Озабоченность выплатой долгов носит по большей части прагматический характер. Как справедливо заметил в свое время Ф. Ларошфуко, <мы часто платим наши долги не потому, что так положено и это справедливо, а потому, что хотим облегчить наши будущие займы>. Поиск выхода из любого сложного положения всегда сопровождается размышлениями по поводу того, что подобные сложные ситуации случаются не в первый раз, и не только с нами.
    Нехватку городских бюджетных средств для финансирования инвестиционных проектов за рубежом весьма успешно решали и продолжают решать с помощью займов. Опыт муниципальных заимствований, в том числе внешних, имелся и у Российской империи. Впервые в России такой заем на сумму 50 тыс. руб. был осуществлен в 1871 г. в Ревеле сроком на 34 года. Спустя несколько лет муниципальный кредит, главным образом, в виде облигационных займов, был представлен многим крупным городам.
    Москва произвела первый облигационный выпуск в 1883 г., хотя дискуссии по поводу его необходимости и целесообразности велись с середины 80-х годов. В этой связи издатель <Русских Ведомостей> Н. Скворцов в 1877 г. цитировал одного из французских писателей: <...если бы не прибегали к займам, из которых образовался огромный долг Парижа, то этот город и до сего времени представлял бы из себя грязную клоаку без чистой воды, без света, без хороших гигиенических условий, без всяких путей сообщения>. Именно в период активного использования заимствований началось существенное повышение эффективности городского хозяйства: с 1887 по 1913 г. доходы московского городского бюджета выросли в 10,1 раза, расходы - в 7,84 раза.
    На 1 января 1913 г. суммарная нарицательная стоимость российских муниципальных облигаций в обращении составляла 471182756 руб. При этом на долю восьми крупнейших заемщиков - Москвы, Санкт-Петербурга, Варшавы, Баку, Одессы, Риги, Киева и Харькова - приходилось более 82% от общей суммы облигационного долга городов. В течение 1913 г. русским городам было разрешено выпустить еще 15 облигационных займов на сумму 119 млн руб. Развитие этого процесса приостановила первая мировая война, города вынуждены были перейти к системе гарантированных правительством краткосрочных займов.

    В результате денежной реформы С. Витте в России был введен золотомонетный стандарт. В качестве денежной единицы принимался золотой рубль с содержанием 17,424 доли чистого золота. Золотое обеспечение должно было составлять не менее 50% общей суммы бумажной денежной массы при выпуске в обращение до 600 млн руб. и не менее 100% при эмиссии сверх этого лимита. Устойчивый баланс между золотым запасом и объемом бумажной денежной массы обеспечил стабильный курс рубля по отношению к европейским валютам. Начиная с 1901 г. основная часть крупных муниципальных займов российских городов номинировалась в рублях, но с привязкой к валютному курсу. Чаще всего был означен курс французского франка, а также немецкой марки, английского фунта и голландского гульдена. Курс рубля, указанный на облигациях, оставался неизменным на протяжении 1901-1912 гг. и исчислялся 1 руб. = 2,66 фр. франка = 0,1 ф. ст. = 2,15 нем. марки.
    Из общего объема городских облигаций, выпущенных за период с 1901 по 1912 г., почти 70% имели привязку к валютному паритету. Поэтому они котировались как на российских, так и на европейских фондовых биржах, а оплата процентов производилась в отделениях крупнейших европейских банков - в Берлине, Гамбурге, Лондоне, Амстердаме, Брюсселе, Париже и др.
    Что же, собственно говоря, мешает использовать исторический опыт при решении вопроса о внешних заимствованиях, если их эффективность подтверждается фактами? Сразу отметим, что со временем смысл понятия <внешние займы> претерпел некоторые изменения.
    До революции город мог самостоятельно определить, какой рынок предпочтительнее для обращения его займов. Облигации зачастую выпускались с двойным номиналом, фактически превращаясь в некую смешанную форму долга, так как при этом они обычно свободно обращались и оплачивались не только в России, но и за рубежом. Интересно, что даже бумаги без означенного валютного паритета имели выход на зарубежный рынок. Так, московские облигации 1898, 1899, 1900 и 1903 гг., имея только рублевый номинал, котировались на биржах в Амстердаме и Берлине.
    В современных условиях долг может быть либо внутренним, либо внешним, что обусловлено закрепленными законодательством особенностями обращения займов. Правда, теоретически выпуск бумаг с валютным номиналом, возможностью их покупки и получения доходов по ним в рублях по текущему курсу смог бы расширить круг инвесторов и снизить издержки, возникающие при конвертации валют.

    Действующее законодательство в отношении внешних займов субъектов Федерации является достаточно жестким. Эмитентом может стать лишь регион, не получающий трансфертов из Центра. Кроме того, его доходы от эмиссии и расходы на обслуживание долга не должны превышать соответственно 30 и 15% собственных доходов регионального бюджета за год. В 1908-1913 гг. расходы Москвы на обслуживание долга составляли до 19% от общей суммы доходов, при этом суммы выпусков долгосрочных займов колебались от 60 до более чем 100% городских доходов. В 1908 г. Санкт-Петербург выпустил заем на сумму 39 млн руб., в то время как доходы городского бюджета составляли менее 30 млн руб.
    В 1997-2000 гг. доля внешних займов составляла не более 1% от общего количества российских субфедеральных и муниципальных долговых обязательств.
    Основных причин тому, помимо указанных законодательных ограничений, две: во-первых, недоверие инвесторов, а во-вторых, сложность самой процедуры допуска эмитента к внешним заимствованиям. Федеральный закон № 136-ФЗ от 29 августа 1998 г. обязывает эмитентов внешних займов получать кредитный рейтинг, определяемый не менее чем двумя ведущими рейтинговыми агентствами. По их правилам рейтинг у региона-заемщика не может быть выше, чем у страны.
    В качестве эмитентов еврооблигаций выступают самые благополучные в финансовом отношении субъекты РФ. Получая заниженную рейтинговую оценку, они вынуждены повышать доходность облигаций. В результате регион расплачивается звонкой монетой как за ошибки государственной экономической политики, так и за основную массу менее благополучных субъектов Федерации, повышающих ее совокупный кредитный риск.
    Кроме того, нужно учитывать стоимость заимствований для субъекта РФ фактически превышает номинальный размер купона, поскольку падение номинального курса рубля не соотносится с реальной стоимостью валют.
    По нашему мнению, на сегодня рублевые займы с грамотно построенной системой расчета дохода, изменяющегося в соответствии с реальной стоимостью рубля, имеют все основания стать более дешевым и эффективным инструментом привлечения денежных средств. В качестве ориентира доходности таких инструментов могли бы выступать рассчитанная по жесткой схеме стоимость потребительской корзины или ценовой индекс, т.е. показатели, реально отражающие изменение стоимости национальной валюты, в отличие от завышенного курса доллара.
    До революции доходность займов составляла в среднем 5% годовых, максимальный размер дохода - 7% (заем г. Козлова в 1909 г.) При этом даже бумаги с доходностью 2% годовых могли бы быть востребованы.
    Еще одна серьезная проблема сегодняшних займов - несоответствие сроков обращения решаемым с их помощью задачам. Максимальный срок внешних займов составляет 3 года. Учитывая, что главное место в рамках финансирования занимают проекты городской программы жилищного строительства, а также объекты строительства крупных городских центров - <Олимпийская деревня>, <Голутвинский двор>, <Москва-Сити> и др., нельзя рассчитывать на соответствующие сроки окупаемости вложений.
    Все российские займы были долгосрочными, средний срок обращения составлял от 30 до 49 лет. Самый длительный заем был выпущен на 73 года Санкт-Петербургом. Практически все выпуски носили целевой характер. В частности, в Москве благодаря эмиссии облигаций были осуществлены такие важные для города проекты, как устройство канализации (займы 1892, 1896, 1898 и 1901 гг.), расширение Мытищинского и постройка Москворецкого водопроводов (1900 и 1901 гг.), сооружение и расширение трамвайной сети (1908, 1909, 1910 гг.), постройка начальных школ (1901 г.), образование основного капитала городского ломбарда (1896 г.), устройство мостов, оптовых рынков и т.п. Тем не менее эмитировались и займы, предназначенные для выкупа облигаций предыдущих займов, например 4,5%-й московский заем 1896 г.

    Существует мнение, что для современных инвесторов не имеет значения направление вложений привлеченных у них средств1. Такой подход порождает соответствующее отношение заемщиков к проблеме распространения информации о расходовании средств.
    Кстати, тем же недостатком страдала и дореволюционная система муниципальных заимствований. Городские управы не заботились о распространении данных по финансовому положению городов и целям займа, что существенно снижало спрос на облигации. Как говорится, воз и ныне там. К сожалению, и теперь инвесторам гораздо легче получить информацию о кредитной истории какого-нибудь провинциального американского городка, нежели о состоянии дел в Москве. В результате они приобретают <кота в мешке>, а поэтому преобладающими интересами остаются, разумеется, интересы спекулятивные. Спрос на российские субфедеральные бумаги сродни спросу на так называемые <мусорные> или <бросовые> облигации, которые, несмотря на свою ненадежность, тоже находят покупателей.
    Чтобы выйти из этого замкнутого круга, необходимо перейти от общего обеспечения облигаций к выпуску целевых бумаг с конкретным обеспечением. Поскольку краткосрочность займов не позволяет предложить в этом качестве доходы от финансируемых с помощью эмиссии инвестиционных проектов, таким обеспечением могли бы стать конкретные статьи доходов регионального (местного) бюджета или объекты муниципальной собственности.
    В дореволюционной России финансовое положение российских городов по сравнению со многими европейскими городами считалось более устойчивым благодаря наличию огромного земельного фонда. В 1994-1995 гг. разрабатывались различные схемы реализации займов, в которых обеспечением выступали городские активы. В частности, одним из проектов предусматривалось обеспечение эмиссии принадлежащими городу акциями приватизированных предприятий.
    В настоящий момент практически единственным реальным активом, который может рассматриваться в качестве надежного обеспечения, являются права аренды на принадлежащий городам земельный фонд. Даже несовершенное действующее земельное законодательство вполне позволяет городам реализовать подобные схемы заимствований. При этом разработка обеспечения должна происходить путем взаимодействия городских финансовых структур с организациями, в ведении которых находятся вопросы земельных отношений. Ведь крайне важна адекватная оценка земельных участков.
    Например, сравнение цен на землю в Москве и Берлине обнаруживает очень серьезные различия, что, возможно, говорит о недооценке стоимости московских земельных ресурсов2. Грамотная проработка схемы реализации земельного займа могла бы позволить создать целую систему инструментов с различными сроками обращения и схемами погашения.
    Конечно, дореволюционная практика отечественных городских займов также была несовершенной. По объемам эмиссии Россия уступала практически всем цивилизованным государствам. Если довоенная задолженность городов Великобритании колебалась от 60 до 350 руб. в расчете на одного жителя, в США - от 50 до 284 руб., то у нас этот показатель не превышал 20 руб.
    Городские управы пренебрегали техникой эмиссионных операций - не учитывали текущее состояние денежного рынка, неверно определяли оптимальные объемы эмиссии и доходность облигаций, уделяли минимум внимания информированию рынка. При этом в 1913 г. лишь 65 городов использовали эмиссию облигаций в качестве метода кредитования, а более 300 провинциальных городов привлекали необходимые средства в гораздо меньших объемах и на более жестких условиях.
    Как видно, современный рынок субфедеральных и муниципальных заимствований страдает теми же недостатками, что и 100 лет назад. Положение усугубляется кризисом производства, ухудшением макроэкономической ситуации, обесценением рубля. По этой причине слепое копирование положительного исторического опыта России, равно как и опыта зарубежного, при отсутствии сегодня <прочих равных условий> недопустимо.
    Внешние заимствования, успешно проводимые российскими городами в прошлом, стали слишком дорогим методом краткосрочного финансирования. Даже в случае своевременного погашения отечественными заемщиками своих внешних обязательств вопрос о будущих еврозаймах должен быть очень серьезно взвешен. Их рациональность следует четко сопоставлять с альтернативным методом привлечения средств на внутреннем рынке.