РЦБ: Как и когда был создан ваш фонд, почему в качестве объекта для инвестиций была выбрана именно Восточная Европа, а, допустим, не Россия или какая-либо другая группа стран бывшего соцлагеря?

    Е. С. Прежде всего фонд создавался для того, чтобы дать возможность инвесторам принять участие в переходе стран Восточной Европы от плановой экономики к рыночной. Россия тоже участвовала в этом переходе, поэтому, естественно, российские ценные бумаги были также включены в портфель фонда.
    С одной стороны, после перехода предприятий на западные стандарты работы, менеджмента, рыночных отношений и т.д. появился большой потенциал развития экономики и фондовых рынков этих государств. С другой стороны, интерес к Восточной Европе в Германии всегда был повышенным, потому что они - наши непосредственные соседи. Контакты с Россией тоже всегда были очень тесными. Хотя сама идея о создании фонда появилась уже в 1993 г., решение о его создании было принято лишь двумя годами позже - в 1995 г. Чтобы увериться в необ-ратимости происходящих процессов, их позитивной направленности, решиться на осуществление инвестиций на новых рынках, провести подготовительную работу, требовалось время. Год 1995-й стал в этом плане переломным. Именно тогда другими управляющими компаниями в Германии было создано еще несколько восточно-европейских фондов.
    Также возникла и идея создания чисто российского фонда, но она <не прошла>. Русский рынок воспринимается и воспринимался как рынок повышенного риска, поэтому отдельный фонд, специализированный на России, так и не был создан. Мы пошли другим путем, создав в Москве свое представительство, управляющее средствами российских компаний и частных лиц. Управляемый ими фонд <ДИТ-Сбалансированный> инвестирует исключительно в российские ценные бумаги.

РЦБ: Давайте поговорим о клиентской базе. Как происходило формирование, кто стал клиентами, какие основные группы сейчас можно выделить?

    Е. С. DIT-OstEuropa - публичный фонд, т.е. распространение паев идет через представительства Dresdnerbank и другие сбытовые каналы во всех городах Германии. Интерес к фонду со стороны розничных клиентов всегда был устойчивым. К сожалению, русский кризис <вышиб из колеи> многих простых участников рынка, однако в целом за все время работы фонда мы не наблюдали серьезного оттока денег.
    В силу своего высокорискового характера этот фонд не является основным инструментом сбережений для инвесторов, в особенности располагающих большими суммами денег, в основном он представляет интерес с точки зрения дополнения портфеля и его диверсификации. Кто покупает паи фонда, тот совершенно четко понимает, что он также покупает и очень большой риск. Такой фонд - это продукт для инвесторов, готовых, наряду с шанса-ми на быстрый прирост средств, нести и значительный риск. Поэтому инвесторы зачастую не реагируют даже на столь сильные колебания рынка.
    В последние полгода мы наблюдаем новую волну интереса к нашему продукту и серьезный приток новых клиентских средств и новых клиентов.

РЦБ: Что Вы можете сказать об общей инвестиционной привлекательности Восточной Европы в настоящее время. Какие стра-ны, секторы, инструменты представляют сейчас наибольший интерес?

    Е. С. В отличие от 1995-1997 гг., когда мы рассматривали Восточную Европу (включая Россию) как единый и неделимый регион, осуществляющий трансформацию от плановой экономики к рыночной, сегодня страны Центральной Европы и Россия - это две разные истории. Основное ядро инвестиций сегодня у нас приходится на Центральную Европу - Польшу, Чехию и Венгрию, на страны, которые будут участвовать в процессе конвергенции с ЕС.
    Их вступление в ЕС на следующие 2-3 года станет основной темой обсуждений не только для нашего фонда, но и в целом для инвестиций в эти страны. Если мы посмотрим на страны, которые через этот процесс уже прошли, - на Португалию, Италию или Грецию в 1999 г., то рост рынка акций этих стран непосредственно перед вступлением в валютный союз составлял до 100%. В настоящий момент даже само вступление этих стран в ЕС весьма важно, потому что, принимая в полном объеме экономическое законодательство Евросоюза и входя в его структуру, эти страны соответственно снижают риск инвестиций для инвесторов, что в свою очередь ведет к снижению процентных ставок и росту курсов акций.
    Вес отдельной страны, как правило, зависит от макроэкономических показателей, а также от возможностей инвестиций с точки зрения ликвидности, которая остается большой проблемой не только для России, но и для других стран Восточной Европы. Если посмотреть на Чехию, то в настоящий момент реально я могу купить там 5-6 предприятий, то же самое - в Венгрии, особенно после процесса консолидации, т.е. возможность варьировать не особенно велика.
    Если говорить об относительной привлекательности отдельных секторов, то прежде всего стоит выделить банковский сектор, который, как правило, больше всего выигрывает от процессов конвергенции. Поэтому неудиви-
    тельно, что в последние месяцы в Восточной Европе банковский сектор неизменно находился в числе лидеров по росту курсовой стоимости акций. И я думаю, что так будет и дальше.
    Далее с существенным отрывом идут предприятия электроэнергетики, которые могут быть интересны в связи с тем, что в процессе конвергенции будет принято новое законодательство, регулирующее их деятельность по западным стандартам, и соответственно мы сможем увидеть повышение тарифов.
    Исторически сложилось, что в основных индексах и, следовательно, в портфелях большинства фондов одну из лидирующих позиций традиционно занимают телекоммуникационные компании. Однако на сегодняшний день я бы не стала выделять телекоммуникации в качестве одного из лидеров по инвестиционной привлекательности. Рост компаний данной отрасли в Восточной Европе за последние годы серьезно замедлил-ся и возросли риски, связанные с регламентированием их бизнеса. Дело в том, что восточноевропейские телекоммуникационные компании очень сильно связаны с развитием этой отрасли на Западе, более того, западные телекоммуникационные компании владеют большими долями в капиталах восточноевропейских <телекомов>. В связи с этим очень часто развитие таких компаний и динамика курсовой стоимости их акций определяются развитием ситуации в <материнской> компании или компании, имеющей большую долю в капитале.
    Если же говорить про инструменты, то я инвестирую только в акции. К сожалению, фонд не имеет права покупать акции на внутрироссийском рынке.

РЦБ: Что Вы думаете о России? Как оцениваете инвестиционную привлекательность российского рынка?

    Е. С. Прежде всего на динамику российского рынка влияют два фактора - цена на нефть и в целом интерес к рисковым ак-тивам. Рынок нефти по-прежнему нестабилен, Россия вынуждена искать труднодостижимый компромисс между интересами ОПЕК и нефтяных корпораций. Именно из-за неуверенности в будущей динамике цены на нефть у меня российская составляющая портфеля меньше, чем у других управляющих фондами. Кроме того, судя по сокращению спрэда EMBI+, у меня складывается ощущение, что все положительные макроэкономические новости уже учтены в ценах российских акций.
    С октября 2001 г. российский рынок вырос почти в 2 раза, но другие страны Восточной Европы показали ненамного худшие результаты. Кроме того, долю России я сокращала.
    В России трейдинг довольно важен, так как рынок очень волатильный, размах колебаний очень большой. Прежде всего трейдинг необходим из-за неуверенности в рынке в целом или в бумагах отдельных эмитентов. По отдельным акциям зачастую бывают неприятные новости и гораздо реже - приятные сюрпризы.

РЦБ: Как Вы будете строить свою стратегию в России в дальнейшем?

    Е. С. Сейчас я в принципе настроена нейтрально. Будем отслеживать цены на нефть. Однако наши инвестиционные возможности в России достаточно ограниченны. При создании фонда на российском рынке были очень велики инфраструктурные риски, в связи с чем в уставных документах фонда было прописано требование все инвестиции в российские ценные бумаги осуществлять через ADR. Таким образом, концентрация идет на <голубых фишках>.
    В России сейчас наибольший интерес представляет <второй эшелон>, в основном региональные <телекомы>. В связи с консолидацией сектора и повышением тарифов это может стать <хорошей> темой для 2002 г. Что касается нефтяных компаний, сильно выросших за последнее время, то я здесь не особо отличаюсь от других менеджеров - у меня стоит overweight и продавать их я пока не собираюсь.
    Однако если говорить объективно, то я считаю, что российский рынок сейчас уже немного переоценен и мы уже можем наблюдать целый ряд признаков, подтверждающих эту посылку. Например, сейчас вновь резко повысился интерес к акциям <второго эшелона>. Это, как правило, не очень хороший знак. Плюс выступление локальных брокеров в интернациональной прессе, пытающихся рассказать, как все прекрасно в России, и таким образом пытающихся немножко подтянуть рынок вверх. Такие побочные факторы, с одной стороны, указывают во многом на то, что рынок уже переоценен, но, с другой стороны, мы все знаем, что переоцененный рынок может спокойно пойти вверх еще на 50%. Если, например, цена на нефть будет расти, то произойдет очередной перерасчет стоимости российских активов и рынок опять будет дешевым.

РЦБ: Скажите, пожалуйста, каков в целом ваш подход к выбору активов, каким образом вы решаете, что покупать, где и сколько?

    Е. С. Прежде всего в фонде есть четкий подход в stock selection. Сначала мы оцениваем общую ситуацию на мировых рынках, затем переходим к emerging markets, после этого осуществляется процесс определения весов отдельных стран, где мы основываемся на анализе ситуации на фондовом рынке, экономических и политических факторов. Также у нас существует система предварительного отбора ценных бумаг по критериям размера компаний, ликвидности ее акций и возможного риска банкрот-ства. Далее в расчет принимаются относительная привлекательность отдельных секторов и определяется их вес относительно индекса. На этапе отбора отдельных компаний, в связи с тем что фонд ориентирован на долгосрочный рост, мы делаем акцент на фундаментальных показателях компаний. Вес конкретной компании определяется на основе анализа четырех основных блоков: общей конкурентоспособности, качества менеджмента, динамики и прогноза прибылей, относительных оценочных коэффициентов и анализа финансовых показателей компании.
    Помимо нормативных критериев, естественно, учитывается и целый ряд других факторов, в том числе чисто технические и такие, как опыт, интуиция и т.д. Субъективный фактор нельзя исключать.

РЦБ: Насколько тесно взаимодействует ваш фонд с другими фондами группы DIT?

    Е. С. Мы, конечно, получаем информацию от других портфельных менеджеров, в том числе от менеджеров, связанных с различными секторами. Для меня очень важен их взгляд на развитие телекоммуникационной, технологической отраслей, на тенденции развития переживших ре-структуризацию энергетических предприятий, допустим, Италии или Португалии. Очень важно знать, как этот процесс происходил. Впоследствии я это могу проецировать на то, что будет происходить в ближайшие годы в Восточной Европе. Плюс у нас есть собственная так называемая buy-side company research. Вдобавок мы активно сотрудничаем с отделом fixed income по анализу макроэкономической ситуации, потому что они также инвестируют в Восточную Европу, Россию, Турцию и т.д. Обмен мнениями с ними очень полезен, у нас он происходит каждую неделю. Также активно мы общаемся с московским представительством, с московскими управляющими фондами.

РЦБ: Как Вы в целом оцениваете ситуацию в сегменте Central and Eastern Euro-pean Funds в настоящее время, насколько она привлекательна, в том числе для новых инвесторов, новых управляющих фондами, которые хотят войти в этот сектор, насколько жесткая конкурентная среда в этой области? Ждете ли притока новых клиентов?

    Е. С. Наиболее активный приток мы видели в последние полгода. Привлекательность региона, как я уже сказала, связана с несколькими вещами. Например, это конъюнктурная ситуация в Европе, которая, похоже, начинает улучшаться. Особенно это хорошо видно по Германии, потому что импорт Венгрии, Чехии, Словакии и Польши жестко <завязан> на германскую экономику и любое улучшение с этой стороны будет, конечно, в краткосрочной перспективе поддерживать результативность фондовых рынков этих стран.
    В долгосрочной перспективе основная тема - это конвергенция, которая позволит фонду Osteuropa показывать хорошие результаты.
    По поводу конкурентов: внутри Германии только 3-4 крупных фонда, предлагающих работу на рынках Восточной Европы, пользуются серьезной популярностью. Конкурентная ситуация прежде всего связана с общим состоянием управляющей компании; какими сбытовыми каналами эта компания располагает в общем и целом, какими возможностями и т.д. О новых компаниях, предлагающих подобные продукты в Восточной Европе либо в России, я пока не слышала.