Внешние долги России - между Лондоном и Парижем

    Одним из важнейших событий на рынке внешнего долга России стала реструктуризация долгов Лондонскому клубу кредиторов.
    Подобная процедура должна в перспективе произойти и с Парижским клубом. Однако промежуточное состояние несколько затянулось, уже достигнутые договоренности пока так и не начали реализовываться в конкретные соглашения по обмену бумаг, а значит, и момент официального завершения реструктуризации пока не ясен.
    Мы попросили аналитиков ряда российских компаний прокомментировать сложившуюся ситуацию. Были предложены следующие вопросы:

Какая конъюнктура складывается сегодня на рынке внешнего долга? Какие факторы играют при этом наибольшую роль?

Как проходит конвертация реструктурированных бумаг? Какие сложности при этом возникают? Насколько изменились предпочтения инвесторов относительно PRINs, IANs и еврооблигаций?

Как Вы оцениваете перспективы реструктуризации российских долгов Парижскому клубу?

    Александр Корчагин,
    глава аналитической службы
    ИК <Проспект>
    Котировки российских валютных госбумаг снижаются. На рынок внешних обязательств России, как и на другие сегменты финансового рынка, оказывают влияние прежде всего ситуация с американскими процентными ставками и, самое главное, - перспективы их дальнейшего повышения. Инвесторы, пытаясь снизить риски, ведут игру на понижение.
    Дело в том, что большая часть внешних долгов России номинирована в долларах, поэтому повышение процентной ставки Федеральной резервной системы США (ФРС) снижает стоимость российских долгов. Это основной фактор, определяющий в настоящий момент снижение цен на внешние долги нашей страны и практически полностью нивелирующий позитивные факторы. Среди последних следует отметить: крайне благоприятную для России ситуацию на сырьевых рынках; рост положительного сальдо платежного баланса; стабильный рост валютных резервов ЦБР; ужесточение норм валютного законодательства, направленных на сокращение экспорта капитала.
    В целом мы положительно оцениваем перспективы роста цен на PRINs, IANs и российские еврооблигации. Если события будут развиваться по благоприятному для России сценарию, правительству удастся добиться выгодных условий реструктуризации долгов перед Парижским клубом, будет принята долгосрочная экономическая программа, согласованная с МВФ, и ситуация на американском рынке стабилизируется.
    Надеемся, что в 2001 г. произойдут такие знаковые события для рынка, как повышение кредитного рейтинга России и, возможно, новое размещение российских еврооблигаций.
    Перспективы реструктуризации российских долгов я расцениваю как хорошие. Сложность состоит в том, что решение этого вопроса в Париже, в отличие от Лондонского клуба, лежит в политической, а не в экономической плоскости. Думаю, что переговоры будут тяжелыми. Многое решится на саммите в Окинаве.
    Как известно, программа внешних заимствований России на 2001 г. предусматривает выход РФ на международные рынки капитала, а это станет возможным только после того, как будут урегулированы все вопросы с Парижским и Лондонским клубами. Это означает, что правительство уверено в своих силах, так как некий планируемый объем заимствований на мировых рынках будет заложен в проект бюджета 2001 г.
    Есть мнение, что добиться реструктуризации по схеме, аналогичной достигнутой с Лондонским клубом, не удастся: слишком высоки цены на нефть и очевидно оздоровление в экономике. По этой причине Германия, на которую приходится основной объем задолженности, упорно выступает против списания какой-либо части долга России.
    И как бы нам ни хотелось добиться списания долгов, Россия объективно не подходит под категорию беднейших стран, к которым в рамках Парижского клуба может применяться механизм списания. Поэтому представляется весьма вероятным, что Россия в ходе переговоров может достичь лишь соглашения о реструктуризации долга, чтобы снизить уровень платежей, приходящихся на ближайшие годы.
    Алексей Казаков,
    ИБГ <НИКойл>
    Внешний долг сейчас стоит в среднем 26-28% от номинала. Факторы, влияющие на цену:

История. Сделка с Лондонским клубом не завершена, и пока это так, кредитный рейтинг (по крайней мере от S&P) будет оставаться значительно ниже инвестиционного (выборочный дефолт).
Реструктуризация ОВВЗ-III не закончена. Хотя ВЭБ и сообщает о 55%-й реструктуризации (50% - важный психологический рубеж), но реструктурировали портфели в основном резиденты. Нерезиденты - в ожидании.

Ожидания. Нет ясности с новыми еврооблигациями, выпускаемыми взамен долгов Лондонскому клубу. Нет ясности в отношении ОВВЗ-IV и ОВВЗ-V, которые также относятся к долгу бывшего СССР. Нет определенности в отношениях с G-7 (новый экономический курс, итоги саммита на Окинаве, переговоры с МВФ). Чечня продолжает тормозить развитие отношений с Европой.
Очень важные переговоры о долге Парижскому клубу начнутся лишь осенью и будут зависеть от всего вышеперечисленного.

Фон. Состоявшееся повышение и ожидание дальнейшего повышения учетной ставки ФРС неблагоприятно влияют на уровень цен долговых обязательств вообще, а инвесторы к тому же демонстрируют умеренный аппетит к риску на развивающихся рынках и совсем слабый - к российским макрорискам.
    Все это сдерживает реализацию того нового потенциала роста этого сегмента ценных бумаг, который сформировался благодаря макроэкономической и политической стабилизации в России.
    По моему мнению, ситуация на этом рынке и предпочтения инвесторов не будут меняться до опубликования окончательного соглашения с Лондонским клубом.
    При этом предстоящую реструктуризацию долгов перед Парижским клубом можно охарактеризовать одной фразой: перспективы - хорошие, условия - не известны. Как минимум будут реструктурированы выплаты на ближайшие 2-3 года, как максимум начнется более широкая программа конвертации долга клубу в инвестиционные активы РФ.
    Наталья Щербина,
    КБ <Диалог-Оптим>
    После продолжительного бурного роста на рынке валютных облигаций в течение двух последних месяцев наблюдалась стагнация. При этом цены по ОВВЗ достигли уровня сентября-октября 1996 г. Доходность по евробондам и ОВВЗ VI и VII траншей достигала уровня 15-16% годовых. Причиной чему послужили ожидания участников рынка внешнего долга на приток новых денежных средств иностранных инвесторов после уверенно выигранных выборов В. В. Путиным, утверждения премьер-министром Правительства РФ М. Касьянова, а также быстро сформированного Правительства РФ.
    Однако новые деньги на рынок валютных облигаций пока так и не поступили, даже несмотря на повышение агентством Fitch IBCA рейтинга на российские облигации до В- и краткосрочного валютного рейтинга до В.
    Одним из главных действующих факторов на рынке внешнего долга стала нестабильность на фондовом рынке США. Неоднократное уже в этом году повышение ФРС процентных ставок привело к снижению не только американских индексов, но и к снижению цен на остальных фондовых рынках мира. Последней новостью, заставившей инвесторов понервничать и начать продавать внешние долги России, стало распространение слуха о якобы готовящейся в ближайшее время Минфином реструктуризации ОВВЗ IV и V траншей.
    За три дня - с 22 по 24 мая 2000 г. - цены по данным бумагам упали на 20%, потянув за собой остальные внешние долги РФ. Пожалуй, единственными фактически не изменившимися в цене остались PRINs и IANs, причиной чего стала приближающаяся (в начале июня) реструктуризация по данным долгам.
    Однако уже 26 мая 2000 г. в средствах массовой информации вышло заявление зам. министра финансов С. Колотухина о том, что реструктуризация ОВВЗ IV и V траншей <Минфином не рассматривалась и не рассматривается>, после чего на рынке внешних долгов наблюдалась коррекция, составившая 30-40% от падения.
    На наш взгляд, основным фактором, влияющим на рынок внешних долгов, на сегодняшний день остается состояние фондового рынка США, что будет отражаться в корреляции цен.
    К сожалению, мы не увидим притока денежных средств иностранных инвесторов, пока не нормализуется ситуация на мировых фондовых рынка. При неблагоприятном развитии ситуации в ближайшее время мы можем увидеть более низкий уровень цен по нашим внешним долгам. Однако реструктуризация долгов Лондонскому клубу кредиторов, по нашему мнению, не только поможет рынку PRINs и IANs устоять, но в ближайшей перспективе даже возможен рост цен.
    Реструктуризация по PRINs и IANs начнется не ранее середины июня 2000 г. Что касается реструктуризации ОВВЗ III транша, то из комментариев Минфина РФ известно, что заявки на конвертацию подали уже 50% держателей данных ценных бумаг. К тому же Министерство финансов РФ в настоящий момент рассматривает возможность ограничения срока новации облигаций.
    Пожалуй, самым сложным моментом в данной конвертации остается вопрос налогообложения новых ценных бумаг. Министерство финансов РФ направило 26 мая 2000 г. в Госдуму пакет законопроектов по обмену III транша ОВВЗ, в котором указывается, что в соответствии с законопроектом инвесторам, которые провели новацию по III траншу ОВВЗ, будут возвращены налоги, которые они заплатили.
    В отношении долгов Парижскому клубу, по нашему мнению, Министерству финансов удастся договориться о реструктуризации не ранее осени - конца 2000 г. Скорее всего на предстоящей встрече глав <восьмерки> на Окинаве будут достигнуты основные договоренности по реструктуризации.
    Но в то же время, пока Россией не будет согласована экономическая программа с МВФ, ни о каких официальных договоренностях с Парижским клубом кредиторов не может идти речи.