Методы регулирования выпусков муниципальных долговых обязательств связаны с административно-территориальным устройством страны, обусловлены взаимоотношениями территориальных властей и центрального правительства, зависят от организации самого рынка ценных бумаг.
Право выпускать долговые ценные бумаги имеют, как правило, крупные административные единицы - субъекты Федерации, графства, провинции, крупнейшие города. Займы могут размещаться не только на территории административной единицы - эмитента, но и в любом другом городе или округе или за пределами страны. Однако законодательство многих государств запрещает субнациональным и местным органам власти выход на международный финансовый рынок.
|
СТРАНЫ ЗАПАДНОЙ ЕВРОПЫ
Наиболее жесткая система государственного контроля за финансовой деятельностью местных властей существует в Бельгии. Правом эмиссии облигационных займов обладают только 4 крупнейших города страны: Брюссель, Льеж, Антверпен и Гент.
В других странах правила в отношении долгового финансирования местных бюджетов менее жесткие, но в любом случае при их выпуске требуются санкции центральных органов власти. Предварительное разрешение местным властям на осуществление заимствований требуется в Дании, Нидерландах.
В Испании, как и в Бельгии, только несколько крупных административно-территориальных единиц могут осуществлять собственные эмиссии.
Швейцария является исключением, там местные власти имеют полную свободу действий в области эмиссии займов.
Германия
По государственному устройству к России ближе всего Германия. Финансовая система Германии основывается на так называемом <принципе солидарности> - взаимной поддержке субъектов Федерации (земель), а также поддержке со стороны центрального правительства. Этот принцип реализуется через механизм финансового <выравнивания> между землями, а также путем субсидирования центральным правительством земель с целью улучшения их финансового положения [3].
Контроль за деятельностью региональных и местных органов власти, в том числе за выпуском муниципальных ценных бумаг, осуществляется ими самими и под их собственную ответственность. Однако при этом должны соблюдаться следующие условия:
от администрации всех уровней при подготовке выпуска долговых обязательств требуется представление сбалансированного бюджета на текущий год с указанием максимальной величины заимствований и четко прописанного финансового плана на следующий год. Муниципалитет представляет бюджет для одобрения в администрацию земли, а та, в свою очередь, обязана получить утверждение правительства;
размещение займов федеральных земель осуществляется только в соответствии с их пятилетним финансовым планом;
заимствования муниципалитетами с целью финансирования текущих расходов запрещены. Заимствования могут осуществляться исключительно в инвестиционных целях, хотя в определенных пределах допустимы займы для покрытия сезонных колебаний бюджетных поступлений.
В Германии государство несет ответственность по обязательствам земель. Финансовая ответственность земли по долговым обязательствам входящих в нее муниципалитетов определяется конституцией каждой конкретной земли и законом <О бюджетном обеспечении>. Правительство земли при выдаче банком кредита муниципалитету, в нее входящему, должно дать на это разрешение.
В случае когда муниципалитет не может выполнить своих обязательств по кредиту или облигациям, он вынужден продавать что-нибудь из муниципальной собственности, или, что бывает гораздо чаще, пытается скорректировать бюджет, снижая расходную часть и увеличивая доходную. Возможно также оказание финансовой и консультационной помощи со стороны правительства земли.
Формально от муниципалитета не требуется гарантии своих займов активами или будущими доходами, но в случае наступления дефолта судебное вмешательство приведет к осуществлению операций, позволяющих получить доход и расплатиться на местном уровне.
И только в случае невозможности исполнения обязательств муниципалитетом задолженность будет либо погашена органом власти следующего уровня, либо аннулирована в случае отказа предоставления поддержки.
Традиционно регулирование фондового рынка в Германии было децентрализовано и осуществлялось специальными органами земли. С принятием в 1994 г. закона
<Об операциях с ценными бумагами> функции регулирования переместились на федеральный уровень. Основные регулирующие положения содержатся в законе <О проспектах эмиссии немецких ценных бумаг>, законе <О фондовых биржах Германии> и в законодательных актах Центрального банка Германии. Основным регулирующим органом является Комиссия по ценным бумагам. Учитывая огромную роль банков в организации рынка долговых обязательств земель имуниципалитетов, большую роль в регулировании этого рынка имеет специальный контролирующий орган - Федеральная надзорная палата по банкам.
Эмиссия муниципальных облигаций требует утверждения в Центральном банке. Проспект должен быть подготовлен с соблюдением определенных стандартов. Для проведения выпуска облигаций персонал местной администрации должен соответствовать определенным квалификационным требованиям.
Франция
Во Франции в результате децентрализации, начавшейся в 80-х годах, полномочия органов власти муниципальных образований, в том числе в бюджетной сфере, расширены, им предоставлена большая независимость в вопросах исполнения бюджета. Контроль центрального правительства над финансовой политикой региональных и местных органов власти заметно ослаблен.
В настоящее время региональные и местные органы власти во Франции могут осуществлять заимствования без получения одобрения со стороны государства при условии соблюдения следующих требований:
займы могут привлекаться только для финансирования инвестиций; выплата предыдущего долга и покрытие операционных расходов не могут финансироваться выручкой от нового заимствования;
обслуживание долга (процентов и основной суммы) должно быть заложено в бюджет, при этом должен быть соблюден бюджетный баланс;
региональные и местные органы власти не могут предоставлять кредиты третьим сторонам, однако могут гарантировать займы под государственные проекты;
сумма гарантированных ежегодных выплат и ежегодных выплат муниципалитета по собственному долгу не может превышать 50% от операционных доходов бюджета [4].
Законодательство Франции в области банкротства не распространяется на государственные структуры. Разумеется, региональные и местные органы власти обязаны выполнять все свои обязательства, включая обязательства по эмитированным облигациям и гарантийные обязательства, однако в случае невыполнения муниципалитетами своих финансовых обязательств принадлежащие им активы не могут передаваться кредиторам. Центральное правительство Франции не гарантирует обязательства нижестоящих органов власти. Практика помощи государства муниципальным органам, выражающаяся в предоставлении необходимого кредитования, за последнее время становится все менее распространенной.
Риск полной потери вложенных средств невелик, однако существует риск того, что исполнение обязательств каким-либо муниципальным органом будет задержано. Это связано с тем, что законодательство Франции не устанавливает временные рамки осуществления обязательных расходов.
Существует следующая статистика по случаям задержки выполнения долговых обязательств муниципалитетами за период с 1988 по 1998 г.: около 55% просроченных платежей были задержаны на срок до 3 месяцев, а 35% - в среднем на срок 9 месяцев [4].
Великобритания
Особый интерес представляет опыт регулирования эмиссионной деятельности муниципалитетов в Великобритании, где имеются существенные ограничения выпуска муниципальных бумаг.
Одной из основных целей политики центрального правительства в отношении региональных и местных органов власти является ограничение <объема потребности государственного сектора в заимствовании>.
Объем заимствований из любых источников для каждого муниципалитета лимитируется величиной, установленной <основным кредитным соглашением> и представляющей собой разницу между оцениваемыми центральным правительством будущими капитальными расходами и доходами данного муниципалитета. В этих пределах региональные и местные органы власти могут привлекать средства из любых источников. Фактически около 80% совокупного объема их заимствований осуществляется через специальный государственный орган - Кредитный департамент, имеющий законодательный статус <кредитора последней инстанции> [6]. Средства, ссужаемые муниципалитетам Кредитным департаментом, последний занимает у Национального кредитного фонда.
В 1982 г. консервативным правительством Великобритании были проведены решения, направленные на сокращение объемов заимствований муниципалитетами у негосударственного сектора, и Департамент фактически стал единственным источником финансирования для региональных и местных органов власти. Квота заимствования через Департамент была увеличе-на с 50 до 75% от чистых капитальных расходов муниципалитетов.
В 1992-1993 гг. формула определения квоты заимствования была усовершенствована с целью ее сокращения для муниципалитетов, обладающих достаточными собственными средствами для инвестиций [7].
В проектах местных бюджетов текущие расходы обязательно должны быть полностью покрыты текущими доходами, а управление бюджетом должно обеспечить его выполнение. При возникновении проблем либо за счет плохого управления (например, London Boroughts не смог сбалансировать бюджет), либо по <случайности> (западно-шотландские острова понесли убытки в результате размещения резервов в банке, в последствии обанкротившемся) в первую очередь предпринимаются судебные меры по корректировке уровня налогообложения. Если же обнаружены нарушения в управлении, ответственные могут быть смещены и назначены временные управляющие. В случае невозможности решения проблемы на <местном> уровне, как правило, вмешается Центральное правительство и урегулирует конфликт.
Доступ на местные облигационные рынки невозможен без регистрации в Центральном банке, так как долги местных администраций фактически приравниваются к государственному долгу, управляемому Центральным банком.
Необходимо отметить, что в последние годы произошли резкие изменения в налоговом регулировании государственных ценных бумаг в Великобритании: с 1998 г. государственные ценные бумаги выведены из-под налогообложения для всех групп инвесторов [2].
США
Государственное регулирование и контроль эмиссионной деятельности штатов и муниципалитетов в США представляют собой сочетание рыночного и административного регулирования, осуществляемого на различных уровнях государственного управления.
До конца 60-х годов XX в. рынок муниципальных ценных бумаг США не регулировался никаким федеральным правительственным агентством и на него не распространялось действие федеральных законов, включая Законы о ценных бумагах 1933 и 1934 гг. Конгресс США специально выделил муниципальные ценные бумаги как финансовый инструмент, к которому не применяются регистрационные и отчетные требования закона <О ценных бумагах> 1933 г. Также Конгресс исключил из сферы действия Закона о ценных бумагах и биржах 1934 г. эмитентов и инвесторов муниципальных ценных бумаг.
Начиная с 1913 г., когда 16-я Поправка к Конституции США ввела в действие современную систему налогообложения прибыли, все соответствующее законодательство закрепляло отсутствие налогообло-жения дохода по муниципальным ценным бумагам, а также нераспространение на данный рынок требований законодательства в отношении рынков других ценных бумаг.
Как правило, муниципальные облигации освобождаются также от местных налогов и налогов штатов, в которых они выпущены [1]. В некоторых штатах (Аляска, Невада, Техас, Южная Дакота, Округ Колумбия) от налогообложения освобождаются и облигации, выпущенные другими штатами [5].
В 1968 г. Конгресс жестко регламентировал цели эмиссии такого вида муниципальных облигаций, как облигации промышленного развития, при которых они сохранили бы безналоговый статус. Закон <О налоговой реформе> 1986 г. ввел по отношению ко всем типам муниципальных ценных бумаг так называемые <арбитражные> требования - эмитенту запрещается инвестировать выручку от размещения долговых обязательств в бумаги, имеющие более высокую доходность. Только при соблюдении этого требования (с редким исключением из этого правила) муниципальные ценные бумаги обладают статусом безналоговых.
С начала 90-х годов доля муниципальных облигаций, имеющих полностью безналоговый статус, составляла 80-85% от общего объема эмиссии, 10-12% выпускаемых облигаций являются частично налогооблагаемыми, 5-6% - не предоставляют налоговых льгот [3]. Облагаются федеральным подоходным налогом обязательства, которые либо не соответствуют предельным федеральным стандартам (например, превышают предел объема задолженности или предел объема затрат на их выпуск), либо предполагают слишком высокую долю участия негосударственных организаций в выпуске обязательств, что не дает возможности квалифицировать их как элементы сферы общественных финансов. Типичный пример - облигации экономического развития, посредством которых муниципалитеты развивают частные компании. Доход по таким облигациям облагается федеральным налогом, но не облагается налогом штата и муниципалитета.
Законодательство предъявляет к эмитентам муниципальных ценных бумаг следующие требования:
в пакет общедоступной информации включаются аудиторские заключения, особенности составления которых зависят от вида эмитируемых ценных бумаг;
каждый проспект эмиссии содержит заключение независимой юридической фирмы, которая за предоставление ложной или непроверенной информации несет ответственность перед инвесторами. При этом фирма гарантирует законность эмиссии, проверяет ее технико-экономическое обоснование и другие сведения, предоставляемые эмитентом;
юридический консультант эмитента (обычно прокурор штата или города) дает заключение, где подтверждает его полномочия на выпуск долговых обязательств и гарантирует инвесторам соответствие условий выпуска облигаций местным законам и законодательству штата. Данное заключение включается в проспект эмиссии. Одной из целей указанных заключений является подтверждение возможности конкретного инвестора в случае неисполнения обязательств по облигациям обратиться в судебные инстанции для принудительного осуществления своих прав. Кроме того, так называемое <удостоверение законности> подтверждает, что доход по выпускаемым облигациям не облагается налогом согласно соответствующему налоговому федеральному законодательству и законодательству штата.
Кроме того, интересы инвесторов оберегаются трастовым договором между эмитентом и доверенным лицом (как правило, инвестиционным банком), которое принимает в управление денежные средства от размещения займа и несет ответственность за их целевое использование и выплаты процентных доходов держателям долговых обязательств. При этом в договоре описывается порядок действий на случай невыполнения обязательств по займу.
Важное место в регулировании рынка муниципальных ценных бумаг занимает закон о банкротстве муниципальных органов, принятый в 1937 г. В отличие от частных корпораций, муниципалитет не может полностью прекратить деятельность и ликвидировать все имущество, чтобы удовлетворить требования кредиторов. Основная задача закона о банкротстве заключается в защите неплатежеспособных самоуправлений - предоставлении им возможности продолжать оказывать населению необходимые коммунальные и социальные услуги.
С момента введения федераль-ной процедуры банкротства в 1937 г. и до 1991 г. было подано 452 заявления в большинстве случаев от школьных округов и коммунальных систем энерго- и водоснабжения [5].
Наряду с различными методами регулирования рынка муниципальных заимствований процедура банкротства направлена на стабилизацию финансового состояния муниципалитета - эмитента долговых обязательств.
ЯПОНИЯ
В Японии центральное правительство законодательно регулирует и контролирует практически всю деятельность региональных и местных органов власти, включая сферу заимствования. Однако в последнее время центральное правительство осуществляет передачу некоторых полномочий на местный уровень.
Муниципальные облигации в Японии считаются государственными ценными бумагами. Основными эмитентами муниципальных облигаций являются власти крупнейших городов и префектур. Подавляющая часть (более 95%) выпусков ценных бумаг префектур, городов и муниципалитетов размещается публично. Ко всем эмитентам, выпускающим публично размещаемые облигации, предъявляются одинаковые требования:
они должны иметь длительную кредитную историю и хорошо зарекомендовать себя на рынке;
займы ограничены по объему;
эмитенту необходимо получить разрешение местной ассамблеи и одобрение Министра внутренних дел, согласованное с Министром финансов. По состоянию на сентябрь 1997 г. проведение откры-тых размещений было разрешено 28 префектурам и муниципалитетам [4].
Облигации, размещаемые не публично, выпускаются почти всеми региональными и местными органами публичной власти, включая округа токийской метрополии. Многие из таких выпусков являются незначительными по объему и размещаются среди ограниченного круга специальных подписчиков. Условия выпуска таких облигаций, как правило, идентичны условиям выпуска публично размещаемых облигаций с незначительными корректировками для каждого эмитента.
До 1992 г. все публично размещаемые муниципальные облигации эмитировались с обязательным созданием фонда погашения, т.е. эмитент по истечении оговоренного периода был обязан досрочно осуществлять погашение определенных долей выпуска. С начала 1992 г. муниципальные облигации эмитируются с условием досрочного погашения части или всего выпуска <в любое время>. n
Литература
1. Гитман Л. Дж., Джонк М. Д. Основы инвестирования. М.: Дело, 1997.
2. Данилов Ю. А. Рынки государственного долга: мировые тенденции и российская практика. Государственный университет: Высшая школа экономики. М., 2002.
3. Костиков И. В. Сравнительный анализ государственного заимствования в развитых странах и России (региональный и местный уровень): Дисс. канд. М., 1998.
4. Костиков И. Рынок муниципальных облигаций: мировой опыт и российская специфика // Мировая экономика и международные отношения. 1999. № 1.
5. Костиков И. В. Дефолты на рынке муниципальных облигаций США. Экономические аспекты, М.: Наука, 2001.
6. Bank of England. Annual Report. 1997.
7. Public works loan board. The UK Debt management office. 1996.
© ЗАО "Группа РЦБ".