Старая идея для автоматизации рабочего места портфельного менеджера. Отдается бесплатно

Применение Интернет-технологий для развития инфраструктуры фондового рынка России подтолкнуло брокеров на переход к новому уровню автоматизации дилинговой деятельности. Старая технология обработки документов в конце рабочего дня (back-office) просто изжила себя, как только клиенты получили возможность самостоятельно выставлять свои заявки на ММВБ, МФБ, СПВБ посредством шлюзов.

НОВОЕ КАЧЕСТВО БРОКЕРСКОГО ПОРТФЕЛЯ

Перед брокерами, предоставляющими услуги вывода клиентских заявок в торговые системы бирж, в первую очередь встала задача проверки и соблюдения лимитов каждого клиента. Задача усложняется, если брокер выводит заявки клиентов на различные торговые площадки (биржи). Возникает представление инвестиционного портфеля брокера как многомерного портфеля1.
Общий портфель понимается как совокупность субпортфелей клиентских, собственных, классифицируемых по следующим определяющим признакам:

по принадлежности ресурсов (свой, клиентский);

по торговой площадке (субпортфель на Фондовой секции ММВБ, на Секции государственных ценных бумаг, акции Газпрома на МФБ);

по месту хранения инструментов (акции в ДРС, в НДЦ);

по виду инвестиционных инструментов (субпортфель собственных акций, субпортфель клиентских ОФЗ и т.д.).
    Даже на первый взгляд ведение позиций субпортфелей, которые разнесены по владельцам, по фактическому месту нахождения, является трудоемкой задачей. Кроме того, Интернет-технологии накладывают требования оперативности.
    С нашей точки зрения, уже в 1996-1997 гг., в период радужного ожидания вечного роста российского фондового рынка, инвестиционный портфель банка воспринимался как многомерная структура.
    В автоматизации технологий взаимодействия front- и back-office закладывалось представление о пересекающемся множестве субпортфелей, причем классификационные признаки деления одного общего портфеля на субпортфели должны были варьироваться в зависимости от потребностей менеджера, клиента, операциониста, бухгалтера.
    В это время в банке начала создаваться информационно-аналитическая система под названием <Мониторинг текущего состояния портфеля> (далее - ИАС).
    Ведение базы и управление портфелем
    Система состоит из двух основных подмоделей: <Ведение базы> и <Управление портфелями>. В ней реализуется подход ведения по всем дилинговым инструментам единого хранилища данных по рынку и каждой сделке. База данных проектировалась как единая для организационных подразделений коммерческого банка, работающих с акциями, облигациями, векселями, валютами, производными инструментами.
    Ведение базы реализовано в части описания долговых инструментов (облигаций и векселей), акций, в части хранения итогов торгов по всем этим инструментам на биржах и внебиржевых площадках.
    Сортировка сделок предусматривалась не только по классификационным признакам - <свой>, <клиент>, <торговая площадка>, но и по названию субпортфеля, что отражало потребность неформального разделения (отличного от балансового) общего инвестиционного портфеля.
    Ведение позиций любого субпортфеля (название окна - <Портфель>) в режиме on-line предусматривалось посредством экспорта сделок в форматах торговых систем или ручным вводом сразу по факту совершения сделки. Информация по состоянию любого <Портфеля> становилась сразу доступной для back-office, что позволило на практике избавиться в банке от промежуточного звена middle-office. Такой подход потребовал от трейдеров исполнения некоторых не присущих им функций по учету операций.
    Перечисленные достоинства описываемой ИАС не являются на сегодняшний день выдающимся достижением в процессе автоматизации дилинговой сферы. Но при разработке концепции данной системы был сделан еще один шаг, значение которого не осознавалось после августа 1998 г.
    Подсистема <Управление портфелем> позволяла рассчитывать агрегированные характеристики субпортфеля, в том числе не только до-ходность к погашению, но и доходность за период.
    О расчете <доходности за период>
    Примечательно, что сегодня потребность расчета главной характеристики портфеля (субпортфеля) - доходности за любой задаваемый период разработчиками программного обеспечения, видимо, вообще не осознается. Однако вся теория портфельного менеджмента строится в конечном счете на нахождении желаемых уровней доходности за задаваемый период и уровня риска.
    Про количественную оценку риска в современных российских условиях (при отсутствии технологического обеспечения) можно просто скромно умолчать. Технологии риск-менеджмента в настоящее время только начинают внедряться в практику российского портфельного менеджмента.
    Из-за достаточно высокой цены не для всех брокеров (как коммерческих банков, так и инвестиционных компаний) автоматизированная система контроля за рисками будет доступна. А говорить об управлении и количественном расчете риска, построении систем управления риском портфеля каждого клиента без подобных технологий не имеет смысла. Традиционно ограничение риска реализуется в виде лимитов по инструментам, иррационально обозначаемых самим собственником портфеля или рационально (но качественно) оцененных портфельным менеджером.
    Таким образом, на практике для клиента (портфельного менеджера) значимой остается одна характеристика управляемого портфеля (субпортфеля) - доходность за период. А оценкой системы управления (стратегии) является сравнение этой доходности с доходностью эталонного портфеля за тот же период. Проблема выбора эталонного портфеля является задачей, заслуживающей отдельного рассмотрения.
    Агрегированные характеристики субпортфелей
    В ИАС <Мониторинг текущего состояния портфеля> закладывалась возможность ведения позиций и получения целого набора агрегированных характеристик субпортфелей, значимых для клиента и портфельного менеджера.
    Для каждого субпортфеля в режиме on-line рассчитываются:

инструментный состав - позиция (<Портфель>);

класс доходностей за период (Y):

доходность фактическая - за заданный период в прошлом ();

ожидаемая доходность (в будущем) - можно получить путем задания опции пересчета доходности субпортфеля после ввода индикативных (прогнозируемых) цен (столбец <Цена>) на будущую дату всех инструментов, входящих в данный субпортфель;

доходность к погашению () - для долговых инструментов;

дополнительные агрегированные характеристики (в том числе позиции по инструментам и денежным средствам):

текущая стоимость портфеля (<Сумм. стоим.>),

стоимость инструментов (<Всего>),

свободный денежный остаток (<Остаток>),

дюрация (D) портфеля долговых инструментов,

время существования портфеля (<Тср.взв.>).
    Внутри каждого субпортфеля предусмотрен расчет всех названных характеристик применительно к простейшему субпортфелю, состоящему из одного инструмента.
    Реализован переход на различные уровни абстракции исследования агрегированных характеристик портфелей методом включения/исключения инструмента из активизированного на экране окна.
    Расчет всех характеристик субпортфеля или отдельного инструмента осуществляется по цене закрытия (<Цзакр>), цене средневзвешенной (<Цср.взв.>), цене справедливой (<Цена>).
    Хочется поделиться реализованной методикой расчета характеристик субпортфеля в случае внешнего изменения остатка денежных средств (при добавлении или изъятии свободного денежного остатка).
    В ИАС <Мониторинг текущего состояния портфеля> применяется известный метод многофакторного взвешивания.
    Факторами взвешивания являются временные промежутки (ti) и стоимостный объем i-го субпортфеля.

Y(T) = Sni=1YiViti/ Sni=1Viti, где Y(T) - доходность субпортфеля за период Т; ti - время существования субпортфеля без внешнего изменения остатка денежных средств, Yi - доходность i-го субпортфеля за время ti; Vi - начальный объем i-го субпортфеля за время ti; n - количество периодов ti в общем времени существования субпортфеля Т; причем
Т = Sni=1ti.

    Полученные методом многофакторного взвешивания агрегированные характеристики какого-либо инструмента или в целом всего <среза> многомерного портфеля имеют логическую трактовку с точки зрения экономического смысла и математически корректны.
    Общий подход к трактовке полученных расчетных характеристик заключается в создании некоторого синтетического актива, обладающего характеристиками реального субпортфеля. Хотя метод многофакторного взвешивания не нов2, автор ни разу не сталкивался с его реализацией в каком-либо коммерческом программном продукте для автоматизации дилинговой деятельности. И проблема on-line-расчета доходности субпортфеля, т.е. нахождение эффективности управления субпортфелем (оценки деятельности конкретного трейдера, менеджера), с точки зрения автора, становится особенно актуальной именно при использовании Интернет-технологий.
    Возможно, у некоторых брокеров (портфельных менеджеров) существуют собственные решения для наблюдения за эволюцией характеристик управляемых портфелей (субпортфелей). Однако автор просто хотел поделится реализованными и проверенными на практике разработками, ни в коем случае не претендуя на истинность в последней инстанции.

ОЦЕНКА ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПОРТФЕЛЬНОГО МЕНЕДЖЕРА

    Обоснуем подробнее в теоретических отступлениях наш взгляд на метод описания эволюции агрегированными характеристиками каждого субпортфеля (общего портфеля) и проблему оценки деятельности портфельного менеджера.
    Первое теоретическое отступление. При управлении многомерным инвестиционным портфелем необходимо раскрыть понятие <мониторинга состояния портфеля и рынка>. Каждый аналитик использует в своей деятельности конечный набор характеристик рынка и портфеля (субпортфеля). Количество собираемых и хранимых экономических показателей рынков ограничено бюджетом аналитических служб финансовых агентов. Как правило, за сбор и хранение информации о состоянии рынков отвечает аналитическое подразделение финансового агента (брокера), а за состояние портфеля - портфельный менеджер.
    Следовательно, важнейшим принципом осуществления мониторинга финансовых рынков и мониторинга инвестиционного портфеля (субпортфеля) является единый подход к отобранным, хранимым, используемым в целях сравнения характеристикам. Содержание мониторинга рынка и мониторинга портфеля (субпортфеля) нами формализуется через введение объекта сравнения эффективности управления портфелем (субпортфелем) - эталонного портфеля (субпортфеля).
    Для портфельного менеджера технология управления многомерным инвестиционным портфелем (субпортфелями) заключается в построении набора эволюций реального и виртуальных портфелей (субпортфелей) с последующей реализацией какого-либо из них. Выбор из возможного набора эволюций портфелей - оптимизационная задача инвестирования. В этой оптимизационной задаче на высшем уровне абстракции единицей изучения является <портфель>, а не отдельный инструмент.
    Для описания новой единицы изучения - портфеля, служат уже не данные в виде информации по ценам инструментов, а агрегированные данные, которые являются финансовыми характеристиками инвестиционного портфеля. Финансовые характеристики портфеля - временные <срезы> многомерного пространства инвестиционных возможностей. Последовательные временные <срезы> позиционирования инвестиционного портфеля дают траекторию эволюции целевых функций и соответствующих им агрегированных характеристик портфеля - доходности, риска, ликвидности в соответствии с целями портфельного инвестирования (известны общие цели инвестирования - обеспечение сохранности, доходности, ликвидности капитала).
    Второе теоретическое отступление. Почему в качестве главной агрегированной характеристики предлагается использовать <доходность за период>?
    Для количественной оценки риска и ликвидности необходима техническая реализация (например, Кондор+, RiskMetrics) общепризнанных (а значит, и апробированных) методик расчета. Для характеристики риска существует общепризнанная и внедряемая в западной практике методология Value at Risk3. Но еще требуется доказать, что она подходит для нашего отечественного рынка, который узок по набору инвестиционных инструментов и который можно по желанию считать эффективным или неэффективным.
    Ликвидность портфеля как агрегированная характеристика используется портфельными менеджерами интуитивно. Общепринятых количественных характеристик ликвидности не существует как на западных рынках, так и в России. Первые результаты исследования темы опубликованы в мае 1999 г. Bank for International Settlements4.
    Третье теоретическое отступление. Почему одному из виртуальных портфелей (субпортфелей) мы приписываем статус эталонного?
    С объектом сравнения (эталоном) для эффективных рынков теоретически все ясно: это рыночный портфель, как наиболее близкий к эффективному и состоящий из всех существующих инвестиционных инструментов.
    По негласному соглашению принято считать, что данное утверждение относится и к российскому рынку. Формально в рыночный портфель необходимо включить: недвижимость, драгоценные металлы, произведения искусства и человеческий капитал. Кроме того, у инвесторов всегда наблюдаются, с точки зрения профессионала, иррациональные предпочтения. Тем самым встает проблема адекватного выбора объекта сравнения при оценке управления конкретным портфелем (субпортфелем).
    Как считают аналитики, <одним из средств решения этого вопроса является конструирование сопоставимого портфеля, отражающего инвестиционный стиль менеджера. Сопоставимые портфели, используемые для такого сравнения, носят название традиционных эталонных портфелей.
    Традиционные эталонные портфели состоят из ценных бумаг, из которых инвестор обычно делает свой выбор. В традиционном эталонном портфеле данные типы ценных бумаг взяты в долях, соответствующих долям, которые обычно менеджер отводит ценным бумагам этого типа в портфеле>5.
    Трудности в описании рыночного портфеля приводят к использованию на практике вместо него рыночных индикаторов и индексов. Брокеры в своей практической деятельности методом сравнения рыночных индикаторов и индексов с показателями конкретного портфеля (субпортфеля) часто оценивают эффективность управления портфеля. Однако такое сравнение не корректно, если состав сравниваемого инвестиционного портфеля (субпортфеля) отличается от листинга индекса.
    Еще более сложная ситуация наблюдается, если для какого-либо сектора рынка не рассчитывается официальный индекс (например, на вексельном рынке публикуемые и рассчитываемые индексы носят субъективный характер в силу конфиденциальности сделок) или в состав реального субпортфеля помимо ценных бумаг в качестве инвестиционных инструментов входят валюты.
    Мы выделяем две причины некорректности использования официального индекса в качестве эталонного портфеля (субпортфеля).
    Во-первых, набор дилинговых инструментов, из которых строится инвестиционный портфель как самого брокера, так и его клиентов, определяется не только рыночной конъюнктурой. С нашей точки зрения, наоборот, внутренние факторы (ограничения) финансового посредника (брокера) задают границы используемого набора финансовых инструментов:

наличие необходимых лицензий как у самого инвестора, так и у финансового посредника;

технические возможности доступа на конкретную торговую площадку;

стоимость <входа> на торговую площадку;

наличие персонала необходимой квалификации;

наличие возможности учета операций по инструменту с помощью уже существующей автоматизированной системы;

корпоративные традиции;

психологические особенности инвестора или портфельного менеджера.
Во-вторых, причиной некорректного использования официального индекса в качестве эталонного портфеля (субрпортфеля) является опосредованное выражение в каждом индексе стратегии buy and hold. Инвестор ожидает от портфельного менеджера большей доходности от управления субпортфелем, чем доходность пассивной стратегии, соблюдение которой по силам самому инвестору. Именно предпочтение клиентами активного типа портфельного менеджмента и ожидание эффективности от управления большей, чем от пассивного менеджмента, являются мотивацией передачи клиентских средств (субпортфелей) в управление финансовому посреднику.
Целью придания одному из виртульных портфелей статуса эталонного портфеля является нежелание сравнивать доходность реального портфеля с доходностью всего рынка. Эталонный портфель, с нашей точки зрения, должен выполнять функцию определения минимально допустимого удовлетворительного порога доходности каждого реального портфеля. Эталонный портфель можно рассматривать как минимально приемлемую реализацию из множества инвестиционных возможностей.

АКТУАЛЬНАЯ НОВИЗНА СТАРОЙ ИДЕИ

Повторим основные идеи, ставшие, с точки зрения автора, сегодня еще более актуальными:

представление инвестиционного портфеля как многомерной структуры;

вариативность классификационных признаков, по которым осуществляется расчет характеристик <срезов> портфеля;

единая база данных для операций, выполняемых различными структурными подразделениями брокера;

помимо <ведения позиций> возможность получения набора агрегированных характеристик портфеля (субпортфелей), самых различных, общеизвестных или самостоятельно сконструированных портфельным менеджером;

формализация процесса мониторинга рынка и состояния портфеля заключается в расчете на основании единой методологии агрегированных финансовых характеристик реальных и виртуальных (эталонных) портфелей (субпортфелей).
Необходимыми атрибутами информационно-аналитической системы, сходной по своим функциям с описываемой, можно считать: взаимодействие с внешними инструментариями прогнозирования цен отдельных инвестиционных инструментов, мультивалютность, связь с АБС, разграничение прав доступа.
Идеи отдаются бесплатно. Очень хочется надеяться на их реализацию в коммерческих программных продуктах, предназначенных для автоматизации дилинговой деятельности.

E-mail автора: suhow@ncbank.ru