Полная версия статьи в PDF

Среди профессионалов фондового рынка недостаток инвестиционных инструментов обсуждается очень часто. На этом фоне такой привлекательный класс эмитентов, как кредитные организации, подробно не анализируется. Попробуем оценить особенности эмиссионной деятельности банков и сделать прогноз на ближайшее будущее1.

    Присутствие кредитных организаций на российском фондовом рынке как эмитентов очень многопланово. Банковский сектор является, прежде всего, эмитентом долговых ценных бумаг.
    В ресурсной базе банков долговые ценные бумаги не служат определяющим источником средств: летом 1998 г. их объем составлял 5,4% пассивов, последние 2,5 года ниша пассивов, занимаемая долговыми инструментами, - 8-11%. Однако в абсолютном исчислении суммы достаточно значимые: на август текущего года пришлось свыше 600 млрд руб. Тем не менее структура банковских долговых ценных бумаг (см. рисунок) искажается в сторону неэмиссионных ценных бумаг, что явно снижает инвестиционную привлекательность банков для широкого круга инвесторов фондового рынка, в первую очередь более грамотных - институциональных.

    Возникшая в начале 2002 г. тенденция снижения доли векселей в банковских пассивах в начале 2004 г. изменилась на повышательную. Отметим, что смена тенденции в банковском секторе происходит на фоне замещения весельных программ облигационными в секторе нефинансовых организаций. Можно выделить две причины этого явления.
    Первая - общерегуляционная - всевозрастающие требования регулятора фондового рынка к стандартам эмиссии, введение института финансовых консультантов, большие транзакционные и налоговые издержки, продолжительные сроки выведения облигаций на рынок. Административные барьеры чрезмерны, и это побуждает банковских эмитентов искать более простые, дешевые и быстрые пути заимствований. Вторая - внутрибанковская - проблема поддержания ликвидности, которая возникла в первой половине текущего года и была одной из причин банковского кризиса.
    Вместе с тем квалификация инвесторов повышается, их требовательность к эмитенту постоянно растет. Поэтому, если банки хотят быть инвестиционно привлекательными, им не следует одновременно реализовывать и вексельные, и облигационные программы.
    Обращает на себя внимание еще одна негативная тенденция - снижение в 2004 г. объемов выпуска депозитных и сберегательных сертификатов. Это не слишком популярный вид ценных бумаг, тем не менее при остром дефиците инструментов такая тенденция вызывает сожаление. Фондовый рынок заинтересован в высоколиквидных инструментах денежного рынка, а депозитные и сберегательные сертификаты могли бы использоваться для диверсификации в условиях неопределенного рыночного тренда, создания полноценных паевых фондов денежного рынка, наверное, уже единственного слабо освоенного сектора коллективных инвестиций. Возможны и иные полезные применения. Главное препятствие к более широкому использованию депозитных и сберегательных сертификатов - отсутствие их на организованном фондовом рынке. Это очень интересное поле для пересечения фондового и банковского секторов.
    Если говорить о перспективе, то при разумном дерегулировании процедур эмиссии доля долговых ценных бумаг в пассивах банков будет возрастать и достигнет типовых в международной практике 20%. Таким образом, прогнозируется увеличение предложения на фондовом рынке банковских эмиссионных долговых ценных бумаг. Спрос на такие инструменты будет!
    Вопрос о банках как эмитентах долевых ценных бумаг, наверное, наиболее серьезный. Прежде всего проанализируем потенциальную нишу банковских эмитентов (табл. 1). Можно отметить слабую тенденцию замещения паевой организационно-правовой формы кредитных организаций акционерной. Несмотря на незначительное увеличение за последние два года, доля кредитных организаций, выбравших правовую форму открытого акционерного общества, составляет в среднем около 36% всех кредитных организаций; в абсолютном исчислении это свыше 480 организаций. Тем не менее если обратиться к котировальным листам российских торговых площадок (табл. 2), то можно отметить, что присутствие банков-эмитентов на организованном рынке акций совершенно незначительное.

Организации	На 1 января 2002 г.		На 1 января 2003 г.		На 1 января 2004 г.
Действующие кредитные организации, имеющие право на осуществление банковских организаций, всего	Количество	Доля, %	Количество	Доля, %	Количество	Доля, %
В том числе	1 319	100,00	1 329	100,00	1 329	100,00
акционерные общества:	796	60,35	837	62,98	838	63,05
ЗАО	327	24,79	351	26,41	350	26,34
ОАО	469	35,56	486	36,57	488	36,72
паевые:	522	39,58	491	36,95	490	36,87
ОДО	0	0,00	0	0,00	1	0,08
ООО	520	39,42	491	36,95	489	36,79
ТОО	2	0,15	0	0,00	0	0,00
государственное предприятие	1	0,08	1	0,08	1	0,08
(Российская финансовая корпорация)
Источник: ЦБ РФ

Эмитент, количество	Объем сделок, млрд руб.	Доля в общем объеме, %	Эмитент, количество	Объем сделок, млрд долл.	Доля в общем объеме, %
ММВБ			РТС
Котировальный лист А1
Сбербанк (ао, ап)	96,97	4,77	Сбербанк (ао)	0,23	1,3
КБ "Новая Москва" (об)	0,63	0,11
Котировальный лист Б
7 (об)	12,35	2,14	Сбербанк (ап)	0,004	0,025
			"УралСиб банк" (ао)	0,00015	0,001
Внесписочно
8 (ао)	0,0007	0,00003	7 (ао, ап)	0	0
19 (об)	21,75	3,78	2 (об)	0	0
Источники: ММВБ, РТС.

    Парадоксально, но на рынке акций в банковском секторе присутствует всего одна <голубая фишка>. Почему? По данным ЦБР, рентабельность капитала в банковском секторе в 2003 г. составляла 15,8%, что явно выше среднего по отраслям - 10,8%. В банковском секторе система управления рисками, естественно, отлажена лучше, чем где бы то ни было. Банки активно работают над оптимизацией структуры корпоративного управления, существуют настойчивые рекомендации со стороны надзорного органа по введению независимых директоров в органы управления, банки в числе первых переходят на международные стандарты финансовой отчетности, повышаются требования к качеству банковского аудита. Все это потенциально делает банковские акции очень привлекательными для инвесторов. Однако серьезного предложения банковских акций на открытом рынке не отмечено, и доступ к капитализации банков через долевые инструменты фондового рынка не используется. Тому несколько причин.
    Банковский сектор еще недостаточно капитализирован и выйти на открытый рынок со своими акциями могут только самые состоятельные.
    К сожалению, банковское сообщество остается достаточно информационно закрытым. Конечно, понятно, что структура собственности в банковском секторе сконцентрирована как нигде больше, и появление даже небольшого free float таит в себе в сегодняшних условиях риски недружественного поглощения. Сегодня банки чувствуют себя спокойно, если суперконсолидированный пакет - 75% плюс одна акция - находится под контролем. Ситуация, которая в данный момент складывается в секторе корпоративного управления, только усиливает опасения банков. Это является серьезным препятствием не только для банков, но и для многих эмитентов. Тем не менее при определенных условиях, например при большом количестве акционеров, даже 5%-ный пакет может быть эквивалентен контрольному пакету.
    Банк - это уникальный эмитент. В отличие от нефинансовых эмитентов, он обладает существенной финансовой гибкостью, может сам моделировать финансовые потоки и управлять ликвидностью. Данный факт не является секретом: он известен фондовым аналитикам, портфельным менеджерам, инвесторам. Поэтому спрос на банковские акции в будущем активизируется, а фондовый рынок, как во всех развитых странах, станет основным источником банковских ресурсов. В перспективе при условии совершенствования корпоративного законодательства и дерегулирования процедур эмиссии можно ожидать, что потенциальная ниша банковских акций будет освоена на 10%, т. е. Tор-50 банковского сектора выведут свои акции на открытый организованный рынок.
    В заключение хотелось бы обратиться к недавним событиям в банковском секторе и оценить их влияние на фондовый рынок.
    Если говорить о прямых последствиях, то они не слишком значимы. Среди банковских организаций, ушедших с рынка весной - летом, только Содбизнесбанк и банк <Кредиттраст> внесписочно предлагали свои облигации на ММВБ. Обороты по этим облигациям были не слишком большими (1-2 сделки в день, на сумму 1-4 млн руб.). На следующий день после объявления об отзыве лицензии у Содбизнесбанка его облигации упали в цене на 50% и сделки с ними практически прекратились. Торги облигациями Кредитраста прекратились за несколько дней до его дефолта.
    Таким образом, формально фондовый рынок потерял совсем немного. Однако отношение фондового сообщества к банковским ценным бумагам как таковым существенно изменилось. Мы не можем объяснить 4-кратное падение объемов торгов внесписочными банковскими облигациями на ММВБ в мае 2004 г. по сравнению с апрелем только общерыночными факторами. И уж совсем удивительно резкое сокращение объемов торгов акциями Сбербанка на пике банковского кризиса в первой декаде июля. Следовательно, можно утверждать, что кризис был, а индикатором тому послужила реакция фондового рынка на те немногочисленные банковские ценные бумаги, которые обращаются на биржевых площадках. Реакция в масштабах фондового рынка была слабой, потому что и сам банковский раздел фондового рынка крайне ограничен.