Макроэкономические факторы, приведшие к фактическому краху рынка, достаточно долго обсуждались в прессе последних месяцев, но все же для полноты изложения вновь коснемся некоторых из них.
    Фактором, решившим судьбу рынка, прежде всего стал кризис российского федерального бюджета. В обстановке всеобщей настороженности и даже паники на emerging markets данная проблема обострилась как никогда раньше. Хотя очевидно, что необходимость кардинальной реформы системы построения и обслуживания федерального бюджета возникла далеко не в 1998 г. Однако лишь после известных событий стало известно, например, что <обслуживание государственного долга должно строиться из расчетов исключительно доходов бюджета, основанных на собираемости налогов и прочих внутренних резервах>. К сожалению, чтобы осознать этот простой факт, нам пришлось пройти через все тернии полномасштабного финансового кризиса.
    Ясно, что подобные реформы, безусловно, встретили бы значительное сопротивление со стороны тех сил, которые заинтересованы в существующем положении дел с бюджетом, когда он фактически превращается в непрозрачную и слабо контролируемую систему, странным образом поглощающую и распределяющую государственные финансы. К сожалению, можно констатировать тот факт, что финансовый рынок стал жертвой скорее политического, чем финансового кризиса. Но, несмотря на детерминирующую роль данного фактора, мы не будем вдаваться в подробный его анализ. Обратимся к иным аспектам проблемы, относящимся непосредственно к особенностям моделей финансового менеджмента российских банков.
    Среди финансовых факторов, повлиявших на развитие ситуации, одним из главных, видимо, является структура участников рынка и соответственно средств, вложенных в ГКО. По ряду причин, на которых мы не будем сейчас останавливаться, российские домохозяйства и компании не были склонны к вложениям своих капиталов в рублевые активы. Анализируя данные ЦБ РФ2, мы видим, что рост номинального объ-ема рынка ГКО происходил гораздо быстрее, чем рост суммарных остатков на рублевых депозитах в российских банках. Разность темпов роста покрывалась за счет средств нерезидентов, вложения которых в ГКО с конца 1996 г. до середины 1997 г. резко выросли.
    Приход нерезидентских денег на наш внутренний рынок был, по-видимому, связан как с фондовым бумом внутри России, подпитанным уверенностью в политической стабильности после победы Бориса Ельцина на выборах, так и общей эйфорией, царившей на emerging markets в то время. Россия была последней страной, <поймавшей> довольно мощный приток горячих спекулятивных средств западных фондов и банков. Таким образом, доля средств нерезидентов на рынке ГКО к лету 1997 г. повысилась до 30% - довольно значительная цифра, учитывая, что из оставшейся <резидентской> доли основной пакет принадлежал Сбербанку, ЦБ РФ и нерезидентам, пришедшим на рынок по <серым> полулегальным схемам. Надо отдавать себе отчет в том, что большинство нерезидентов рассматривали покупку ГКО как вложение в некую композитную валютную облигацию, хеджируя свои сделки на форвардных и фьючерсных рынках и таким образом пытаясь обеспечить вложение под фиксированную доходность в валюте. Особенно четко данный факт прослеживался при рассмотрении взаимосвязи текущих доходностей на рынке ГКО и фьючерсных курсов по доллару на ММВБ (рис. 1).
    Интересно, что даже после азиатского кризиса, развившегося к осени 1997 г., интерес нерезидентов к вложению средств в ГКО по-прежнему был эластичен по доходности рынка. Нерезиденты тогда еще не оценили тот фундаментальный риск, на который они шли при этих вложениях. Из рис. 2. видно, что давление предложения на курс доллара усиливалось именно тогда, когда доходность на рынке ГКО вырастала до приемлемого для нерезидентов на данный момент уровня. Особенно четко эта тенденция проявилась в период с начала октября 1997 г. по середину февраля 1998 г. и возобновилась в конце апреля 1998 г.
    Серьезно обеспокоились нерезиденты лишь тогда, когда на форвардном рынке, фактически функционировавшем для обслуживания сделок нерезидентов на ГКО, начали проявляться первые признаки его скорого краха. С 1996 г. рынок форвардных контрактов плавно либерализовывался Центральным банком. Постепенно ситуация изменилась - от полного контроля рынка со стороны Банка России через промежуточный этап обязательного исполнения части обратных сделок через ЦБ РФ к возникновению свободного многоуровневого рынка форвардных контрактов.
    Форвардные сделки по продаже валюты с нерезидентами заключали несколько крупных российских банков, закрывая свои открытые позиции на внутреннем рынке перепродажей контрактов на рынок через некоторое множество средних банков. По ряду причин форвардный рынок оказался наиболее чувствителен к изменению макроэкономических реалий, прежде всего проявившихся в некотором (как теперь видно, совсем легком) изменении курсовой политики ЦБ РФ. Превышение лимитов на данный рыночный инструмент и особенности, связанные с существованием плечевых эффектов на нем, привели к невозможности исполнения контрактов со стороны части мелких и средних банков уже в январе - феврале 1997 г.
    Ошибки позиционирования банков, о которых пойдет речь ниже, приводили к тому, что исполнение условий сделок вызвало бы техническое банкротство этих банков, так как убытки по сделкам превышали расчетное значение их капитала. Только в апреле 1998 г. после ряда громких скандалов на рынке, когда неплатежи на нем приняли системный характер и нерезиденты обеспокоились возможным глобальным крахом форвардного рынка, при котором они теряли возможность контролировать валютную доходность своих вложений, Банк России принялся за разрешение ситуации. Он принял достаточно жесткую позицию по отношению к нарушителям, пригрозив даже отзывом лицензии за невыполнение контракта.
    Однако, как нам видится, банки - участники рынка загнали себя в такое сложное положение, что никаких реальных рычагов воздействия, чтобы выправить его, у ЦБ РФ уже не было. Действительно, чтобы облегчить ситуацию на данном рынке, Банк России должен был вернуться к концепции курсовой политики образца конца 1997 г. Но в тот момент было очевидно, что состояние торгового баланса страны не позволяло ЦБ РФ хоть как-то замедлить скорость обесценения национальной валюты.
    В мае нерезиденты наконец-то оценили весь комплекс фундаментальных рисков, которые существовали на тот момент при работе на российском рублевом рынке. Начался массированный отток средств нерезидентов, приведший к обострению ситуации на фондовом и валютном рынках, падению резервов ЦБ РФ, фактическому краху государственных финансов.
    Несмотря на вмешательство МВФ, к августу бегство с рынка приняло панический характер, проблемы бюджетной политики Минфина и соответственно курсовой политики ЦБ РФ обнажились окончательно. Ситуация окончательно вышла из-под контроля властей, и правительство вынуждено было пойти на предпринятые 17 августа меры, поскольку средств на обслуживание внутреннего долга в бюджете не было, а резервы ЦБ РФ вновь стремительно истощались.

    Рассмотрим теперь стандартные тактические схемы поведения российских банков за последний год и попытаемся понять, каковы были основные просчеты в реализации этих схем и можно ли было их избежать.
    Как нам представляется, основными причинами, приведшими к фактическому кризису банковской системы к середине 1998 г., стали катастрофически перекошенные позиции большинства банков в валютной политике и политике управления gap3 (отражающим, грубо говоря, согласование активов и пассивов банка по срокам). Выбор неправильных позиций привел к тому, что банковская система в целом <поймала> практически весь набор фундаментальных банковских рисков. Попробуем проанализировать вкратце обе указанные проблемы.
    В условиях крайне низкой капитализации российской экономики в целом, дефицита оборотных и инвестиционных средств предприятий единственно возможным источником инвестиций стали средства нерезидентов. Почувствовав волну эйфории инвесторов на развивающихся рынках, российские банки стали проводить политику массированного заимствования средств нерезидентов путем привлечения синдицированных кредитов и размещения собственных еврооблигаций.
    Доля обязательств перед нерезидентами в общих обязательствах в среднем по банковской системе лишь за 1997 г. возросла с 11 до 17,5%. По данным RECEP, к марту 1998 г. международные обязательства банков превысили их валютные активы примерно на 6,5 млрд долл., не включая сумму забалансовых обязательств по форвардным сделкам (по порядку, по крайней мере, не уступающую указанной).
    Полученные и отконвертированные в рубли иностранные средства банки вкладывали в российские активы (ГКО, иные займы государственных органов, ссуды частному сектору, корпоративные акции и облигации), поддерживая таким образом значительную открытую валютную позицию. Наиболее популярной схемой, видимо, был арбитраж между ставками привлечения валютных кредитов у нерезидентов и ставками на рынке ГКО, скорректированными с учетом тенденции обесценения курса рубля. В какой-то степени банки оказались заложниками задекларированной курсовой политики Центрального банка. К сожалению, несмотря на тщательный анализ событий, приведших к мексиканскому кризису 1994-1995 гг. и недавнему кризису банковской системы южноазиатских государств, большинство банков не успели вовремя оценить серьезность ситуации либо уже не смогли <перевернуть> свои валютные позиции.
    Схемы, подобные изложенной выше, имели право на существование и в какое-то время были даже весьма успешными, однако их уязвимость по линии зависимости от курсовой политики должна была заставить менеджмент банков более чем внимательно относиться к фундаментальным показателям развития экономики и, конечно, тонко улавливать изменения в настроении нерезидентов.
    После азиатского кризиса 1997 г. приток средств иностранного происхождения практически приостановился. Ожидающееся в результате кризиса и реально происшедшее падение спроса со стороны азиатских государств уже к концу года привело к снижению цен на нефть и многие другие виды сырьевых ресурсов. Впервые стали появляться мрачные прогнозы и оценки будущего состояния российского платежного баланса. Именно в этот момент, как нам видится теперь, банки, у которых еще имелась такая возможность, должны были закрыть свои отрицательные валютные позиции. Однако пагубная вера в продолжение чудесного роста не дала этого сделать, и с ноября 1997 г. банки лишь снижали долю своих валютных вложений в общих активах. Удивительно, но в то время практически никто из банкиров всерьез не оценивал угрозу системного банковского кризиса, на этот раз непосредственно исходящую от необоснованных ожиданий стабильности валютной политики.
    Первые численные оценки, демонстрирующие опасность ситуации, появились в обзоре ИЭППП за июль 1998 г.4 (Тогда, правда, ситуация для многих банков была уже не просто опасной, а практически безнадежной). Валютные риски, которые приняла на себя банковская система в целом (которые очень трудно оценить, не имея точной информации об объемах общей открытой позиции по форвардным контрактам) к весне 1998 г. по порядку величины сравнялись с совокупной величиной ее капитала.
    В тот момент стало окончательно ясно, что девальвация в этих условиях станет смертельно опасной для большинства российских банков, приведет к фактическому краху рынка форвардных контрактов, а затем, посредством резкого вывода из системы средств нерезидентов, и к краху рынка ГКО.
    Но возможна ли была иная валютная политика российских коммерческих банков в этих условиях? Наш вывод - нет, невозможна. Как было упомянуто выше, банки действительно оказались чрезвычайно зависимы от курсовой политики ЦБ РФ. Чтобы поддерживать нулевую валютную позицию, они должны были либо совсем отказаться от привлечения средств за рубежом, что показалось бы крайне экстравагантным жестом в то время, либо вкладывать полученные средства в валютные же активы (коммерческие кредиты прямым заемщикам, облигации и акции, номинированные в валюте). Однако все эти варианты в тех условиях также привели бы к стагнации и последующей гибели банковской системы.
    Полный отказ от обязательств в иностранной валюте действительно выглядел бы странным и даже невозможным для крупного банка. Политика ЦБ РФ, направленная на поощрение и либерализацию доступа иностранцев на российские рынки, в том числе на рынок ГКО, способствовала притоку их средств именно через крупнейшие коммерческие банки. Кроме того, доходы от подобных операций являлись серьезной составляющей общих доходов крупных банков, без которых выйти даже на уровень нулевой рентабельности в тех условиях было бы крайне проблематично.
    Поддерживая же нейтральную валютную позицию путем предоставления займов резидентам в валюте, банки фактически перекладывали валютный риск на плечи своих заемщиков, также крайне зависимых от курсовой политики государства. В случае девальвации риск невозврата выданных резидентам кредитов в валюте резко повышается и в результате валютный риск практически трансформируется в кредитный, что в условиях российской системы хозяйствования и правовых взаимоотношений не менее опасно.
    Предоставление займов нерезидентам невыгодно по причине низкой конкурентоспособности российских банков на внешнем рынке, связанной с их малой по мировым стандартам капитализацией и все еще относительно неопытным менеджментом. Да и вряд ли иностранцы согласились бы вкладывать средства в российскую банковскую систему, зная, что они будут направлены на извлечение прибыли на кредитных и денежных рынках за рубежом.
    Даже вложения банками средств нерезидентов в валютные облигации государства также оказались весьма рискованными. Пытаясь получить таким образом некую фиксированную маржу на разности ставок по полученным кредитам и доходностью на рынке, скажем, ОВВЗ, банки, конечно, не представляли, какая угроза нависнет над ними при скатывании цен на рынке внешнего долга до уровня, фактически учитывающего вероятность скорого дефолта по данным бумагам. Проседание рынка до подобных уровней, появление астрономических для него доходностей, выражающихся уже трехзначными цифрами для некоторых выпусков, привело к огромным потерям российских банков-участников. К сожалению, мы на практике узнали, что означает для банка-заемщика в такой ситуации выполнение или невыполнение margin-call5, полученных от иностранного кредитора, что такое форсированное закрытие позиций и какие колоссальные потери при этом можно понести.
    Вернемся теперь ко второй проблеме управления банковскими рисками, также повлиявшей на состояние многих российских банков. Речь идет о соотношении активов и пассивов, чувствительных к процентной ставке, по срокам. Этот вопрос носит, по-видимому, специальный банковский характер, так что мы затронем его в краткой и схематичной форме.
    Суть проблемы в данном случае состоит в том, что с начала 1997 г. правительство и Банк России неоднократно декларировали стремление к снижению процентных ставок на рынке ГКО (стремясь таким образом облегчить бремя обслуживания внутреннего государственного долга России). Уверенность ЦБ РФ в выполнимости данного курса, кстати, также обусловливалась надеждой на улучшение настроения иностранных инвесторов по отношению к emerging markets, в том числе и по отношению к вложениям в российскую экономику.
    Банки, с осени 1996 г. наблюдавшие за планомерным снижением ставок, заняли, естественно, позицию так называемого отрицательного гэпа, когда пассивы, чувствительные к процентной ставке, как правило, значительно превышали соответствующие активы. Грубо говоря, по отношению к вложениям в ГКО это означает, что банки приобретали <длинные> выпуски, фондируясь при этом <короткими> деньгами и надеясь при этом, что будущее фондирование по мере дальнейшего снижения ставок обойдется им гораздо дешевле.
    Действительно, на протяжении периода с осени 1996 г. по весну 1998 г. подобная тактика принесла многим банкам существенную выгоду. Однако затем в процессе ухудшения ситуации на рынке такая позиция по длине пассивов/активов могла закончиться серьезными убытками. В какой-то момент ситуация изменилась, на рынке воцарились пессимистические ожидания кризиса рынка и роста процентных ставок, фондирование портфелей за счет <коротких> денег становилось либо вообще дорогим, либо вовсе невозможным. <Тянуть> невыгодный портфель становилось все более дорогим удовольствием, начался процесс принудительного закрытия позиций банков-заемщиков и реализации их залогов в виде пакетов ГКО по кризисным ценам.
    Интересно заметить, что для многих банков поддержание крупного пакета ГКО было единственным способом выйти на требуемый ЦБ РФ уровень капитализации к 1999 г. Дело в том, что с 1995 г. многочисленными трудновыполнимыми требованиями к самому банку и его потенциальным акционерам чрезвычайно усложнился процесс эмиссии банками новых выпусков своих акций. На фоне ухудшающегося положения в области инвестиций в банковскую сферу у банков практически исчезла возможность пополнять свой капитал за счет увеличения уставного фонда еще и по формальным причинам. Легко понять, что рынок ГКО с его льготной системой налогообложения оставался, таким образом, чуть ли не единственной возможностью увеличить свою капитализацию.

    Проанализируем теперь последствия коллапса рынка в разрезе возможных последствий для российских коммерческих банков. Попытаемся выяснить, существует ли тактический вариант, позволяющий существовать банку в предстоящие тяжелые месяцы.
    Мы уже упоминали, что по мере развития рынка все большая доля активов российских банков оказывалась размещенной в ГКО. Как правило, банковские менеджеры рассматривали вложения в государственные облигации в качестве наилучшего по всем параметрам способа размещения капитала. Очевидно, что для многих банков фактический дефолт погашений облигаций приведет к полной одномоментной потере капитала, которая, в свою очередь, повлечет за собой постепенное <проедание> клиентских средств, поскольку инертный маховик банковских расходов невозможно будет затормозить мгновенно.
    Кроме того, в массе случаев даже те банки, которые грамотно выбрали политику по поддержанию гэпа, также, видимо, не смогут ответить по своим текущим обязательствам перед клиентами. Вложения в ГКО, рынок которых представлялся всегда достаточно ликвидным (и действительно, по этому параметру он практически не имел конкурентов в России), стали для банков также одним из основных вариантов размещения клиентских средств. Поскольку ГКО свободно использовались в качестве залогов в межбанковских кредитных операциях и сделках репо, у банков существовал надежный реальный механизм обеспечения своей ликвидности (и, между прочим, по методике ЦБ РФ вложения в ГКО являлись активом мгновенной ликвидности).
    Потеря значимости ГКО как залога для короткого межбанковского кредитования непременно вызовет серьезные проблемы у банковских позиционеров, пытающихся выровнять положение своего банка по ликвидности. Возможно, роль залогового инструмента на время перейдет к коротким банковским векселям, в последнее время получившим широкое распространение на рынке благодаря целевым федеральным и субфедеральным программам, задействовавшим схему вексельного кредитования. Однако, учитывая зависимость состояния большинства эмитентов от общего состояния рынка, возникают некоторые сомнения в том, что лимиты банков на покупку векселей друг друга вновь будут открыты.
    Таким образом, перед многими банками в данный момент достаточно остро стоит вопрос о выборе тактики банка в ближайшее время, до тех пор пока не выяснится, что же реально собираются предпринять правительство и Банк России по выполнению положений подписанного в июле и одобренного МВФ совместного меморандума. Из опыта недавнего прошлого явно следует, что вложения в государственные ценные бумаги в будущем должны осуществляться только при обязательном постоянном наблюдении за состоянием федерального бюджета, перспективами и реальными механизмами его исполнения.
    Переброс уцелевших после кризиса активов в область валютных счетов тоже может оказаться опасным. Дело в том, что мы входим в период резкой разбалансировки валютного курса в результате его коррекции в процессе выравнивания сальдо платежного баланса. В соответствии с рыночными законами точка равновесия может быть найдена после ряда значительных по амплитуде осцилляций. Особенно осложняет и запутывает прогнозирование ситуации применение правительством нерыночных инструментов регулирования платежного баланса, таких как введение 90-дневного моратория на выплаты по внешним займам. В условиях подобных непредсказуемых движений валютного курса риски при открытии позиции и игре на ней могут вновь стать источником серьезной опасности.
    В целях сохранения доверия клиентов до появления какой-либо определенности в данном вопросе банку необходимо придерживаться принципиально новой тактики. На то время, пока не сократятся до разумного уровня риски работы на российском финансовом рынке, мы предлагаем следующий вариант построения деятельности банка.
    Идея состоит в том, что в указанный период активы банка должны быть полностью сосредоточены на его счетах в Центральном банке (корреспондентский счет для расчетов, средства на счете резервного фонда, счета срочных депозитов банка в ЦБ РФ). Поддерживать жизнедеятельность и рентабельность банка предлагается за счет введения новых тарифов на обслуживание клиентских операций. Для обеспечения полной прозрачности состояния банка имеет смысл предоставить клиентам возможность ежедневного мониторинга базовых параметров баланса, таких как остатки на счетах в ЦБ РФ, кассовых счетах, совокупная величина текущих обязательств банка и др. На первый взгляд полный мораторий на размещение средств клиентов банка в целях извлечения дохода, а следовательно, и на привлечение средств на срочные платные депозиты, может показаться абсурдным. Но не абсурдна ли сложившаяся сейчас на рынке ситуация?
    Вспомним, что именно потрясения на фондовом рынке и огромные потери клиентских средств заставили в свое время правительство США прямыми административными методами ограничить биржевую и инвестиционную активность банков. Видимо, пора и нашей банковской системе радикально сместить приоритеты в консервативную область, уступив инвестиционное поле специализированным компаниям и фондам. Мы считаем, что базовой задачей банковской системы в данный момент является не извлечение прибыли за счет перепродажи средств от одних субъектов экономики к другим, а поддерживание функционирования платежной системы - кровеносной системы любой нормальной экономики.
    Только сохранив доверие клиентов - потенциальных инвесторов в будущую новую экономику России, банки смогут рассчитывать на выживание и продолжение своей деятельности в столь трудные времена.