В настоящее время международное рейтинговое агентство Standard & Poor's и его дочерняя структура Standard & Poor's Ratings рейтингуют 16 эмитентов, которые относятся к категории региональных и муниципальных финансов. Из них 12 являются субъектами РФ и 4 - муниципальными образованиями, а именно: Сургут, Уфа, Балашихинский и Клинский районы Московской области. Муниципальные образования (МО) проигрывают по своей кредитоспособности субъектам РФ.
    Распределение кредитных рейтингов российских регионов и муниципальных образований в 2002 и 2004 гг. представлено на рис. 1. Налицо улучшение кредитоспособности: в 2002 г. средний рейтинг российских регионов и муниципалитетов был на уровне В-, сегодня средний рейтинг находится на уровне В+ или даже ВВ-.
    Что это реально означает? В таблице представлен составленный на основе многолетних выборок по тысячам эмитентов по всему миру расчет вероятности дефолта в зависимости от уровня присвоенного рейтинга. Вероятность закреплена за каждой категорией долговых обязательств разного срока. Можно посчитать вероятность дефолта в первый, во второй, в третий и в четвертый годы жизни долгового обязательства. Расчет показывает, что из категории ССС, где вероятность дефолта составляет 30% в первый год (реально это означает, что из 100 эмитентов с таким рейтингом 30, скорее всего, объявят дефолт в первый же год своего существования), российские регионы и муниципалитеты постепенно перемещаются в категорию ВВ, где такая вероятность существенно меньше.

    Основными причинами повышения агентством S&P кредитных рейтингов российских регионов после 1998 г. можно назвать высокие темпы экономического роста, существенное улучшение качества управления финансами, прекращение взаимозачетов, улучшение качества управления долгом.
    В этом смысле два субъекта Федерации - Москва и Санкт-Петербург явились моделями управления долгом в российской переходной экономике. Постепенно эти модели стали в том или ином виде воспроизводиться и в других субъектах Федерации и муниципалитетах: относительное повышение прозрачности региональных и муниципальных финансов, улучшение структуры долга, удлинение срока заимствований, снижение валютного риска. Последний фактор, определяющий повышение кредитных рейтингов, - кредитная история.
    На рис. 2 показано количество неисполненных обязательств только по субъектам РФ. До сих пор 17 субъектов РФ имеют проблемы с реструктуризацией неисполненных долговых обязательств, которые возникли в 2000 г. Так в 2001 г. был дефолт Приморского края. Несмотря на позитивную тенденцию к сокращению числа дефолтов и сведения их к нулю в 2003 г., такая угроза остается до сих пор.
    Основными факторами, ограничивающими кредитный рейтинг российских регионов, можно назвать: низкие предсказуемость и стабильность доходов и расходов, недостаточную прозрачность, высокую потребность в финансировании инфраструктуры, которая до сих пор является крупным бременем для бюджетов, большие условные обязательства. Среди последних - просроченная кредиторская задолженность по предприятиям жилищно-коммунального хозяйства, низкая диверсификация налоговой базы и ограниченные возможности по управлению ликвидностью и улучшения структуры долга, в том числе по законодательным причинам.
    Фактор, который определяет слабую предсказуемость доходов и расходов, - реформа межбюджетных отношений. Оценка этой реформы может быть и позитивной, и негативной. Даже в том случае, если она позитивная, постоянные изменения налогового законодательства - налогового, бюджетного кодексов и т. д.- вызывают у инвесторов состояние нервозности. Доверие к эмитенту, правила игры которого постоянно меняются (и прежде всего не по его воле), ограничено.
    На рис. 3 видно, что только 3% доходов в консолидированных бюджетах субъектов РФ не подверглись никакому изменению за период с 1999 по 2003 г. В остальных случаях причинами к изменению послужили: изменение ставки или базы налогообложения (38%); значительное изменение законодательства (около 12%); только ставки (46%).
    Среди наиболее острых факторов, которые ограничивают кредитоспособность городов и регионов в настоящее время, - постоянные изменения доходных и расходных полномочий.
    По-прежнему остается высокой нагрузка федеральных нефинансируемых мандатов на региональные и местные бюджеты. В частности, сохраняется стремление переместить риск принятия решения о финансировании той или иной льготы на региональный уровень. Речь идет прежде всего о законе о ветеранах труда.
    Назовем последние факторы: низкий уровень финансовой и фискальной автономии и недавняя кампания по объединению субъектов РФ, ожидание практических шагов по реализации реформы местного самоуправления.
    С точки зрения финансовой фискальной автономии субъекты Федерации и муниципалитеты выглядят достаточно скромно по сравнению со своими партнерами в других странах мира.
    Доля так называемых гибких доходов, которыми субъекты Федерации или органы местного самоуправления могут управлять самостоятельно, в Брюсселе превышают 60%, в Будапеште - 40%, в Санкт-Петербурге - около 20%, в Москве приближаются к 20%, в Сургуте -около 7%. Практически ни у одного региона или МО нет более 20% гибких доходов бюджетов.
    Тенденция изменения количественных параметров, соотношений бюджетов свидетельствует об увеличении доли федерального бюджета, сокращении региональных бюджетов, более или менее стабильном положении Москвы и Санкт-Петербурга и довольно резком сокращении пропорций соответствующих бюджетов муниципальных образований. Очевидна тенденция к перекачке и рисков, и дефицита на региональный и местный уровни.
    Инвесторов волнует процесс объединения регионов. Особенно это видно на Ханты-Мансийском округе и Тюменской области. Неясно, кому переходит ответственность по долговым обязательствам: например, Ханты-Мансийский округ - хорошо зарекомендовавший себя эмитент, а Тюменская область - совершенно неизвестный на рынке ценных бумаг эмитент. Непонятно, какая система возобладает, кто будет отвечать за весь комплекс вопросов, связанных с долговой политикой.
    Разделение доходных и расходных полномочий между субъектами РФ займет приличное время. В некоторых случаях, как это было с Коми-Пермятским округом, вошедшим в Пермскую область, требуется компенсация потерь интегрированных бюджетов.
    И, наконец, начало кампании по объединению муниципалитетов, которые были вызваны <модой> на объединение регионов. Скорее всего, все останется по-прежнему.