлен шестью фондовыми биржами - Украинской фондовой биржей (УФБ), Украинской межбанковской валютной биржей (УМВБ), Киевской международной фондовой биржей (КМВБ), Донецкой фондовой биржей (ДФБ), Приднепровской фондовой биржей (ПФБ), Крымской фондовой биржей (КФБ) и двумя внебиржевыми торгово-информационными системами - Первой фондовой торговой системой (ПФТС) и Южно-Украинской торгово-информационной системой (ЮУТИС).
    Динамика объемов торгов на организованном фондовом рынке представлена на рисунке.
    Приведенные статистические данные свидетельствуют об увеличении объемов торгов за последние три года почти в 2,5 раза, а итог 1999 г. в 3,6 раза превышает результаты кризисного 1998 г., что является подтверждением факта преодоления негативных последствий обвала рынка.
    Внебиржевой сектор сохраняет доминирующие позиции в структуре вторичного фондового рынка, а ПФТС остается лидером по объемам заключенных сделок. В 1999 г. доля ПФТС на организованном фондовом рынке составила 52,1% (в 1998 г. - 65%), превысив суммарные объемы торгов на всех украинских биржах вместе взятых (распределение в первой тройке: УМВБ - 22,81%; УФБ - 16,53%; КМФБ - 4,46%).

    В послекризисный период наблюдается постепенная активизация как первичного, так и вторичного сегментов фондового рынка.
    В 1999 г. на первичном рынке количество эмиссионных контрактов достигло 1608 единиц на сумму 432,7 млн грн1. Продажа акций приватизированных предприятий занимала большую часть в насыщении первичного рынка - около 85%.
    Вторичный рынок как главный индикатор инвестиционной привлекательности фондовых активов в 1999 г. возрос по сравнению с 1998 г. более чем в 4 раза - в предыдущем году было реализовано 11025 трансакций на сумму 1463,3 млн грн. Индекс ПФТС в 1999 г. возрос на 81%, достигнув отметки 40,0 б.п.
    Что касается рынка гособлигаций, то объем торгов по ним существенно уменьшился - до 13,7% в структуре вторичного рынка. В начале 2000 г. сумма задолженности по внутренним гособлигациям составила около 11,5 млрд грн, а суммарная величина государственного долга (внутреннего и внешнего) - 15,3 млрд долл.
    Значительное давление государственных обязательств на госбюджет относительно их обслуживания в предстоящие два года поставило вопрос о необходимости реструктуризации долга. Проект всеохватывающей реструктуризации предполагал 6 эмиссий украинских евробондов на общую сумму 27 млрд долл. в течение семи лет со ставкой 10 и 11% в зависимости от выбора валюты новых облигаций - евро или доллара. Успешная реализация проекта весной 2000 г. позволила избежать угрозы дефолта и запустить в обращение новые ликвидные финансовые инструменты.
    Итоговые данные зарегистрированных эмиссий ценных бумаг по состоянию на 1 января 2000 г. приведены в таблице.

    Позитивная динамика увеличения доли ценных бумаг в объеме ВВП Украины (14,5% в 1997 г.; 25% в 1999 г., без ОВГЗ) представляет картину упрочнения позиций фондового рынка как неотъемлемого атрибута рыночной экономики.
    Обращение ценных бумаг в 1999 г. обслуживали 836 профессиональных участников, которые по сравнению с 1998 г. увеличили объемы коммерческих операций в 1,5 раза, а комиссионных - в 2,3 раза. Среди названого числа торговцев ценными бумагами преобладают инвестиционные фонды и компании, коммерческие банки составляют 17,1% общего числа финансовых посредников на фондовом рынке. Однако банки лидируют по объемам заключенных сделок - 61% от суммарного итога торговли ценными бумагами.
    Общая количественная характеристика института профессиональных участников рынка ценных бумаг в Украине на начало 2000 г. следующая: